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投資
在上一篇文章中，我們思考了房仲應該採取什麼商業模式，那麼採取這樣商業模式的信義房屋究竟財務表現如何，我們想像中覺得聰明的作法，是否能實現成獲利，而不是紙上談兵呢？我們先從毛利率開始看起。
開發業務帶動毛利率提升
先前有提過，信義房屋的房仲收入大致上與全台的建物買賣移轉棟數連動，在 2013 年以後，房市開始走下坡，營收也跟著往下。而不只是營收衰退，在房市不好時員工薪水還是要給，雖然底薪不高，獎金也跟著營收下降而減少，但底薪在成本中的占比提高了，毛利率自然也跟著衰退。
而在房市尚未有明顯起色的 2017 年，中國開發業務的營收認列帶動了毛利率上升，中國開發業務營收的毛利率，推估有 45% 左右，公司整體的毛利率回到 30% 以上。 2018 年以後，雖然開發業務僅剩餘屋銷售，導致營收比重降低，但受惠於房市的回升，整體毛利率仍維持在 32% 左右。
中國開發業務大幅增加所得稅支出
從下圖可以發現，在 2015 年以前營業利益率與稅後淨利率大致上與毛利率同步，從毛利率跟營益率的差距可以發現，信義房屋的營業費用大致在 10% 上下，主要的來源是人事費用和廣告費用。而 2016 年之所以售後淨利率較營益率高出不少的原因，是來自處分北京投資性不動產的業外收入。
而在 2017 年以後，營益率雖然受惠開發業務利潤較佳而提升，但稅後淨利率的提升幅度卻不大，也沒有出現業外損失，營益率跟稅後淨利率的差別來自所得稅， 2017 年以後，信義房屋的所得稅佔營收比重來到約 10% ，相較於過去的 2 ～ 3% ，提升幅度非常大，原因是中國開發業務的稅非常重，除了營業相關的稅，還需要負擔土地增值稅，由此可知，中國建設業務雖然毛利率遠高於國內建商的 30% 左右，但如果將更高的所得稅也納入考慮，獲利表現可能要打一些折扣。
股利配發率高 股票股利充實股本
從下圖可以看出，信義房屋大部分的盈餘都會分享給股東，但不一定是以現金的形式，尤其在獲利相對較佳的年份，股票股利的比重更是會拉高。筆者認為這樣的做法是相當合理的，原因是信義房屋在發展開發業務，這是屬於重資產業的產業，相對於過去的房仲業務，需要更多的資金，畢竟買了一塊幾十億的地，還要蓋好幾年並持續投入成本，如果銷售情況不是太好，成屋又會積壓財報上好幾年，資金的回收時間是非常長的，因此將賺到的錢轉為股本，一來保有更多資金得以利用，更可藉由更大的股本來向銀行爭取更高融資額度，對於企業的資金周轉調度來說是更安全的。雖然這樣的做法可能導致每股盈餘受到股本增加而稀釋降低，但對於股東來說，持股也因為股票股利而增加，因此實際上賺到的錢是增加的。
合約負債仍低 新建案銷售情況需持續觀察
合約負債雖然是負債，但其實就是預收貨款，對於從事開發事業的建商來說，預收貨款就是成功售出房屋所收到的訂金，這樣的負債自然是越多越好哇！
下圖中合約負債在 2016 年攀到最高點，對應著是信義房屋在中國的「信義嘉庭」案為主，而 2017 年完工交屋以後，這些合約負債就認列為收入，因此合約負債大幅降低。近幾年信義房屋的開發業務著重餘屋銷售，沒有推出新案的預售案，因此合約負債低是合理的。
在中國的「山水嘉庭」案預計在 2021 年下半年完工交屋， 2019 年下半年也已經開始預售，截至 2019 年底，合約負債未明顯提升，從過去信義嘉和的合約負債增加情形來觀察， 2020 年的合約負債狀況是觀察山水嘉和銷售情況的重要指標。如果銷售情況良好，那 2021 將會是信義房屋的豐收年，不過一旦銷售情況不佳，未來將可能面臨成屋存貨積壓嚴重的問題。
總結
信義房屋在房仲業務的重心依然在台灣，其表現大致與房市的交易熱絡程度呈現正相關，而房市是否熱絡，與景氣、政策等各種企業的不可抗力因素相關，除非信義房屋找到方法在市佔率上有所提升，房仲業務不太會有大幅成長。
而開發業務，尤其是中國的開發業務是信義房屋重要的成長動能，但是並非前景大好，前途一片光明，房子蓋好可能賣不掉，因此後續的銷售情況我們仍要持續關注合約負債的增加量。
整體來說，信義房屋作為國內的房仲龍頭，即使在房市低谷也能維持獲利，而中國得開發業務既是機會也是風險，您認為這是機會還是風險呢？
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