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投資
大家好，我是股乾爹的 Sean，這是一個充滿財經知識以及貓咪的頻道，希望能讓投資成為大家的乾爹。
先祝大家新年快樂！至於胖臉她今天過年休假，我放幾張她的照片讓大家擋擋先。上週三 1 月份的 FOMC 會議後，部分的華爾街銀行提高對於今年的升息預測，不過 S&P500 當週居然還是收漲的，可能是因週五公佈的 Q4 僱傭成本指數比（Employment Cost Index / ECI）預期低，造成了市場對於通貨膨脹的擔憂稍稍減緩。今天我們要聊的是聯準會過往的救市經歷，及現在他到底會不會出來拯救股市。在影片開始前，別忘了按讚訂閱喔！或是 follow 一下股乾爹的 IG 帳號，ㄅㄧㄤˋ！
Greenspan Put／葛林斯潘賣權
我們知道，美國國會給予聯準會的長期目標，是就業最大化及穩定物價，其實不包括穩定股市。但在過去的 30 年，我們常看到，如果美國股市暴跌，聯準會往往會出來做些什麼，穩定股市。這個現象被稱作為 Fed Put，翻成中文也許可以叫做聯準會賣權。
我們知道很多時候投資人會購買個股或是指數的賣權（put option）作為避險，因此當股市下跌時儘管你手上的現貨虧錢，你的賣權會賺錢，所以等於對於你的現貨部位提供了一種保障。如果每當股市下跌，聯準會往往會出來救市，某種程度上聯準會就好像是提供了投資人的一種保障，效果就是像是購買賣權一樣，所以聯準會救市的這個現象，往往被稱作 Fed Put，聯準會賣權，但其實不是一個真的賣權（put option）。
這最早從 1980 年代的聯準會主席 Alan Greenspan 開始的，當時還不叫做聯準會賣權（Fed Put），而叫做葛林斯潘賣權（Greenspan Put）。
1987 年前 8 個月道瓊工業指數上漲超過 40%，股市非常火熱。市場預期了股市之後可能會有修正，但是沒有人想到會有黑色星期五的發生。一開始，是因為聯邦政府公布的當月的貿易逆差比預期的大，所以美元以及股市開始下跌。但是沒想到隔週一，也就 1987 年 10 月 19 日，道瓊工業指數單日下跌 22.6%，史上最大單日跌幅，後來被稱作「Black Monday」黑色星期一。當時全球主要市場都崩盤，最慘的是香港崩了 45.8%。當時市場的流動性很明顯出現問題，隔天券商都要向客戶催繳保證金，自己也可能面臨呆帳等等問題，金融市場陷入一片混亂。
這時 Greenspan 的聯準會就站出來，一方面他們向市場注入流動性，另一方面鼓勵銀行增加借貸給這些券商，兩天後股市開始強彈，所以這次的大跌最後很短暫、也沒有造成往後經濟上的損害及金融危機。據說這一役讓大家對於中央銀行拯救股市的意願或是能力都信心大增。Greenspan 當了 20 年的聯準會主席，後來還經歷了儲貸危機（saving and loan crisis）、波斯灣戰爭（Gulf War）、LTCM 危機等等，Greenspan 的聯準會往往在股市大跌時都會出手相救，不管是停止升息、啟動降息、或是直接提供流動性等等。基本上市場開始認為，他們擁有一個葛林斯潘賣權（Greenspan Put），當股市跌到 20%，也就是俗稱的「熊市」時，聯準會必定會做些什麼拯救股市。
Fed Put／聯準會賣權
2006 年 2 月，Ben Bernanke 接任了聯準會主席。但是聯準會支撐股市這個行為模式，卻沒有因為 Alan Greenspan下台就結束，應該是說還變本加厲的。
2008 年金融海嘯，聯準會啟動了史無前例的 QE1 ，在 2010 年 6 月結束後，股市再度下跌，他們只好又在 2010 年 11 月啟動了 QE2，2012 年 9 月更直接啟動了無限量的 QE3，市場稱這個是柏南奇賣權（Bernanke Put）。
