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市場
1955 年，美國史上在位最久的聯準會主席 William McChesney Martin 曾經講了這句名言：聯準會的職責就是「在舞會正要炒熱氣氛的時候，把酒收得一乾二淨。」
從聯準會「點狀圖」清楚可知，部分聯邦公開市場委員會的成員認為現在舞會氣氛已經夠熱了，可以把酒給收一收，明年準備將政策利率調高至2.25%以上。去年底、今年初，市場與聯準會對於利率前景的看法一度趨於一致，但是現在兩者對於升息的觀點又再度分歧，市場預期的升息幅度比聯準會來得緩慢。
我們的看法與市場一致。為什麼我們認同市場的觀點？首先我們得先瞭解殖利率曲線的反轉型態，分析聯準會主席葉倫上星期到國會參加可能是任內最後一場聽證會的發言內容。且別忘了，聯準會毋須靠升息也能緊縮貨幣環境。
為什麼聯準會如此關注殖利率曲線？
一般來說，在景氣循環結束前約一年左右的時間，這段期間 10 年期國庫券的平均殖利率差不多就是短期利率在此次景氣循環的高點。
大致上，長天期殖利率的走勢有助於我們預測景氣循環的轉折，以及貨幣緊縮政策何時將畫下休止符，而短期利率持續向上攀升，突破「中立水準」並開始減緩經濟成長率與通膨，則是使得景氣循環正式進入轉折點。故此，殖利率曲線的反轉走勢有助於我們準確預測景氣擴張階段是否即將告終。
不可否認的是，金融市場指標只是影響實體經濟活動的部分原因，也只能反映部分的實體經濟現象。投資人與企業主都曉得殖利率曲線反轉代表的含意，因此在制訂決策時自然也變得更加謹慎：投資人的投資積極度降低，企業主聘用員工的意願下降，這就是索羅斯在 1987 年出版的「金融煉金術」一書所提到的「反射理論」。為了避免這種情況發生，聯準會在推動貨幣政策正常化的同時，將想方設法避免殖利率曲線的型態反轉。
葉倫的發言穩住短天期利率曲線
上星期，葉倫用了「逐漸 (gradual) 」、「持續 (persistent) 」、「長期」等字眼、當然還有聯準會的點狀圖、暗示貨幣政策正常化才是聯準會的第一要務，而非在意短期的經濟數據波動，且貨幣政策正常化可能會費時數年之久。
此外，葉倫表示目前長期的中立利率 (亦即當經濟增長接近長期趨勢水準時，不會造成經濟緊縮或擴張效果之利率水準) 將持續維持低水準，甚至如同聯準會在去年底發佈的報告所說，長期中立利率將持續低於歷史水準。故此，利率正常化將是一條漸進的漫漫長路。
相較於先前的言論，外界認為此次葉倫在聽證會的發言轉趨鴿派，使得長天期殖利率下降數個基點、整體殖利率曲線平滑化。更重要的是，葉倫此番發言應可平抑短天期利率水準，並降低殖利率曲線反轉的風險。
酒照喝、舞照跳，但酒精濃度調淡些
現在，投資人都瞭解聯準會毋須靠升息也能緊縮貨幣環境。第一步：縮減高達數兆美元的資產負債表。終止資產收購計畫帶來的貨幣緊縮效果不亞於、甚至更勝於升息。下半年，聯準會準備著手縮減資產負債表，屆時殖利率曲線勢必將呈現陡峭化發展。基本上，我們認為短期內聯準會不會同時升息與大規模縮減資產負債表。
換句話說，聯準會不會把酒收得一乾二淨，只會讓利率平緩地慢慢攀升。至於這些年令經濟持續成長、金融資產價格攀升的寬鬆貨幣政策，又將何去何從？調整寬鬆貨幣政策就好比調酒一樣，聯準會將慢慢地加水，在大家不知不覺的情況下調淡酒精濃度。如此一來，大家才能夠在開心微醺卻又不失理智的情況下，走出這異常長壽的景氣循環，酒醒後也不會宿醉頭痛、心生恐慌。
上週焦點
- 美國生產者物價指數：6 月份月增率為 +0.1%，年增率為 +2.0%。
- 美國零售消費數據：6 月份月增率為 -0.2％。
- 美國消費者物價指數：6 月份月增率維持不變，年增率為 +1.6% (核心消費者物價指數月增率為 0.1%，年增率為 1.7%) 。
本週觀察重點
- 星期一 7/17：歐元區消費者物價指數
- 星期二 7/18：美國住宅建築商協會房市指數
- 星期三 7/19：美國新屋開工數目與建照核發數目
– 投資策略部 Andrew White
最新市場趨勢 (截至 2017 年 7 月 14 日)
| 市場指數 | 週初至今 | 月初至今 | 年初至今 |
| 股票Equity | |||
| 標準普爾500指數S&P 500 Index | 1.40% | 1.60% | 11.00% |
| 羅素1000指數Russell 1000 Index | 1.40% | 1.50% | 10.90% |
| 羅素1000成長指數Russell 1000 Growth Index | 2.10% | 2.30% | 16.70% |
| 羅素1000價值指數Russell 1000 Value Index | 0.80% | 0.70% | 5.40% |
| 羅素2000指數Russell 2000 Index | 0.90% | 1.00% | 6.00% |
