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產業
2018 年 5 月 3 日上午，小米正式遞交公開說明書 (招股書)，開啟了赴港上市之路，被認為將是今年全球最大規模 IPO。公開說明書顯示，中信里昂證券 (06030-HK)、高盛（Goldman Sachs Group, GS-US） (Goldman Sachs, GS-US)、摩根士丹利 (Morgan Stanley, MS-US) 為聯席全球協調人、聯席帳簿管理人兼聯席仲介經辦人。
早在 5 月 2 日上午，鳳凰網科技拿到的可靠消息，小米本週將在香港申請 IPO，6-7 月掛牌，成為首個嘗鮮“同股不同權”的公司。雖然那時我們還沒等到小米的公開說明書，但那篇文章已經劃出了 8 個看點：
1. 雷軍說小米硬體淨利率永不超過 5%，會不會打臉？
2. 小米到底賺不賺錢？
3. 雷軍在小米到底佔多少股？
4. 小米真的像自己說的那樣，是一家網路公司嗎？
5. 小米生態鏈到底有多大？
6. 小米上港股後，還會上 A 股嗎？
7. 小米估值會不會破千億？
8. 小米的海外市場到底怎麼樣？
如今公開說明書公佈了，雖然目前尚無具體的融資計劃和目標股價，但據第一財經報導，小米 IPO 仲介方的人士透露，眼下保薦人、投資銀行、潛在投資人普遍接受當前估值至少在 700 億美元，IPO 之後短期內小米市值超過 1000 億美元把握很大。
除了估值，我們不妨再圍繞公開說明書，來對其他 7 個看點進行解析。
看點 1、小米硬體的稅後淨利率真的不到 5%
上週，小米在創始人、董事長、CEO 雷軍的母校武漢大學召開新品發佈會，雷軍在會上公開表示：“小米手機的硬體稅後淨利率永遠不會超過 5%，如有超出的部分，將全部返還給用戶。”
稅後淨利是一個總體性的概念，由營業收入扣除各項成本開支，包括研發、銷售、廣告等之後再除以營業收入得到的淨利率。
毛利率分別是 8.8% 和 8.3%
從公開說明書來看，小米公佈了毛利率，其中手機和生態鏈最新的毛利率分別是 8.8% 和 8.3%。
2017 年的稅後淨利率 4.7%
雖然小米沒有公佈手機和生態鏈的稅後淨利率，但提到了2017 年的稅後淨利率 4.7%，這也就是說把高淨利率的網路業務算進去，小米整體的稅後淨利率也僅為 4.7%。所以小米硬體的稅後淨利率不到 5%，雷軍並沒有被打臉。
看點 2、小米其實是賺錢的
從小米誕生第一天起，雷軍就一直說，小米手機幾乎不賺錢。“幾乎”這個詞很微妙，再加上前面提到的小米硬體稅後淨利率確實不到 5%，那麼小米到底是賺多少錢？這次的公開說明書中給出了答案。
根據公開說明書揭露，小米 2015 年至 2017 年收入分別為 668 億 1100 萬人民幣、684 億 3400 萬人民幣和 1146 億 2500 萬人民幣，2017 年比同期成長 67.5%；經營淨利為 13 億 7300 萬人民幣、37 億 8500 萬人民幣和 122 億 1500 萬人民幣，2017 年比同期成長 222.7%。
淨利方面，小米 2015 年虧損 76 億 3000 萬人民幣，2016 年盈利 4 億 9000 萬人民幣，2017 年再度虧損 438 億 9000 萬人民幣。如果單純從這項數據來看，小米僅有 2016 年是賺錢的。
但如果僅從這些來判斷小米是虧損的，並不合理。看網路公司是否盈利，不能單純看淨利，還要看經營利益和調整後的淨利，這兩個數字，排除財務會計等干擾性因素。
這是因為網路科技公司通常會在之前融資時，給投資人發行不少特別股，如果估值從一開始的幾千萬美元到了幾百億美元，這些特別股的價值也放大了很多倍，股東的財務帳面的盈利也翻了 N 倍。但這些股東還沒退出，所以他們的投資價值提升，在財務報表裡就會被認為是公司對這些股東的負債。
顯然，小米也遇到了同樣的情況。淨利和經調整利益之所以有如此大的差距，是因為淨利在經調整利益的基礎上，還算入了可轉換、可贖回特別股公允價值變動、員工酬勞配股、投資公允價值增益淨值、收購導致的無形資產攤銷等成本。