2014 年 1 月，Janet Yellen 接任聯準會主席，2015 年 8 月全球股市因對中國經濟的疑慮大跌，於是他們本來 9 月要啟動升息循環，就因此暫緩了 3 個月，等股市回穩之後才在 12 月升息，沒想到 2016 年 1 月股市馬上再跌一波，結果 2016 年前三季聯準會都沒有升息。市場也認定了 Yellen 就是鴿派主席，意圖把利率維持在低點更久，以維持高資產價格，市場稱這個是葉倫賣權（Yellen Put）。
2018 年 1 月，Jerome Powell 接任聯準會主席。儘管一開始成功的升息以及縮表，直到後來 2018 年 12 月股市暴跌一波後，馬上停止升息，接著停止縮表，最後隔年 7 月甚至開始降息， 10 月開始經由 repo 對市場釋放流動性，支撐資產價格，其實就是某種形式的短期 QE。至於 2020 年 3 月新冠肺炎發生後非常果斷的啟動「無限量 QE」更不用說了，相信大家也都還記憶猶新，市場稱這個為鮑爾賣權（Powell Put）。
所以在過去 30 年，從 Alan Greenspan、Ben Bernanke、Janet Yellen 到 Jerome Powell，儘管國會給聯準會的政策目標根本就跟股市無關，但是他們每一個人都曾對下跌的股市做出某種程度的干預，最後市場漸漸就統稱這個是聯準會賣權（Fed Put）。
一開始 Alan Greenspan 主要是透過短期 QE 像是 repurchase agreement / repo 釋放短期的流動性，到了 Bernanke 時代開始直接來 3 次 QE，到了 Powell 時代，2020 年 3 月，股市大概暴跌一個月後，直接啟動「無限量 QE」，這就是現代央行的行為模式，他們相信藉由資產價格的上漲，可以促進消費，促進經濟，但是一旦啟動這樣的模式，他們就得一直做下去，一方面我在第 0 集講過，這就是你我都需學習投資的原因，但在另外一方面，這個世界也一直對聯準會這樣的行為模式有所批評。
當市場對於聯準會救市有所期望的時候，就可能會過度槓桿，很多人認為 2000 年的網路破沫化（dot come bubble）、2008 年的房市泡沫、金融海嘯，一方面也是因 Alan Greenspan 不斷救市，造成系統內槓桿過高在先，反正聯準會會進場救市，所以市場根本不怕開槓桿。資產價格不斷攀升的結果，也造成這個世界的貧富不均越拉越大。
這一次不一樣？
在進入一月份 FOMC 前，當天我們可以看到美股相對強勁，因為一月三大指數都修正了 10% 上下，市場開始覺得 Fed Put 是否又要啟動了？或是說，至少他們不會講一些太鷹派的話讓市場過於驚訝。
傳說中的「聯準會傳聲筒」，華爾街日報記者 Nick Timiraos 也在會議前的幾小時出了一篇報導，劇透了當天的 FOMC 可能結果，基本上：暗示三月升息、QE 將如原本規劃在三月結束、縮表會談到，暫時不會有詳情。
聽起來似乎這次會議可以成為一個 non-event？我們不奢求什麼，讓我們靜靜的渡過，甚至是觸發空單回補就好。在會後的記者會，第一個問題就是問主席Powell，會不會考慮一次升息 50bps，會不會接下來每一次會議都升息？
主席當然不會正面回答這樣的問題，他說在這個時間點他們還沒有做任何決定，升息的路徑將取決於經濟數據，他們會預先與市場溝通。現在的經濟狀況跟 2015 年很不一樣，他們會保持謙虛跟靈活（humble and nimble）。基本上他講的就是，這一次升息縮表的節奏都會比 2015 年快，畢竟短期的通貨膨脹是個問題，當年不是，但是確切怎麼走，這是每一個會議獨立的決定。
其實他講的很客觀，現在這個時間點也不可能說他們一定會怎樣，或是一定不會怎樣。沒有必須事先把話說死，畢竟沒有任何好處。但若我們看美股的表現，可以很明顯感受到市場失望的情緒，因為市場原本預期某種形式的 Fed Put，某種形式的安撫，可能是說「唉呀一次升 50bps 太猛了！我們目前沒有這樣想法之類的」。
