股票投資的五門課(5)-企管系

終於寫到最後一篇了，中間因為一些事情打斷的思緒，導致po文的時間間隔越拉越長。心中暗自的佩服文字工作者，長期與文字為伍，這真的需要無比的自律與耐心。

從看新聞求明牌，到畫線圖學技術分析，進化到看財務表瞭解公司的經營成效，從總經指標瞭解世界經濟的脈動。最後，來到了「企管系」：如何判斷一家公司是否值得投資？

我想大多數的人無法創立一家新的公司，自己當老闆；但我們卻可以利用一點點的存款，買進一家公司的股票，當很多家好公司的股東。千萬記得，買股票之後，你就成為了股東。廣義來說，股東就是公司的老闆，而專業經理人是領薪水的員工，是股東聘請的員工之一。因此：

本文將從步驟3討論到步驟1（原因是：從簡單的說起）

哪些指標決定企業的競爭力呢？好好研究台灣具有高度競爭力的公司，如台積電（2330-TW）、大立光（3008-TW），就能歸納出競爭力的核心。評斷的標準粗略可分成二個面向，一是 量化分析 ，另一個是 質化分析 。

量化分析

（財務比率表的四個面向：獲利能力、經營績效、償債能力、經營能力）企業經營管理的量化分析，主要可以透過〈財務報表〉分析來研判，這部分請參考本系列文 第三篇 會計系。（當時採用刪去法），以下說明幾個個人偏好的關鍵指標。

獲利能力

• 毛利率（＞30%）高且穩定，如果毛利率逐季或逐年上揚更棒。因為毛利率反應的是公司的定價能力，定價能力取決於產品或服務的競爭力。尤其是電子類股，毛利率的變化，通常可以看出產業的興衰。
• 稅後淨利率（＞10%）穩定，淨利率是衡量含業外收支在內的總體獲利品質，建議剔除業外收入不穩或業外獲利佔比超過20%的企業，同時轉投資越乾淨越好，專注本業才是王道。
• 股東權益報酬率（＞15%）高，股東權益報酬率代表企業為整體股東資金創造獲利的效率，這個指標是股神巴菲特選股的核心，因為這是評估一下公司價值的最重要工具。藉由ROE杜邦分析（ROE = 淨利率 × 資產週轉率 × 權益乘數），可以進一步的瞭解ROE成長或衰退的原因，是來自淨利率變化？或資產週轉率快慢？亦或是舉債的高低。考慮買點時，外部股東權益報酬率最好能高於7%，因為股東權益報酬率是以原始股東的觀點，也就是淨值。若股東權益報酬率為15%，股價淨值比為2，那麼外部股東權益報酬率就是7.5%（相當不錯的買點）。

經營績效

• 營收成長率，每個月追蹤營收的年增率，進一步的分析〈近3個月的平均營收〉與〈近12個月的平均營收〉，來判斷短期與長期的營收成長動能。（請參考 鑫永銓（2114-TW）2014年4月營收公布的分析），短期動能如果由下往上穿越長期動能，那代表公司的成長將漸入佳境。
• 稅後淨利成長率，可以看出公司真正的成長趨勢。從買點來思考，稅後淨利率成長率最好能維持「穩定」且「小幅的成長」。價值投資就像「長跑」，選手需要穩定的配速，才能得到最好的成績。

償債能力

• 流動比率 ＞ 200%，流動比率是衡量「流動資產是否能償還流動負債」。
• 速動比率 ＞ 100%，速動資產是將變現能力較差的存貨剔除，判斷公司償債能力的好壞。
• 負債比率 ＜ 40% ，個人不喜歡舉債過高的企業。負債比率要配合資產報酬率(ROA)做觀察。
  這三個指標是企業面臨風險時的防護罩，投資時「不要只想贏，要想著不能輸」，就像五洲製藥的廣告詞：「先研究不傷身，再講求效果」。

經營能力

• 應收帳款週轉率：穩定，配合客戶群越分散越好。
• 存貨週轉率：穩定，避免有過高的存貨。（以上二個指標配合季報的現金流量表追蹤）
• 員工平均營業額：越高越好（最好每年人均產值1000萬以上）。2012年的台積電員工平均營業額1,289萬，鑫永銓1,626萬。

