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投資
有越來越多的股民和基民，被徐徐上升的股市吸引，加入到投資股市的大軍之中。毫無疑問，其中有相當一部分，根本沒有投資經驗，或者經驗非常有限。
在筆者看來，如此多的“初次”投資者，在急急忙忙衝進股市之前，應該先捫心自問：我這是在投資，還是投機？
網路上曾經流傳過一個段子，說投資和投機的區別在於說話者的口音。雖然這是一個笑話，但卻道出了背後的重要道理，那就是投資和投機並不容易區分。張三和李四都去買股票，一個賺了，另一個虧了，你能說賺的是投資，虧的是投機麼？事實顯然沒有那麼簡單。那麼到底應該如何更科學的判斷自己究竟在投資還是投機呢？我們可以從以下方面來分析：
第一、我有沒有資訊和知識優勢？
只有對於投資的對像有充分的研究，掌握了最重要的資訊，理解了其中的來龍去脈和潛在風險，那才可能被稱為投資。而如果沒有達到這些要求，就更可能是投機。
一個典型的例子，是股市中內部人和散戶之間的行為反差。內部人主要指公司高層和大股東，以及他們的直系親屬。他們比散戶有更準確和更快的內部資訊，比大多數人先一步知道自己公司的實際營運情況和財務健康程度。
不管在美股還是A股，內部人交易都是一個先行指標。我們經常可以發現，如果市場上漲，同時有大量內部人在那裡積極的賣，就說明市場有可能快要見頂了，因為這部分“聰明錢”正在逃離股市，進行套現。舉例來說， 2015 年A股股市大漲後大跌。但其實在大跌前，內部人已經出售了很多股票。相對於散戶來說，內部人有明顯的資訊優勢。如果散戶的炒股方向和內部人反了，它並不代表說散戶一定錯，但是卻值得我們思考：為什麼擁有更多資訊的內部人不認同我的投資方向？為什麼我在買，而他們卻在賣？我到底是在投資，還是投機？
另一個例子，是金融衍生品。最近幾年，不管是美國還是中國，都有越來越多的散戶加入到金融衍生品的交易中，比如股票期權和可轉債。
截止 2020 年 8 月底，美國股市中購買股票期權的投資者，大約有超過一半是小型投資者，也就是散戶。而大型機構投資者，僅佔比 25% 左右。期權是高度複雜的金融衍生品，其定價的背後涉及到復雜的計算。一個散戶在沒有經過專業訓練的條件下參與期權交易，就好像踢野球的業餘足球愛好者去踢英超，其結果可想而知。事實確實如此。比如一項基於荷蘭股市中 26,000 個期權交易散戶的統計（Bauer et al, 2009 ）顯示，這些期權交易者平均每個月虧損 4.5% 。另一項研究（Siu, 2013 ）顯示，如果期權交易來自於散戶，而非機構，那麼該投資者的回報就越差。來自於散戶的期權交易機率每增加 10% ，其每年的投資回報就會變差 7.4% 。
美國營熱衷期權交易的散戶，而中國則有熱衷可轉債的投資者。 2020 年 5 月發生的“泰晶轉債事件”就是一個很好的例子。當泰晶科技宣布提前贖回泰晶轉債後，其可轉債在次日開盤即大跌 30% ，到了收盤進一步下跌達 47% 左右。導致那些持有該轉債的散戶投資者，在短短一天之內蒙受重大損失。他們可能根本不明白轉債中隱含的提前贖回條款有看漲期權的性質，更別說用科學方法去為之估值了。
這些數據和例子表明，去參與自己不熟悉的金融交易，可能有一兩次會因為運氣好而賺到一點，但絕不可能長期獲利。而這恰恰符合投機的定義：短期碰運氣，長期肯定虧。
第二、我是用心情，還是用大腦做的決定？
投資是有數學和統計要求的，而投機則未必。當然現實是很複雜的，並不是所有的投資決策都能夠用數學模型算清楚。但是如果完全沒有計算，憑著第六感衝進市場，那多半不是投資，而是投機。
有學者（Peters, 2020 ）做過一個有趣的實驗。她讓實驗對象二選一: 20% 的機率贏錢+ 80% 的機率虧一點點錢。或者 20% 的機率贏錢+ 80% 的機率不虧錢。令人吃驚的是，大多數人竟然更願意選前者，即有可能虧錢的那個選項。
