價值與價格的區別

和朋友聊天，問到什麼是他最看好的公司時，大家通常會提到 A 公司。但問他手上有什麼股票時，通常是 B、C 公司。

為什麼會這樣？

得到的答案通常是：B、C 公司比較便宜。A 太貴了，實在買不下去。

長期而言，股票的「價格」=「價值」，投資人都想以 X 價錢，買進 A 公司，然後在 Z 價錢賣出，這是最典型的價值型投資思考。但實務上通常不是那麼一回事。

這個問題值得思考一下。

市場上，比較普遍使用的估算價值方式是「股利折現模型」，折現是將未來的金流，以折現率算回現值，反方向就是複利的概念。所以，對公司未來的想像，基本上都是未來價值是節節升高的 A 公司型態。但事實上，公司只要還在營運，就充滿不確定，市場上屬於 B 或 C 型態的公司還不少，若以平均分配，67% 的公司屬於此型態。

若以 X 價錢買進 B 公司，在 Z 賣出，獲得的報酬恐怕相當平庸，若買進的是 C 公司，甚至還會賠大錢。

但為什麼當大家看好 A 公司，但卻易傾向買入 B、C 公司？

若以 2014 年底的道瓊成分股為例，分成三等份，A 型公司的本益比為 19.3 到 32.3 倍，B 型公司的本益比為 16.9 到 18.7 倍，C 型公司的本益比為 9.9 到 16.7 倍。印證了「B、C 公司比較便宜。A 太貴了，實在買不下去。」（請參考便宜買進卻賠錢）

最近常被提到的服飾公司 GAP（GPS）為例，過去幾年屢次發生「價格」跌低於「價值」的狀況，公司目前的 EPS 或營收還不錯，本益比不到 11 倍，所以價格看起來明顯被低估，但旗下三個重要品牌（GAP、Banana Republic、Old Navy）除了 Old Navy 之外，單店銷售都是下滑 10% 以上，這對零售服飾通路是很重要的指標，因為單店銷售下滑到一定程度，就會因為賠錢而關店，店數減少且單店銷售價下滑，兩者相乘，產生向下螺旋，營收會以加速度減少。若公司無法改善這種狀況，最後是恐怕「價值」向下追上「價格」，而非「價格」向上追上「價值」，這些都是折現公式所看不出來的。

「價值投資」究竟是投資 Value 還是 Undervalued？這真的又是個奇怪的問題，當無法判定一家公司的未來有沒有 Value，如何算出這家公司是否 Undervalued？

企業是由一連串的數字所組成的，從一個幾塊錢的漢堡，到一家店的營收，最後變成每股盈餘，投資人最後能看到的，都是很抽象的財報數字，這些抽象數字，對衡量一家公司有沒有價值，其實幫助不大。

舉一個例子來說：前一陣子，台灣鬧的沸沸揚揚，最後因為被認為虐待勞工，而喊卡的「得來速 60 秒專案」。透過下面的介紹，可以看麥當勞（McDonald’s, MCD-US）（Mcdonald’s Corp, MCD-US）怎麼操控這些關鍵數字，也可以了解為什麼他們要推 60 秒專案。

麥當勞有近 3 分之 2 的營收來源是「得來速」，麥當勞處理一單得來速要 190 秒，而 Wendy’s（WEN-US）最強，只要 133.6 秒。漢堡王（母公司 Restaurant Brands, QSR-US）最差要 198.5 秒。而準確率部份：麥當勞為 88.3%，Wendy’s 為 87%，漢堡王為 82%。

從這些數字看出麥當勞還不賴，但他們認為還有進步空間，所以還是實驗性質的推出 60 秒專案，想要一次大躍進，最後還是失敗了，並沒有大規模推廣。

雖然失敗了，但想像麥當勞如果成功了，對整體營收會有多驚人的提升？評估公司的「內在價值」時，恐怕不是用「折現公式」或本益比那麼簡單。

當發覺到一家公司的股價被低估時，最好先問問自己的能力是否被高估了。這也就是為什麼，巴菲特建議投資人，要投資自己了解的產業。

《業主型投資人 Invest Like An Owner》授權轉載

【延伸閱讀】

• 波克夏（Berkshire Hathaway, BRK.A）沒教你的價值投資術
• 當股市達到新高時 如何尋找價值？