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經濟
從總經到個經，從市政債券到高收益債券，美國稅改法案將影響債券市場。
上星期，美國眾（5410-TW）議院通過共和黨版本的稅改草案。倘若此版稅改草案通過立法，固定收益市場可能會受到龐大的影響。儘管在通過立法前仍有許多難關要克服，包括整合參、眾兩院版本的稅改草案差異與取得白宮的支持，但是至少美國稅負改革已在上週往前邁出一大步，未來可能會造成何種影響值得我們一探究竟。
市政債券供給緊縮
美國稅負改革將帶來以下兩大改變，並對市政債券市場造成最為顯著的影響。
首先，參眾兩院的稅改草案將使得免稅債券「無法提前再融資」。一般而言，為了鎖定低利率的融資成本，免稅債券的發行機構成立信託機構，並透過信託機構支付票息較高、但未到提前贖回日期之市政債券之票息，同時間以較低的票息發行新債券，將籌得之資金用於支付信託機構之票息支出。
近年來，每年超過 50% 以上之新發行市政債券都是為了對提前再融資的信託機構挹注資金。儘管已有不少高票息的市政債券已進行提前再融資，但是稅法改革可能會對未來的市政債券供給造成顯著影響。
其次，眾議院的稅改草案 (非參議院版本) 可能使得「民間活動債券」失去免稅的待遇。儘管相關細節尚未出爐，但是傳統的市政債券發行機構－例如大學、醫院、機場等等－可能會失去免稅的待遇，進而導致發債成本上升，並對部分發債機構之信用體質產生影響。舉例來說，倘若稅改法案取消民間活動債券的免稅待遇，屆時機場得發行應稅市政債券，資金成本最高可能會因此增加 30%。醫院的信用體質也可能會面臨類似的負面影響。
然而，整體而言稅改草案可能會使得免稅的市政債券供給減少，為投資人創造有利的技術面。近來，市政債券表現領先應稅債券顯示投資人已預期到上述趨勢。路博邁市政債券投資團隊主管 Jamie Iselin 曾跟我說投資人行為真的很矛盾。
今年初，許多投資人不明就裡地擔心稅率下降對於應稅債券的影響，因此紛紛出走市政債券市場；如今，投資人看到稅法改革可能會壓縮債券供給，現在又紛紛回到市政債券的市場。
調降企業稅率，同時也調降利息支出的抵稅額度
對企業而言，此次稅改的重點包括立刻或延緩一年調降企業稅率，以及利息支出抵稅額度不得超過稅前息前折舊攤提前盈餘 (EBITDA) 之 30%。
實務上，對於負債對 EBITDA 之比例在 4 倍以下，或是利息保障倍數在 3.3 倍以上之企業而言，修改利息支出的抵稅額度不會帶來任何影響，會受到影響的可能只有那些負債累累的企業。大多數投資級與高評等之高收益發債企業只會感受到減稅的效益，因此眾議院的稅改法案明顯是一大利多。即便對槓桿比例較高之高收益發債機構而言，稅改法案不全然只會造成負面的影響，最終仍取決於減稅效益與限制利息支出的抵稅額度的交互影響。
贏家與輸家
稅改法案對美國經濟成長的影響仍是個未知數。首先，稅改法案將帶來以下有利的影響：稅率下降應可刺激部分消費支出；根據眾議院的提案版本，資本支出可在 5 年內完全扣抵，進而大幅提振企業投資的意願。
另一方面，稅改法案可能會帶來以下的疑慮。
首先，稅改法案是否真能一如預期地讓企業擺脫過去幾年疲弱、且拖累經濟復甦的資本支出並轉向擴大投資活動，這一切仍須密切觀察。
其次，稅改法案可能會導致政府住房補貼金額下降－尤其是在高稅率地區的房子與豪宅。此舉將使得稅後實質房貸利率上升，進而降低豪宅成交量，使得第二套房屋的價格面臨下降壓力，並降低房價對利率變化的敏感度。
最後，儘管減稅可望在短期內刺激消費支出，但是稅改法案造成的分配效應可能會使得高所得民眾降低消費支出，進而抵銷其他所得族群擴大消費所帶來的效益。
整體而言，目前稅改法案已經動了起來，且今年底、明年初將持續成為市場觀察的焦點。面對未來可能面臨的各種改變，投資人必須多花時間思考債市當中的贏家與輸家。
上週焦點
- 美國生產者物價指數：10月份月增率為+0.4%，年增率為+2.8%
- 美國零售消費數據：10月份增長率為+0.2%
- 美國消費者物價指數：10月份月增率為+0.1%，年增率為+2.0% (核心消費者物價指數月增率為0.2%，年增率為1.8%)
- 美國住宅建築商協會房市指數：11月份增長+2點，上升至70點
- 歐元區消費者物價指數：10月份月增率為+0.1%，年增率為+1.4%
- 美國新屋開工數目：10月份新屋開工數目為129萬戶，經季節調整年成長率為+13.7%
- 美國建照核發數目：10月份建照核發數目129萬張，經季節調整年成長率為+5.9%
本週觀察重點
- 星期二 11/21: 美國成屋銷售數據
- 星期三 11/22: 美國耐久財訂單
- 星期三 11/22: 聯邦公開市場委員會會議記錄
– 投資策略部 Andrew White
最新市場趨勢 (截至2017年11月17日)
| 市場指數 | 週初至今 | 月初至今 | 年初至今 |
| 股票Equity | |||
| 標準普爾500指數S&P 500 Index | -0.10% | 0.30% | 17.30% |
| 羅素1000指數Russell 1000 Index | 0.00% | 0.30% | 17.20% |
| 羅素1000成長指數Russell 1000 Growth Index | 0.10% | 0.80% | 26.30% |