| MSCI世界指數MSCI World Index | 1.80% | 1.70% | 12.90% |
| MSCI歐澳遠東指數MSCI EAFE Index | 2.40% | 1.90% | 16.40% |
| MSCI新興市場指數MSCI Emerging Markets Index | 4.60% | 4.00% | 23.30% |
| STOXX歐洲600STOXX Europe 600 | 2.30% | 2.40% | 18.50% |
| 富時100指數FTSE 100 Index | 0.40% | 0.90% | 5.60% |
| 東證股價指數TOPIX | 1.10% | 0.80% | 8.30% |
| 滬深300指數CSI 300 Index | 1.70% | 1.70% | 13.60% |
| 匯率及固定收益Fixed Income & Currency | |||
| 花旗2年期國庫債券指數Citigroup 2-Year Treasury Index | 0.10% | 0.10% | 0.50% |
| 花旗10年期國庫債券指數Citigroup 10-Year Treasury Index | 0.70% | -0.10% | 2.00% |
| 彭博巴克萊市政債券指數Bloomberg Barclays Municipal Bond Index | 0.30% | 0.20% | 3.70% |
| 彭博巴克萊美國綜合債券指數Bloomberg Barclays US Aggregate Index | 0.50% | 0.10% | 2.40% |
| 彭博巴克萊環球綜合債券指數Bloomberg Barclays Global Aggregate Index | 0.90% | 0.10% | 4.50% |
| 標普/LSTA美國槓桿貸款100指數S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index | 0.10% | 0.30% | 1.70% |
| 美銀美林美國高收益指數BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index | 0.60% | 0.30% | 5.30% |
| 美銀美林美國環球高收益指數BofA Merrill Lynch Global High Yield Index | 0.70% | 0.40% | 6.80% |
| 摩根新興市場債券環球多元化指數JP Morgan EMBI Global Diversified Index | 1.10% | 0.20% | 6.40% |
| 摩根新興市場政府債券環球多元化指數JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index | 2.60% | 1.10% | 11.60% |
| 英鎊兌美元U.S. Dollar per British Pounds | 1.60% | 0.70% | 5.90% |
| 歐元兌美元U.S. Dollar per Euro | 0.50% | 0.40% | 8.50% |
| 日圓兌美元U.S. Dollar per Japanese Yen | 1.20% | -0.20% | 3.60% |
| 實質及另類資產Real & Alternative Assets | |||
| Alerian上市有限合夥(MLP)指數Alerian MLP Index | 1.90% | 2.10% | -0.60% |
| 富時EPRA/NAREIT北美指數FTSE EPRA/NAREIT North America Index | 1.20% | -0.10% | 1.70% |
| 富時EPRA/NAREIT環球指數FTSE EPRA/NAREIT Global Index | 1.90% | 0.50% | 7.80% |
| 彭博商品指數Bloomberg Commodity Index | 1.10% | 0.20% | -5.10% |
| 黃金(紐約商品交易所美元/安士)連續期貨合約Gold (NYM $/ozt) Continuous Future | 1.50% | -1.20% | 6.60% |
| 原油(紐約商品交易所美元/桶)連續期貨合約Crude Oil (NYM $/bbl) Continuous Future | 5.20% | 1.10% | -13.40% |
(資料來源： FactSet, Neuberger Berman LLC.)
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