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今天我們要聊的是，美國債務上限 US Debt Limit or US Debt Ceiling，之前被暫時停止執行 suspension 二年，這樣的 suspemsion 已經在 7 月 31 日到期並重新開始執行。這對於資本市場會有什麼影響呢？剛好上週網友也有留言建議這個主題，所以 here we go。
美國債務上限 US Debt Limit
美國債務上限，US Debt Limit or US Debt Ceiling，根據美國財政部自己的定義，基本上就是美國政府最多可以借多少錢。美國政府的收入主要來源是稅收嘛，如果最後政府花的錢也就是支出比收入來的多，那美國政府就必須舉債借錢來支付這中間的差額，就是我們常常聽到的美國國債，就是我在第四集曾經提到過那個當時正在被拋售的美國國債，影片連結在左上角。在 1917 年以前，國會必須核准美國政府的發債總額，而且這些債券到期之後，如果美國政府要再借一次同樣這些錢，必須再一次國會的核准，所以非常麻煩。直到第一次世界大戰開打之後，為了籌錢打仗並且資助盟友，美國政府當時發行了 Liberty Bond。
而在 1917 年的 Second Liberty Bond Act，debt ceiling or debt limit 這個觀念才出現，就是說當國債到期之後，美國政府可以直接重新發行一樣的數目，不需要經過國會的同意。畢竟當時候在打仗，這給了當時的總統 Woodrow Wilson 一些彈性，不然每次還要一直等國會同意要花很多時間。當時國會把這個 Debt Limit／Debt Ceiling 設在 115 億美金，這個數字如果要增加就必須經過國會核准。
講好聽一點，這個債務上限的目的讓美國不至於無限制的舉債借錢，對自己的財務狀況負責。但是實際上的狀況呢？從 1960 年以來，債務上限被提高、延展、更改了 78 次。 49 次在共和黨總統任內， 29 次在民主黨總統任內。在 2013 年 2 月以前，通常國會會直接提高新的債務上限數字。但是自從開始 2008 年金融海嘯之後，聯準會開啟了他們的 QE 之路。在外流通的美國國債數字越來越高，所以也很難估計到底要提高多少，所以國會開始使用「暫時停用」suspension 這招，通常「暫時停用」的截止日會是在期中選舉或是總統大選之後幾個月，所以確保不會因為這個影響選舉。當「暫時停用」結束之後，原本暫時停用之前的債務上限，再加上在這暫時停用期間所增發的債務總額，就變成了新的債務上限。
反正不管是直接提高上限，或是暫時停用然後自然提高上限，這個所謂的債務上限就不斷的在提高。在 2008 年 6 月，美國的債務上限大概是 10.6 兆美金，到了 2019 年 3 月，也就是上一次的到期日，美國得債務上限已經 double 達到了 22 兆美金。很多金融的巨頭，他們非常看空美元的一個原因，就是因為美國的財政赤字逐年在增加，不只是財政赤字，美國的經常帳赤字也很巨大，所以美國是一個 twin deficit 雙赤字的國家，理論上來說貨幣必須貶值才能維持競爭力。
有點扯遠了，所以其實在實務上，debt ceiling 沒有真的限制到任何東西，反而變成了一個政治協商的舞台。我不是美國政治專家，但是我個人的理解是，美國政府／美國總統本來就把預算書送給國會審，那預算書呢，裡面本來就是有收入，例如說稅率要收多少？還有支出，像是 Biden 不是想要花錢在基礎建設以及綠能相關產業等等。其實如果國會審核通過了預算書，裡麵包含了「收入」以及「支出」，那其實就是預設了不夠的地方需要發債來借嘛！為什麼還需要多此一舉有一個債務上限？
世界上有 Debt Ceiling 的國家其實不到十個，最常被拿出來比較的是丹麥，因為同為民主以及已開發國家。但是丹麥的舉債最高只達到過 debt ceiling 的 75% ，然而他們又直接 double了他們的 debt ceiling。不像美國這樣，每二年都要來搞一個超過舉債上限的「危機」。所以，debt ceiling 存在最合理的解釋就是 politics，國會創造出了一個只有他們自己的能解決的問題，所以共和黨可以在有需要的時候譴責民主黨的總統亂花錢？最後有更多可以政治協商其他議題的空間？
現在的狀況
總而言之，Debt Limit／Debt Ceiling 債務上限這個東西，是一個可以一直在政黨協商後被更改的數字，最近的一次呢？是 2019 年的 8 月由國會通過、Trump 簽署成為法律的的 Bipartisan Budget Act of 2019 。裡面提到，美國債務上限被暫時停止二年，期限到 2021 年 7 月 31 日。而二年之後新的債務上限，就是原本的債務上限 22 兆美金，再加上這二年新發的債務。二年過去了，當然有一部分是因為遇到新肺炎的關係，這二年美國政府增發了 6.5 兆美金。因此，從 2021 年 8 月 1 日開始。美國國債的新上限 debt limit 就是 28.5 兆美金。除非經過國會同意，debt limit被修改或是再次被暫時停止，美國財政部從現在開始將無法發行新的美國國債，除非是現有的美國國債到期贖回。