| 羅素1000價值指數Russell 1000 Value Index | 0.00% | -0.10% | 8.60% |
| 羅素2000指數Russell 2000 Index | 1.20% | -0.60% | 11.20% |
| MSCI世界指數MSCI World Index | -0.30% | 0.00% | 18.70% |
| MSCI歐澳遠東指數MSCI EAFE Index | -0.60% | -0.70% | 21.50% |
| MSCI新興市場指數MSCI Emerging Markets Index | 0.70% | 1.60% | 34.70% |
| STOXX歐洲600STOXX Europe 600 | -0.20% | -1.70% | 21.70% |
| 富時100指數FTSE 100 Index | -0.50% | -1.20% | 7.30% |
| 東證股價指數TOPIX | -2.00% | -0.10% | 18.40% |
| 滬深300指數CSI 300 Index | 0.20% | 2.80% | 27.00% |
| 匯率及固定收益Fixed Income & Currency | |||
| 花旗2年期國庫債券指數Citigroup 2-Year Treasury Index | -0.10% | -0.20% | 0.30% |
| 花旗10年期國庫債券指數Citigroup 10-Year Treasury Index | 0.40% | 0.10% | 2.30% |
| 彭博巴克萊市政債券指數Bloomberg Barclays Municipal Bond Index | -0.10% | 0.20% | 5.10% |
| 彭博巴克萊美國綜合債券指數Bloomberg Barclays US Aggregate Index | 0.20% | 0.00% | 3.20% |
| 彭博巴克萊環球綜合債券指數Bloomberg Barclays Global Aggregate Index | 0.60% | 0.60% | 6.40% |
| 標普/LSTA美國槓桿貸款100指數S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index | -0.10% | -0.20% | 2.70% |
| 美銀美林美國高收益指數BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index | 0.00% | -0.80% | 6.60% |
| 美銀美林美國環球高收益指數BofA Merrill Lynch Global High Yield Index | 0.20% | -0.50% | 9.10% |
| 摩根新興市場債券環球多元化指數JP Morgan EMBI Global Diversified Index | 0.60% | -0.40% | 9.00% |
| 摩根新興市場政府債券環球多元化指數JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index | 0.40% | 0.20% | 11.30% |
| 英鎊兌美元U.S. Dollar per British Pounds | -0.10% | -0.60% | 6.80% |
| 歐元兌美元U.S. Dollar per Euro | 1.00% | 1.10% | 11.70% |
| 日圓兌美元U.S. Dollar per Japanese Yen | 0.90% | 1.20% | 3.90% |
| 實質及另類資產Real & Alternative Assets | |||
| Alerian上市有限合夥(MLP)指數Alerian MLP Index | -2.70% | -2.30% | -11.60% |
| 富時EPRA/NAREIT北美指數FTSE EPRA/NAREIT North America Index | -0.20% | 3.10% | 4.60% |
| 富時EPRA/NAREIT環球指數FTSE EPRA/NAREIT Global Index | -0.40% | 1.80% | 12.40% |
| 彭博商品指數Bloomberg Commodity Index | -0.60% | 0.70% | -0.10% |
| 黃金(紐約商品交易所美元/安士)連續期貨合約Gold (NYM $/ozt) Continuous Future | 1.80% | 2.00% | 12.60% |
| 原油(紐約商品交易所美元/桶)連續期貨合約Crude Oil (NYM $/bbl) Continuous Future | -0.10% | 4.30% | 5.60% |
(資料來源: FactSet, Neuberger Berman LLC.)
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