1
投資
在前一篇文章中，我記錄了在2008年10月第18屆葛拉漢與陶德早餐會(Graham & Dodd Breakfast)中塞思・克拉爾曼(Seth Klarman)的評論和問題回答相關的內容。以下是上篇文章的延續。
- 避險策略
1998年對沖基金Baupost所發生的事件，是最讓我印象深刻的教訓；“若只在最後關頭才有所準備，那麼情況可能會超乎你的預料”。雖然我們並不是毫無準備，但實際上，你卻無法真的能夠準備周全。我們預估信用價差(Credit Spread)會再擴大，因此我們針對債券的信用違約(Credit Default)採取了相當多的保護措施。這策略雖然相當的有用，但代價就是我們必須不斷買進作空市場的賣權(克拉爾曼在1997年到1999年的股東信當中，揭露了Baupost當時持有一些S&P的賣權)，或一些類似的標的。這些標的價格相當地昂貴，而且它一旦到期就會失效了。
我們幾乎每個月、每週，甚至是每一天都會碰到前所未有的挑戰，在我的投資生涯當中，每一次經歷低迷的時候，雖然有部份的股票會被扼殺，但大多數的股票仍有復甦的機會。但這次幾乎所有股票都在下跌，我們甚至沒有任何的喘息時間。過去認為能夠以一些股票的獲利來彌補損失的情況幾乎沒有發生。因此你必須為此作好準備。
- 衡量買賣時間點
你會在某個時點買進股票，有些人可能會以0.6美元的價格向你兜售，你也買進了，因為你並不知道明天價格會再降到0.5美元，還是漲到0.7或0.9美元。
包含我在內的許多人，一看到機會就會有著想購買的衝動。歷史的經驗告訴我們絕大多數的時間，當價格達到了一個絕對的標準，你就會買進。因此，我們在預期經濟成長將趨緩、銀行將要倒閉、房地產價格逐步下滑和房貸抵押證劵(Mortgage Security)價格下跌時買進。
如果我們在作決策時多考慮未來的環境和可能發生的變化，或許在過去的26年，我們會作出全然不同的決策。或許我們應該作的事是盡可能的把握每一次機會，掌握這些機會所帶來的好處。此外，不要操作槓桿，不要讓自己身陷於不利、看不到希望的環境之中。
- 順應世界的脈動
我認為投資者應盡可能使用所有工具去管理他們的資產配置。然而可惜的是，許多價值投資者只知道要在價格的低點買進金融機構的股票，但卻未曾進一步探究不動產抵押貸款或證劵化市場。他們至少應該要了解一些證券價格和房價之間的關係，因為這有可能對這些金融機構造成重大的影響。既然世界的脈動，與你息息相關，那麼就應該隨時調整你的投資組合。
- 避免競爭，試圖擊敗它們
自從1992年以來，我們遵循著和過去26年來相同的準則。
但有一個最大的改變，那就是我們了解到了金融市場上永遠有比你更聰明的對手，特別是在股票市場。每個投資者應該要能夠辨認他們的優勢所在。如果你沒有優勢就不應該冒險投入。長期以來有許多相當厲害而聰明的投資者。也有許多投資人對於特殊的產業有一定程度的了解，因為他們懂得透過專家或公司的主管來取得相關的資訊。這也間接促成市場現今如此競爭的樣貌。
也因此，我們無法避免地被擠壓在市場的邊緣中。與他們競爭，也許是個策略。但在我們無法保證能夠贏得過那些人的情況下，不要試圖想要勝過別人。或許最好的方式，是將目標鎖定在他們還未注意到的標的。
這也是我們持有房地產的原因，在重組信託公司(Resolution Trust Corporation, RTC)成立的時候，我們進入了這個市場；因為買者不存在，因此政府將房地產價格推升到難以想像的程度。很少有人能夠對大型的不良貸款或法拍屋進行出價。這也讓我們開始在公開和私有市場之中尋找適合的標的。而這跟華倫・巴菲特(Warren Buffett)的行為有點相似，他很喜歡買進價格便宜的股票，但也會同時考慮各種協商交易所涉及的成長機會和流動性(即是否能夠有效的讓大額資金運作)。
- 考量部位規模
有許多人沒有正確的思考觀念。以一個為期10至15年的對沖基金來說，很多人在考慮風險控管的時候，只想到了規模與效益。並總是說到，“我並不想要損失超過10或20個百分點，也就是說，損失不能超過所有部位的1%或者1.5%”。
過去26年以來，一檔股票可能佔投資組合的10%。但絕大多數的時候，就算是最喜歡的投資標的，它佔投資組合的比重也僅有6%、5%或3％。我們會在一檔股票變得更便宜或出現催化劑，能夠體現公司的真實價值時，買進更多。我們喜歡催化劑，因為這會縮短投資的等待期，而且獲利的可預測性也會更大，這能夠讓我們更不容易因為市場、經濟甚至是企業在長期之下所產生的變化而造成影響。
此外，在我們能全然掌握風險之前，即使它的價格便宜，我們也不會考慮持有一檔股票超過10%。畢竟任何時候，都會有無法預測的風險存在。相反的，當計畫周全，且我們相信這項資產相當地安全的時候，我們也有可能持有10%的不良債券。畢竟它有可能因為收回現金或應收帳款而起死回生。但要再度重聲的是，因為我們相信接下來的數年，不管發生什麼事情，本金都不會有損失，且預期它能夠帶來相當高(20%以上)的報酬率的情況下，才會作出這樣的決策。(編譯/Bevis)
《GuruFocus》授權轉載
37857