以 2017 年為例，小米可轉換、可贖回特別股公允價值變動達 540 億人民幣，員工酬勞配股達 9 億人民幣，投資公允價值增益淨值為 -57 億人民幣，收購導致的無形資產攤銷 200 萬人民幣。上述四項，尤其是可轉換、可贖回特別股公允價值變動，被計入了成本，這才導致小米 2017 年全年虧損 439 億人民幣。
合併收益表：非國際財務報告準則下是賺錢的
所以，在公開說明書中有顯示， 如果按非國際財務報告準則，2015 年，小米經調整虧損 3 億人民幣；2016 年，小米經調整利益達 19 億人民幣；2017 年，小米經調整利益達 54 億人民幣。
小米的公開說明書中的財務報表，採用的是國際財務報告準則 (IFRS)，這是在香港上市要求的，而並非美股上市公司財報裡，常見的一般公認會計原則 (GAAP)。如果按照在美股上市所公認會計原則 (GAAP)，則不會計算“可轉換可贖回特別股公允價值虧損”這一項，則小米經調整利益就為正了。
這也就意味著，小米其實是賺錢的。
看點 3、雷軍在小米到底佔多少股？
在公開說明書還沒放出來之前有媒體報導，雷軍在小米的佔股竟然高達 77%。大家之所以對這個數字特別關注，是因為這可能關係到今年中國富豪頭銜的歸屬。
根據《富比士 (Forbes)》排行榜最新數據顯示，雷軍目前身價為 70 億美元。位列中國首富排行榜第 38 位，全球首富排行榜第 254 位。
截至招股說明書簽署日，在股權結構上，執行董事、董事會主席兼執行長雷軍持股比例為 31.4%，如計入總股本 ESOP 員工持股計劃的期權池，則雷軍的持股比例為 28%。
也就是說，即便是小米公司上市後估值超過了 1000 億美元，雷軍短期內還是沒辦法取代現在擁有 453 億美元資產的馬雲成為中國首富。
另外，公開說明書中還揭露小米公司總裁林斌持股 13.3286%，品牌戰略長黎萬強持股 3.2375%，高級副總裁洪鋒持股 3.2207%，高級副總裁劉德 1.5494%，高級副總裁王川持股 1.1149%，順為資本 CEO 許達來持股 2.9312%，小米上市前離職的原戰略副總裁黃江吉持股 3.2375%，原科學家周光平持股 1.43%。
雷軍和林斌持有股份為 A 類股，每份可以投 10 票，而其他人持有的為 B 類股，每份可以投 1 票。如果按照 1000 億美元估值來計算，即便是持股最少的王川，其身家也將超過 10 億美元。
另外，公開說明書還顯示，截止 2018 年 3 月 31 日，有 5500 多名小米員工持有以股份為基礎的獎勵。
看點 4：小米是一家創新驅動的網路公司
即便現在小米百貨商店電視、空氣清淨器、淨水器等等幾乎什麼都賣，但在外界眼中，小米依然是一家徹頭徹尾的手機公司。公開說明書顯示，2017 年小米全球智慧手機出貨量為 9141 萬台。
小米手機三年出貨量和均價
來自國際研究調查公司 IDC 最新數據顯示，2018 年第一季小米智慧手機出貨量達到了 2760 萬台，排名全球第四，市場佔有率為 8.2%，比同期成長達 86.4%。
但是在公開說明書中，雷軍表示：小米是一家創新驅動的網路公司。公開說明書顯示，小米的營收分別為 4 個業務板塊，分別是智慧手機、 IoT 與生活消費品、網路服務及其他。
其中，主要來自智慧手機，2017 年來自智慧手機產業的收入為 805 億 6300 萬人民幣，佔總收入的比例為 70.3%。來自 IoT 與生活消費品的營收為 234 億 4700 萬人民幣，佔比為 20.5%；來自網路服務的營收為 98 億 9600 萬人民幣，佔比為 8.6%。
四大業務收入佔比
另外，數據顯示，小米近三年網路服務的收入佔比為 4.9%、9.6%、8.6%。
儘管網路收入並沒有成為小米的主流收入，但小米的商業模式確實也不同於傳統的手機廠商。具體而言，小米是一家以手機、智慧硬體和 IoT 平台為核心的網路公司。
從具體數字來看，小米除了是全球第四大智慧手機製造商，目前還建成了全球最大消費類 IoT 平台，連接超過 1 億台智慧設備 (不含智慧手機和智慧電視)。與此同時，小米還擁有 1 億 9000 萬 MIUI 月活躍用戶，並為他們提供一系列創新的網路服務。
從這一點來看，雷軍所說的“小米是一家創新驅動的網路公司”又有能讓人理解的地方。
看點 5、小米生態鏈到底有多大？
