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市場
我們對 2021 年的成長和市場持樂觀態度。偉大的公司將繼續為投資者提供有吸引力的回報。不過，表現較好的股票和債券，很可能會出現在被大多數投資者忽視的公司中。
一年前，如果有人告訴我們，接下來的 12 個月將發生自 1918 年以來最嚴重的全球流行病，從而引發自上世紀 30 年代以來最嚴重的全球經濟崩潰，我們很容易想像債券報酬率將降至歷史最低水平。但幾乎無法想像的是，資本市場還能正常運轉，更不用說股市會在 2020 年底前觸及歷史高點。
讓我們保持克制，不去把市場斥為非理性繁榮，而是嘗試解釋這些似乎無法解釋的事情。然後，讓我們把注意力轉向 2021 年市場可能的表現。
我們先想想，我們是怎麼走到這一步的?
首先，疫情初期伴隨著激進的封鎖措施和強烈的風險規避，這對經濟活動的供需兩側都造成了巨大衝擊。之後，個人、企業、公共衛生組織和政府學習並適應了這一階段。到了年中，對經濟損失較小、相對容易施行的防疫措施取代了極端的封鎖手段，如戴口罩、保持社交距離、在工作場所安裝有機玻璃。這些措施為經濟穩定以及隨後的複蘇奠定了基礎。
在亞洲部分地區，高頻率檢測、追蹤和隔離措施的推出，在控制感染方面取得了更大的成效，進而在更大程度上促進了經濟的重新開放。
其次，貨幣和財政政策以同等規模和節奏做出了反應。在發達經濟體，大規模的財政刺激——包括有效的直接轉移支付和提高失業救濟——使家庭能夠穩定消費。貸款擔保、直接貸款計劃、充裕的流動性和寬限期使企業能夠保持償付能力。工資補貼支撐了就業。各國央行在政府擔保的支持下，對信貸市場進行了干預，以穩定整個經濟體的融資。
第三，醫學和科學界開發出了治療感染者的新方法，從而降低了死亡率。最重要的是，研究人員迅速建立並分享了有關疫苗的知識，這對在創紀錄的時間內研發出多種疫苗作出了巨大貢獻。這確實是科學上一個驚人的飛躍。
這三種情況都導致市場對疫情將如何影響資產價格基本面（尤其是成長、獲利和利率）的預期急劇逆轉。
要記住，金融市場是一種折現機制，透過為不確定的未來現金流計算概率來得出股票、債券和其他證券的現值。因此，只要對未來的機率評估能得出一些不同的東西，資產價格幾乎總是會超越目前，無論它可能多麼糟糕。
新一年將有更強勁的成長
同樣地，雖然理性的觀察家們對市場目前的估值是低估、合理還是高估仍有不同意見，但對以下說法幾乎沒有異議：股票市場的飆升、以及最近向週期性更強的板塊、投資方式和地區輪轉，反映了投資者的預期—— 2021 年將實現更強勁的成長、更好的獲利和更低的風險。此外，報酬率曲線的形狀表明，儘管經濟前景出現了根本性的改善，全球貨幣政策仍會透過低利率和持續的央行資產負債表擴張來提供支持。
在我們展望 2021 年實際，我們也幾乎沒有什麼異議。富有前景的疫苗即將到來，加上拜登執政期間美國決策過程的可預測性更強、破壞性更小，讓人們有充分理由相信，未來 12 個月全球經濟將加速成長，同時政治風險也將降低。
此外，疫苗的進展讓市場參與者相信：眼前令人震驚的新冠疫情感染率、住院率和死亡率，不久就會被成功緩解，就像我們都希望看到的那樣。對經濟活動進一步 “ 正常化 ” 的預期，也讓投資者不必再為美國財政刺激計劃的政治前景黯淡而煩惱。
撕裂的美國社會
這並不是說 2021 年沒有真正的風險。拜登政府仍然必須說服頑固的、由共和黨掌控的參議院（這取決於 1 月 5 日喬治亞州參議院決勝選舉的結果）：在有效的公共疫苗接種使經濟能夠更可持續地擴張之前，有必要提振總體需求。