從統計角度來看，這些人的選擇很讓人費解，因為從數學期望來說，有可能虧的選項肯定不如不會虧的選項。但是從心理學角度來說，大家選第二種選項則更容易讓人理解。這就是我們通常所說的“刺激”。什麼叫刺激？刺激就是你承擔了風險，然後完美避過風險，並獲得了成功。比如你喝醉了酒駕，成功從飯店開車到家裡，沒有被警察抓到。這個過程就很刺激。而如果你老老實實坐出租車回家，雖然很安全，但卻缺乏刺激感。
刺激的定義，就在於你一定要有“輸”的可能。而刺激之所以讓人興奮，恰恰在於它“以小博大”的特點。如果穩穩噹噹不可能輸，那就沒有那個“博”的感覺了。因此基於不刺激的選項賺到的獲利，也難以讓人感到興奮。只有在可能虧的情況下賺到的錢，才讓人有更大的滿足感。這也能解釋為什麼很多人沉迷於賭博無法自拔。
一個典型的例子是分級基金。曾經有一段時間，比如 2015 年牛市期間，分級基金非常火，吸引了很多散戶基民的投資熱情。其實通過一些簡單的統計計算就不難分析出，購買分級基金的B級並不是一個好策略，其風險和回報不成正比。但是很多購買B級基金的基民，根本就不去做這些數據分析，而是看到其可能帶來的高回報，就“走心”買入。像這樣的購買行為，更加符合投機的性質，而非投資。
第三、加槓桿了麼？
股神巴菲特曾經多次在公開場合表示，投資者應該遠離槓桿。比如他在 2017 年度波克夏海瑟威（Berkshire Hathaway, BRK.B-US）股東公開信中寫道：
然而，通過加槓桿的方式，在短時間內暴富，一直對不少股民有特殊的吸引力。股市歷史數據表明，越是市場往上漲的時候，就有更多的股民和資金量通過槓桿融資去炒股。對於這些投資者來說，賺到了固然可以沾沾自喜，但是在市場忽然轉向，開始下跌時，也是這些“裸泳者”被清算的時候。加槓桿去買股票，更符合投機的定義，而非投資。
在這裡需要強調的是，投資並不能保證你贏錢，投機也不一定會虧錢。這恰恰也是很多人對投機行為痴迷的原因之一：萬一運氣好賭中了，還是有可能在短時間內大賺一把，甚至改變命運的。
而投機最害人的地方，恰恰在於這個“賭”字。投資和投機最大的區別在於，基於精密計算和風險控制的投資，即使失敗了，也不是世界末日，還可以繼續努力下次再作嘗試。而投機一旦失敗，則很可能損失慘重，甚至讓你直接出局，喪失了繼續“玩”下去的資格。理性的投資者，應該為自己和家庭做一個長期的投資規劃，時時提醒自己不要被短期可能的高回報誘惑，在不知不覺之中陷入投機的陷阱。
本文首發於FT中文網。
參考資料：
- Phil Wool, Understanding China’s 2020 Stock Market Rally in Eight Charts, Rayliant Resea（SE-SG）rch Note, Aug, 2020
- Jason Zweig, Are You an Investor or a Gambler? The Stock Market Knows. Sept, 2020
- Rob Bauer, Mathijs Cosemans, Piet Eichholtz, Option trading and individual investor performance, Journal of Banking & Finance 33 ( 2009 ) 731 – 746
- Siu Kai Choi, Retail Clientele and Option Returns, 2013
- 伍治堅，投資可轉債有哪些風險？ FT中文網， 2020 年 5 月
- Ellen Peters, Innumeracy in the Wild: Misunderstanding and Misusing Numbers, 2020
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