當通膨來敲門

全球金融危機爆發至今，通膨持續低於、或是勉強維持在央行的目標水準，連帶改變投資人對於通膨的預期水準與訂價。每一次公佈低於央行目標的通膨數據，投資人對於長期低通膨的疑慮便會加深一分。

最新一次公佈的通膨數據再度呈現下行趨勢，讓投資人、甚至是部分的聯準會官員宣判「菲利普曲線已死」，失業率與薪資成長率已失去反向關係。

全球化

眼前的通膨環境確實令人摸不著頭緒。儘管經濟成長率強勁且高於長期趨勢、勞動市場吃緊、且薪資逐漸成長，但是美國的核心通膨卻在走下坡。儘管如此，只要進一步分析通膨的走勢，我們便不難發現過去20年來的通膨趨勢掌握在少數幾個強力因素的手中，且這些因素現在似乎開始回歸長期、結構性的連動關係。

短、中期而言，我們預期通膨將從眼前極低的水準漸進地攀升至2%的目標。

我們為什麼會這麼認為？首先，全球化的浪潮讓低勞力成本的市場進入全球貿易體系，成為多年來壓低通膨的主因之一；如今，全球化的極盛時期似乎已經成為過去式。製造業者與跨國企業未來將被迫重建供應鏈，進而背負更高的生產與勞力成本，最終這些成本也將轉嫁到消費者身上。此外，先前不願採取財政刺激措施的政府也可能放下堅持，推出財政刺激政策以支持本土的企業，藉此因應各國調整供應鏈所帶來的挑戰。

其次，我們預期消費需求將維持強勁的成長力道，因為消費者擁有強勁的財務體質，未來料將持續推升對於非核心消費產品的需求。

第三，全球央行可能會修正通膨調控政策，此舉對於通膨趨勢的影響可能最為顯著。大家都知道認識問題是解決問題的第一步。如今，聯邦公開市場委員會與歐洲央行的首長們已公開承認現行預設通膨目標的作法有其侷限性。故此，我們認為各國央行接下來將試圖修訂通膨調控政策。只要央行能夠妥善規劃並對外有效溝通，修訂通膨調控政策可能會促使投資人上修通膨預期水準。

最後，部分一次性的因素亦暫時壓低今年美國的通膨水準，例如金融服務費下降。在個人消費支出平減指數(PCE)成分中，此成分追蹤投資組合管理諮詢費和金融服務佣金的水平。此外，近來金融服務產業對於整體通膨的貢獻程度下滑，主要可歸咎於2018年第四季金融資產的疲弱表現。然而，今年以來風險性資產表現反彈，加上金融服務產業與金融市場表現向來呈現高度的連動性，因此我們預期金融服務產業不會再是拉低通膨的幫兇之一。

風險溢酬未充分反映

有鑑於上述種種因素，我們認為美國通膨連動債券－由美國政府發行、依據消費者物價指數調整本金與票息之抗通膨公債－具備長期投資價值，因為投資人已被眼前景氣循環的低通膨趨勢所制約，加上目前的經濟基本面良好、且央行可能會修正通膨調控政策。

然而，由於聯準會再度展現鴿派的態度，並採取「保險式降息」以延長眼前的景氣擴張循環，因此近期內美國通膨連動債券的價格尚未充分反映風險溢酬。以技術面而言，我們認為美國通膨連動債券的表現將持續獲得支持。今年以來，資產管理公司持續填補外資出走美國通膨連動債券所產生的缺口。此外，聯準會亦宣佈未來到期贖回的機構債與房貸證券本金之中，約莫會有8%的資金投入美國通膨連動債券，以此作為終止量化緊縮政策的方式之一，也使得聯準會加入美國通膨連動債券的買盤。

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