強力推薦量化分析的好網站：財報狗 http://statementdog.com/

質化分析  

坦白說，要寫這個章節有點心虛，因為以目前的能力與經驗，尚不夠資格談論企業的質化分析，暫且就以個人淺薄的經驗，來談一談個人喜歡的企業。顧名思義，所謂的量化就是根據數據，加以理性的邏輯分析。而所謂的質化，則是比較偏向抽象性的概念觀察，當然有些部分還是可以從財報為出發點，例如，為什麼有些公司可以維持長期高檔的股東權益報酬率。

投資人要如何瞭解一家公司的品格呢？主要透過三個管道：

第一、新聞媒體的報導

新聞媒體是一種被動性的資訊，透過記者的陳述撰稿，投資人千萬不要全盤的接受，而是必須加入理性的思考與判斷，如果產生了疑問或矛盾，千萬記得要有柯南辦案「追根究底」的精神，也就是要養成獨立思考的能力。《公司的品格》一書，透過22個案例的說明，對於增加個人理性思辨能力有莫大的幫助。

第二、打電話詢問發言人

如果還有疑問怎麼辦？蒐集各方的資料，備妥問題，把電話撥通（或寫信），請教公司的發言人。正派經營的公司，對於投資人的專業問題，本於投資人關係管理是公司應盡的責任，如果發言人耍大牌或是隨便呼嚨。很簡單，「賣掉這家企業的股票」。建議在打電話之前，要做足功課，展現投資人的專業。詢問，絕對有助於投資人進一步的瞭解企業。

第三、親身參加股東會

第三個管道，則是參加一年一度的股東會。參加前詳細的閱讀年報或是新聞的資訊，強迫自己備妥三個問題。這個方法最辛苦，但卻是收穫最多的一個方式。因為透過面對面的溝通，可以看到最完整的一面，一個不屑的表情、一個自信的語氣、一份待人的態度等等，這些抽象性的肢體語言或態度，都赤裸裸的呈現在你的眼前。

一家具有競爭力的公司，必須包含三個要素：專業的人才、完善的制度、利基的產品（人、事、物）

專業的人才

① 經理人的言行風格：不談股價、不畫大餅、不自我膨脹。
② 和諧的主雇關係：企業懂得照顧員工，員工自然會替公司賣命。幸福企業、有向心力的企業是公司無形的資產。
③ 「企業家要懂得投資員工，不要只買到員工的時間，更要買到員工的價值。」這是鑫永銓林董事長的名言。

完善的制度

① 用人為才？用人為親？
② 轉投資是否過於複雜？
③ 高階主管的薪資是否偏高？
④ 背信與掏空的事件
⑤ 亂買庫藏股（用股東的錢來護盤）
⑥ 內控與外部監督是否健全？

利基的產品（超出顧客期望的服務）

擁有持久且難以模仿的競爭優勢，才能擁有超越競爭對手的高獲利，個人會透過以下三個步驟分析：
① 研究所屬產業的潛在市場，因為有市場，企業才有成長的未來。
② 研究公司互動與營運結構，瞭解上、下游企業的關係，訂單是否足夠分散，並做同業間的比較分析。
③ 瞭解產銷組合的變化，不同產品有不同的毛利率，深入瞭解產銷組合，才能真正瞭解企業的體質。

綜合以上所言，價值投資者最喜歡談論的就是企業護城河，本系列文介紹個人投資觀念的轉變，期盼能留下一點紀錄。至於如何尋找具備護城河的企業？這部分個人還有很大的成長空間，期盼在這個園地與大家一同努力。

從技術分析到價值分析，從頻繁的交易到冷靜的思考，從賺取價差到企業經營的理念，這一切是一個很有趣的過程。未來將會更專注於瞭解企業的經營哲學、組織文化、經營方針、企業的優勢（Strengths）、劣勢（Weaknesses）、機會（Opportunities）和威脅（Threats），需要加強的地方（如果股東會不知道要問什麼問題，就問這個問題）。

產業分析

• 多看雜誌吸收新知
• 追蹤強勢族群
• 未來明星產業：電子商務（平台、金流、物流）、醫療保健（銀髮商機）、新材料與自動化設備

人生哲學就慢慢摸索啦……莫忘初衷。

延伸閱讀：股票投資的五門課 (1)-新聞系
延伸閱讀：股票投資的五門課 (2)-美術系
延伸閱讀：股票投資的五門課 (3)-會計系
延伸閱讀：股票投資的五門課 (4)-經濟系

《談股論經》