但這些都沒有發生，記者會就是一場躲避球，Powell 一方面不斷強調現在不是 2015 ，另一方面東閃西閃，他想要傳遞這次循環會比 2015 快這個訊息，但又不想要造成市場大幅震盪。也因為這樣，我們看到會後野村證券把三月的升息預期改成 50bps，美國銀行（Bank of America, BAC-US）現在也預期接下來 7 場會議都會各升息 25bps，所以今年會總共升息 7 碼。
部分的華爾街投資銀行們更改他們預測的原因，不是因為 Powell 說了什麼，相反的，是因為他什麼也沒說。在進入會議之前，市場正擔心三月會升息 50bps，或是今年每一次會議都會升息一碼，然而 Powell 完全沒有做任何事情去化解這樣的擔心。某種程度上，就是默許了市場這樣的預期。
其實妳如果自己站在他們的立場，什麼都不說本來是最合理的。反正你先讓市場把預期拉高，就算到時真的發生了這麼多次也只是符合預期，若到最後通膨下來了沒有沒有發生，股市搞不好會因此上漲也沒有人會怪妳！但另一方面，這也同時傳遞了另外一個訊息，那就是美股還沒有跌到他們認為該出手的地步，聯準會賣權，目前還沒有浮現。
為什麼不出手？因為從 1987 年到現在，美國通貨膨脹問題比較少見，因此當股市下跌時，聯準會可以暫停升息、降息、提供流動性去支撐資產價格；然而現在，因為通貨膨脹在美國國內已經成了一個非常重大的政治議題，拜登團隊必須打擊通貨膨脹，否則年底的期中選舉目前看起來不妙。這可能會讓聯準會對於股市下跌的的容忍度變大，到底他們容忍的臨界值在哪？現在市場上眾說紛紜，Janus Henderson Investors 認為是 15%，Evercore 的 Julian Emanuel認為 S&P500 要下跌 23.8% 聯準會才會動搖，世界上最大的避險基金——橋水（Bridgewater Associates）的 Co CIO 共同投資長 Greg Jensen 也認為 S&P500 至少要下跌 15～20%，聯準會才會開始警覺。
簡而言之，一月的 FOMC 我個人最大的 take-away，是 Powell 間接證實了這次的 Fed Put 啟動標準會比較高，他們目前沒有因一月美股大幅下跌而動搖。
那在之前，他們還是會以打擊通貨膨脹及通膨預期為主要任務，可能也不介意一些 meme stock 或是加密貨幣獲得價格上的修正，這也跟白宮之前的發言是一致的，白宮之前說拜登不會用股市來評斷經濟的好壞，這是在影射誰就很明顯了。所以在我們做投資決定時，短期內可能應該把 FED 會主動救市的假設先拿掉，也許最後暫時性通膨即時獲得緩解，所以根本沒有需要聯準會來救市，但前提是「若最後有需要的話」，目前看來這個臨界點來沒有到。
在期中選舉年，拜登團隊目前很明確的是以打擊通膨優先，但是也很難想像政府會完全不在意股市，畢竟以前川普當政的時候股市上漲，民眾也真的嚐到了甜頭，川普以前總是不斷叫民眾回去看自己的 401k 退休金帳戶看看錢又變多少。若股市真的暴跌，共得黨很可能拿這個來大作文章，叫民眾回去看看自己的 401k 退休金帳戶在拜登當總統期間縮水多少。現在就要考驗拜登團隊及聯準會，在打擊通貨膨脹及資產價格之間求取的平衡了。如果聯準會真的有三月升息 50bps 的意圖，接下來我們應該會越來越常聽到他們談論這個的可能性，而三月 FOMC 會議利率點陣圖，也將會是一個非常重要的訊號。就讓我們繼續霧裡看花，小心的求證吧！
結尾
我是股乾爹的 Sean，希望投資成為大家的乾爹。如果你喜歡這隻的影片，請按讚訂閱分享開啟小鈴鐺喔，以便讓它能獲得 YouTube 演算法的青睞。我們下集見，ㄅㄧㄤˋ。
《股乾爹 KuKanTieh》授權轉載
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