小米是從 2013 年開始佈局生態鏈，以手機為核心，周邊產品有耳機、小音箱、行動電源，再往外是空氣清淨器、電鍋、淨水器等小家電。還有一些玩的東西，比如掃地機器人，還有一些生活必需品，比如牙刷、床墊。
在小米遞交公開說明書之前，小米官方宣佈，小米生態鏈年銷售額突破 200 億人民幣，而且比同期 2016 年漲幅達到 100%。實際數據和公開說明書所揭露的相差不大。
公開說明書顯示，2017 年小米生態鏈的收入達到了 234 億 4700 萬人民幣，在整個集團的收入佔比提升到了 20.5%；截止 2018 年 3 月 31 日，投資了 210 家生態鏈公司，超過 90 家公司專注於開發智慧硬體和生活消費品。
不難看出，生態鏈已經成為小米公司一股不可忽視的力量。
看點 6、是否回 A 沒有進一步消息
今年年初，CDR 傳聞沸沸揚揚。有多家中國網路上市公司巨頭有表態將要回 A，小米也被傳將會香港 ＋CDR 實現港股和 A 股同時上市。眾說紛紜，已經被猜成年度懸疑劇了。
但這次的公開說明書中，似乎並沒有透露進一步的消息。
CDR 是中國存托憑證 (Chinese Depository Receipt) 的英文縮寫，指境外上市公司將部分已發行上市的股票託管在當地保管銀行，由中國境內的存托銀行發行、在境內 A 股市場上市、以人民幣交易結算、供國內投資者買賣的投資憑證。
網路公司登陸 A 股，是個存在已久的問題，因為 A 股 IPO 審核機制，要求擬上市企業需連續 3 年持續盈利，對企業股權結構也有限制。從目前小米公開說明書上揭露的經營數據來推測，小米應該短期內不會回 A。
看點 7、小米的海外市場穩固成長
小米在公開說明書中表示，目前小米已進入 74 個國家和地區的市場。其在印度、緬甸、埃及、俄羅斯、以色列等數十個國家和地區的市場佔有率，進入前五。
海內外收入佔比
此外，從收入來看，2015 年、2016 年及 2017 年，小米分別有 6.1%、13.4% 及 28% 的收入來自全球其他地區，其中 2017 年的收入達到了 321 億人民幣。
其他方面，公開說明書顯示小米 2015 年研發投入為 15 億人民幣，2016 年為 21 億人民幣，截至 2018 年 3 月 31 日，小米已獲得中國國家知識產權局 3600 多項授權專利，海外註冊 3500 多項專利，並有 5800 多項專利申請正在受理中。
- 根據公開說明書，小米公司將把本次上市所募集的資金用於以下幾種途徑：
約 30% 用於研發及開發核心產品，包括智慧手機、智慧電視、筆記型電腦、人工智慧音箱和智慧路由器；
約 30% 用於投資擴大及加強 IoT 與生活消費品及行動網路服務 (包括人工智慧) 等主要產業的生態鏈；
約 30% 用於全球擴張等；
約 10% 用作營運資金及一般公司用途。
- 小米公司過往融資歷程：
2010 年 9 月 28 日 A 輪 1025 萬美元；
2010 年 12 月 21 日 B 輪 2750 萬美元；
2011 年 4 月 11 日 B+ 輪 275 萬美元；
2011 年 8 月 24 日 B++ 輪 60 萬美元；
2011 年 9 月 30 日 C 輪 8800 萬美元；
2011 年 11 月 10 日 C+ 輪 210 萬美元；
2012 年 6 月 22 日 D 輪 2 億 1600 萬美元；
2013 年 8 月 5 日 E 輪 1 億美元；
2014 年 12 月 23 日 F 輪 9 億 8400 萬美元＋1 億 5000 萬美元。
- 公開說明書披露小米面臨的部分主要風險涉及：
我們於產品及服務所在全球市場 (競爭激烈且技術發展日新月異) 有效競爭的能力；
我們有效管理成長或執行策略的能力；
我們維持產品及服務的信譽品牌形象的能力；
我們成功管理頻繁的產品推出及過渡的能力；
我們擴大及維持用戶群的能力，以及用戶的參與度；
我們過往產生虧損及有淨負債，而日後可能持續產生虧損且未必能宣派或派付股息；
我們維持成長趨勢的能力；
我們的營運歷史有限，因此難以評估未來前景；
智慧手機銷售額佔我們收入的較大部分；
我們挽留現有廣告客戶或吸引新的廣告客戶、維持及增加我們廣告預算的佔比和及時收取應收帳款的能力。
《艾瑞網》授權轉載
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