所以呀，財政部現在如果需要錢，無法自行發債籌錢，財政部長 Yellen 已經在 7 月 23 日正式發信給國會，説 8 月 1 日開始我們達到債務上限啦！如果你們不做任何事，我們就必須採取 extraordinary measures ，才撐得下去。這邊解釋一下什麼是 extraordinary measures。其實這就是一些所謂的 accounting maneuver，會計上的操作。怎麼說呢？
舉一個例子，美國聯邦政府員工有一個特殊的管道，可以投資美國財政部所發行的債務，叫做 Thrift Savings Plan Government Securities Investment Fund，通常我們稱它作 G Fund。美國財政部在這邊發行給聯邦政府員工投資的是一個特殊的國債，每天都會到期重來，而且也是算在 debt ceiling 裡面的。所以如果美國正在已經達到債務上限，財政部可以選擇先不少發行一些這種特殊一天到期的國債，把 quota 空出來，去公開市場發行一般的美國國債籌措他們需要的資金，等 debt ceiling 被提高之後，再來把聯邦政府員工這邊所欠的利息等等一次還清。
在 2019 年 3 月債務上限到期的時候，美國政府靠著 extraordinary measures 撐了 153 天，在 2015 年 3 月債務上限到期時，甚至撐了 231 天。在Yellen寫給國會的信裡面，她提到因為新冠肺炎疫情的關係，財政部有可能在國會暑期休會回歸前，也就是九月中之前就會用完，而 Congressional Budget Office 也就是國會的預算辦公室，自己是估計十月或是十一月，美國政府才會真的完全沒錢。這一個真的沒錢的日期也有一個名稱，叫做 X-date。
無論如何，根據過去的經驗，在財政部真的彈盡援絕前，也就是 X-date 之前，國會總是會順利通過債務上限的提高或是延展。為什麼？因為一旦美國財政部發了這麼多國債，一旦有一天如果發不出利息，也就是違約了，這個後果不堪設想。
沒有達成的後果
如果美國政府真的沒有錢了怎麼辦？如果國會無法在 X-date 之前暫時停止債務上限怎麼辦？聯準會雖然可以印錢，但是他只能把這些印出來的錢拿去金融市場購買金融資產，像是美國國債。不能直接拿去給財政部使用。所以，在過去一年一直是，美國財政部先去發行美國國債，聯準會再透過投資銀行像是高盛 Goldman Sachs，購買這些美國國債，其實說實話就間接了資助了美國財政部，也就是美國政府。
但是現在，美國財政部如果不能發行美國國債，那就斷了資金的來源。美國政府將無法向現在持有美國國債的債權人發利息，也就是說美國國債會違約default。這是一個無法想像的結果。因為美國國債一項被認為是避險資產，每當世界發生什麼動盪，我們常常看到美元走強以及美國國債漲價，錢都會先躲進去避險資產裡面，像是去年新冠肺炎發生的時候。如果現在美國國債會有違約的風險，那首先信用評等機構，主要的三間 S&P、Fitch、Moody’s 就有可能調降美國的信用評等。你的信用評等如果降低，也就是代表這一些信用評等機構，覺得你違約 default 的機率變高，很自然的你的國債就會變得比較不值錢，所以你的國債的殖利率就會上升。也就是說，如果你之後還需要發債募集資金，你的成本就會變高。
在 2011 年 7 月的時候，發生的所謂的 2011 US Debt ceiling crisis。 2008 年的金融海嘯之後，也就是我們之前所提到的結構型熊市之後，通常需要花比較久的時間才能恢復。所以財政部為了刺激經濟也大舉舉債，所以在 2008 到 2010 年間，債務上限從 10.6 兆美金被提高到 14.3 兆美金，所以 2011 年債務上限到期之後開始出現許多雜音，當時美國政府 40% 支出都是借來的。共和黨認為美國是不是應該這樣不負責任持續舉債，是不是應該要降低支出、降低預算赤字等等。當時是 Obama 當政，民主黨在參議院有多數，但是眾議院卻是被共和黨所掌控。
這一次民主黨以及共和黨來來回回，一直到 X-date 的幾天前才成功的達成協議提升債務上限，當時造成了市場非常大的動盪。S&P downgrade 美國的評等從 AAA 到 AA+，從 7 月 28 日 S&P 500 下跌 14% ，短天期像是三個月的美國國債的殖利率飆升，因為市場擔心美國政府違約，而 10 年美國國債殖利率下跌 84 bps ，因為避險需求。不過，最後國會還是通過了新的上限。
現在的狀況
所以現在我們又即將進入這個，美國債務達到上限，短期內無法發行新的國債，然後要靠 extraordinary measures 獲得資金的時期。目前市場還沒有太過擔心，畢竟第一我們還沒有真的接近 x-date，第二，現在有新冠肺炎的疫情，所以共和黨很難主張美國政府現在要少花一點錢。第三，民主黨現在是完全執政的狀態。
所以呢？我們知道在債務上限在通過之前，美國國債的發行量會下降，所以錢還是要持續流進我們在第十六集以及第二十集所提到的隔夜逆回購裡面，也許要等到債務上限再次在暫時停止，財政部開使增發美國國債，隔夜逆回購的使用量才可能下降。那至於資本市場呢？我們也許就是觀察，必經因為前面提到的，市場不太擔心的三個原因，也許這一次產生短暫的 debt ceiling crisis 債務上限危機的機率，在客觀條件來評估是不高的。
《股乾爹KuKanTieh》授權轉載
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