外界預計，當選總統拜登還將宣布更多其政府和內閣的高級成員。到目前為止，民主黨進步人士一直沒有出現在關鍵崗位上。投資者將熱切關注，拜登政府任命的其他高級官員是否預示著政策目標的轉變——這種變化可能給重要市場領域帶來更大風險，如超級資本化技術（反壟斷）、能源（碳定價）或醫療保健（將Medicare作為一種公共選項）。
同樣，市場參與者如果認為川普政府下台預示著分歧和爭端的結束，那就錯了。美國仍然是一個從根本上撕裂的社會，而有效彌合這種裂痕可能需要幾十年的時間。
收入和財富不平等、教育和醫療服務供給，以及如何對待不同種族和性別的個人，這些方面的巨大鴻溝必須得到解決。幾乎可以肯定，相關的政策變化將包括稅收改革、增加轉移支付、反壟斷行動，以及其他可能動搖投資者對成長和獲利的預期的措施。
全球範圍來看也是如此。川普政府可能在國際關係上採取了非正統和傲慢的做法，但美國逐漸偏離戰後對盟友和機構的承諾、一個老化超級大國和一個即將形成的超級大國（美國和中國）之間日益加深的不信任感、應對無國界網路威脅的必要性，或全球合作應對氣候變化的迫切需要，將產生不確定性，這偶爾會考驗投資者的樂觀情緒。
股票大風吹即將到來
那麼，我們如何看待 2021 年的市場前景？
首先，鑑於各板塊、投資方式和地區的估值處於歷史高位，並推動股票市場在過去十年間上漲，我們認為，如果股指要在 2021 年持續上漲，市場的領導者必須改變。近期週期性、價值型、小型股和新興市場股票的出色表現，預示著期待已久的輪轉終於到來。但要想讓這種輪轉成為現實，投資者必須相信，全球經濟活動明年確實會加速。基於前文描述的原因，我們認為它會實現。
其次，各國央行將在 2021 年的大部分時間（如果不是全年的話）維持極度寬鬆的貨幣政策。部分原因在於，通膨率仍遠低於他們的目標，而且幾乎沒有跡象表明通膨會突然加速。但擴張性貨幣政策也將反映出，美國、英國、歐盟或日本實施大規模第二輪財政擴張的可能性正在減弱。呵護經濟復甦的重擔再次回到了它慣常的負擔者身上——各國中央銀行。因此，儘管經濟形勢改善的預期可能使報酬率曲線略微陡峭，但所有期限的利率和不同類別信貸之間的利差，可能都將由低利率以及量化寬鬆政策主導。
第三，有效的全球疫苗接種計劃的頒布和經濟成長的加速，可能會對美國以外的經濟活動和企業獲利能力帶來不同程度的利多。亞洲和歐洲更具週期性的工業經濟體，以及新興市場大宗商品生產國、澳洲或加拿大將看到產出甚至一些價格的大幅成長。因此，全球股市輪動將有利於新興市場、歐洲、日本和亞太地區。一個後果是，最近在全球外匯市場上走軟的美元可能會進一步貶值。
總之，我們對 2021 年的成長和市場持樂觀態度。偉大的公司將繼續為投資者提供有吸引力的回報。不過，表現較好的股票和債券，很可能會出現在被大多數投資者忽視的公司中——它們不僅是在 2020 年被忽視，在過去十年的大部分時間裡也是如此。
如果我們是對的， 2021 年將是期待已久的大輪轉之年。
Larry Hatheway和 Alex Friedman是 Jackson Hole Economics 的聯合創辦人，他們分別是瑞銀（UBS Group AG, UBSG-CH）的前首席經濟學家和首席投資官。
《雪球》授權轉載
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