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市場
景氣循環晚期的經濟數據充滿雜音且方向不明，且不同的數據常說著不同的故事。
我不太記得「景氣循環晚期」一詞何時首次出現在投資長觀點的內文，但我記得是 Joe Amato 在 2017 年 11 月的文章「景氣循環尾聲的兩難」率先提及。
再次回味當時那篇文章，有兩件事情確實發人深省：
首先，目前的景氣擴張循環已寫下美國近代史最長壽的紀錄，且其中每一個階段都十分的長壽。 其次，當時 Joe 在文章中表達對於股市過熱、經濟成長放緩、與波動攀升的隱憂。現在看來，Joe 一語成讖。 最近，我們彙整路博邁對於景氣循環晚期的想法，並建議投資人在充滿挑戰的環境下，如何才能「持盈保泰」。
在我們探討的各個面向之中，其中有兩大主題呼應 Joe 在 2017 年撰寫的投資長觀點。首先，短期內的經濟前景搖擺不定，一頭是靠著膨脹債務為經濟活動注射興奮劑，一頭是宛如經濟衰退已成定局的悲觀情緒。面對這樣的環境，投資人該如何自處？其次，在低流動性、分散化的市場環境中易於引起連鎖反應：資產價格動盪幅度超出基本面，刺激投資人的情緒，促使投資人賣出投資部位，導致流動性逃離市場。
事實上，這兩大主題相互影響。景氣循環晚期的經濟數據經常充滿雜音且方向不明。身為人類，我們喜歡把「雜音」渲染成故事。2016 年下旬，大家說當時中國經濟即將觸礁。2017 年與今年春天，「金髮女孩」再度成為投資人的琅琅上口故事。2018 年下半年，大家都說全球經濟成長引擎即將熄火。結果：投資人聽著故事操盤，造就市場上漲動能，但是隨之而來的波動性因此不成比例，與實際的經濟數據脫鉤。
現在，投資人又開始講另一套故事：通縮將襲擊全世界。
通縮虎視眈眈
現在，聯邦基金利率期貨市場顯示未來 12 個月聯準會最多可能會降息 3 次。過去兩個星期，10 年期德國公債殖利率在 -0.27% 的歷史低點徘徊。
此外，最新公佈的歐元區與美國消費者物價指數均下滑且低於預期。現在，有些人開始討論採用「截尾平均數」的方式計算消費者物價指數，將統計資料中波動最大的部分數值剔除，而當中部分的極端值正是聯準會主席鮑爾口中造成低通膨的「暫時性」因素。
然而，即便以截尾平均數的方式計算，上週公佈的消費者物價指數並未優於整體通膨水準。鮑爾與聯準會不久前才花了兩天的時間在芝加哥開會討論各種議題，其中包括在眼前低通膨的新環境下，就業人口極大化的意義究竟為何。同時間，美國公佈疲弱的非農就業人口數字、平均時薪成長率下滑，通縮似乎虎視眈眈。
儘管這些都是實際的經濟數字，但不是唯一的經濟數據。舉例來說，最新公佈的美國生產者物價指數呈現完全不同的面貌。上週公佈的職缺與勞工流動率調查報告除了反映雇主聘用勞工的強烈意願，亦顯示勞工願意離職謀求更好的工作。消費者與企業信心指數維持在高水準。儘管平均時薪成長率下滑，但是年增率仍高達 3.1%。同樣地，通膨指標的上下波動幅度僅僅 0.1%。
雜音、不明、複雜
退一步來看，其實眼前溫和、穩定的低通膨環境其實也不賴。穩定的通膨環境有助於企業與消費者規劃支出。此外，目前的通膨水準高低適中，高到足以刺激消費支出、避免信用市場萎縮、讓央行有調降實質利率的空間，但也低到足以避免債務違約並維持信貸投資需求。
故此，目前的通膨環境被解讀為「十分美好」，但也使得德國公債殖利率身陷負利率。今年 3 月，「金髮女孩」再度成為討論的焦點，但為何會演變成 5、6 月的通縮熱議便不得而知。如同上星期 Brad Tank 的文章所提，也許「鮑爾賣權」會成為下一個大家滿心期待的話題。
然而，沒有一個議題能夠描繪故事的全貌，因為故事的情節複雜且模糊：短、中與長期的景氣訊號相互矛盾，就是眼前景氣循環階段的特性。
身為投資人，我們的工作便是試著在眾說紛紜之中釐清脈絡，在市場歡愉之際維持清醒，在市場委靡之際站穩腳步。面對景氣循環的晚期階段，我們認為投資的關鍵在於從歷史的角度分析當代的景氣循環，並秉持四大決策原則：釐清訊號與雜音、重新評估策略性資產配置以維持真正的多元配置、發掘可跨越景氣週期的投資主題、並保持足夠的彈性，以便在波動再起之際為市場提供流動性。
唯有如此，投資人方能在景氣循環的晚期持盈保泰，穩渡恐懼與貪婪情緒帶來的挑戰。
本週重點回顧
- 美國生產者物價指數：5 月份月增率為 0.1%，年增率為 1.8%。
- 美國消費者物價指數：5 月份月增率為 0.1%，年增率為 1.8%（核心消費者物價指數月增率為 0.1%，年增率為 2.0%）。
- 美國零售消費數據：5 月份成長率為 0.5%。
未來一週觀察重點
- 6 月 17 日星期一：美國住宅建築商協會房市指數
- 6 月 18 日星期二：美國新屋開工數目與建照核發數目
- 6 月 18 日星期二：歐元區消費者物價指數
- 6 月 19 日星期三：日本央行政策會議
- 6 月 19 日星期三：聯邦公開市場委員會會議
- 6 月 20 日星期四：日本消費者物價指數
- 6 月 21 日星期五：美國成屋銷售數據
- 6 月 21 日星期五：美國採購經理人指數
- 6 月 21 日星期五：歐元區採購經理人指數
最新市場趨勢（截至 2019 年 6 月 14 日）
| 市場指數 | 週初至今 | 月初至今 | 年初至今 |
| 股票 Equity | |||
| 標準普爾500指數 S&P 500 Index |
0.50% | 5.00% | 16.30% |
| 羅素1000指數 Russell 1000 Index |
0.50% | 4.90% | 16.50% |
| 羅素1000成長指數 Russell 1000 Growth Index |
0.50% | 4.90% | 19.30% |
| 羅素1000價值指數 Russell 1000 Value Index |
0.50% | 5.00% | 13.90% |
| 羅素2000指數 Russell 2000 Index |
0.60% | 4.00% | 13.60% |
| MSCI世界指數 MSCI World Index |
0.20% | 4.20% | 14.70% |
| MSCI歐澳遠東指數 MSCI EAFE Index |
-0.30% | 3.00% | 11.30% |
| MSCI新興市場指數 MSCI Emerging Markets Index |
0.90% | 1.90% | 6.20% |
| STOXX歐洲600 STOXX Europe 600 |
-0.60% | 3.50% | 12.50% |
| 富時100 指數 FTSE 100 Index |
0.30% | 2.70% | 11.80% |
| 東證股價指數 TOPIX |
0.90% | 2.30% | 4.80% |
| 滬深300指數 CSI 300 Index |
2.70% | 0.90% | 22.20% |
| 匯率及固定收益 Fixed Income & Currency | |||
| 花旗2年期國庫債券指數 Citigroup 2-Year Treasury Index |
0.00% | 0.20% | 2.20% |
| 花旗10年期國庫債券指數 Citigroup 10-Year Treasury Index |
0.00% | 0.50% | 6.40% |
| 彭博巴克萊市政債券指數 Bloomberg Barclays Municipal Bond Index |
-0.10% | 0.10% | 4.80% |
| 彭博巴克萊美國綜合債券指數 Bloomberg Barclays US Aggregate Index |
0.00% | 0.40% | 5.20% |
| 彭博巴克萊環球綜合債券指數 Bloomberg Barclays Global Aggregate Index |
-0.30% | 0.90% | 4.20% |
| 標普/LSTA美國槓桿貸款100指數 S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 Index |
0.00% | 0.10% | 6.70% |
| 美銀美林美國高收益指數 BofA Merrill Lynch U.S. High Yield Index |
0.40% | 1.30% | 9.00% |
| 美銀美林美國環球高收益指數 BofA Merrill Lynch Global High Yield Index |
0.30% | 1.30% | 8.00% |
| 摩根新興市場債券環球多元化指數 JP Morgan EMBI Global Diversified Index |
0.30% | 1.70% | 9.50% |
| 摩根新興市場政府債券環球多元化指數 JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index |
0.90% | 2.60% | 5.70% |
| 英鎊兌美元 U.S. Dollar per British Pounds |
-1.20% | 0.00% | -1.00% |
| 歐元兌美元 U.S. Dollar per Euro |
-1.00% | 0.70% | -1.80% |
| 日圓兌美元 U.S. Dollar per Japanese Yen |
-0.40% | 0.10% | 1.20% |
| 實質及另類資產 Real & Alternative Assets | |||
| Alerian 上市有限合夥(MLP)指數 Alerian MLP Index |
0.30% | 1.30% | 15.40% |
| 富時EPRA/NAREIT北美指數 FTSE EPRA/NAREIT North America Index |
0.70% | 2.90% | 18.80% |
| 富時EPRA/NAREIT環球指數 FTSE EPRA/NAREIT Global Index |
0.60% | 2.60% | 15.60% |
| 彭博商品指數 Bloomberg Commodity Index |
0.90% | 0.20% | 2.60% |
| 黃金(紐約商品交易所 美元/安士)連續期貨合約 Gold (NYM $/ozt) Continuous Future |
-0.10% | 2.50% | 4.90% |
| 原油(紐約商品交易所 美元/桶)連續期貨合約 Crude Oil (NYM $/bbl) Continuous Future |
-2.70% | -1.90% | 15.60% |
| 資料來源: FactSet, 路博邁 | |||
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