迪士尼財報分析

前言

世界上，只要是對美國文化稍有接觸的人，對Disney一定不陌生。 “Frozen”電影造成的轟動，以及去年帶孩子去了一趟加州的Disneyland，讓我開始特別注意起這家公司(哈，顯然太晚了)。尤其兒子開始對Star Wars著迷，以及我想要去做Disney Cruise (郵輪) 的心態，讓學行銷的我嗅到了不一樣的氣息。

在財報一開始，總裁Robert Iger(上任九年)寫給股東的信就有三頁之多，這應該算是少見的吧。足見他對股東的重視與對公司產品的信心與責任感。

個人分析結論摘要

• 重視基本面的投資者重視所謂的經濟護城河(moat)。而Disney的護城河(無形資產：品牌)又深又廣。 頂著一塊金字招牌，加下旗下英雄與卡通人物家喻戶曉，同時加上CEO的卓越領導，Disney的股價，令人充滿期待。
• 隨著上海 Disney 2016年即將開幕，以及新的郵輪航線，這些到時若執行好的話，一定會幫Parks and Resort事業部帶來更多收入。Disney未來這三年有20部電影要上市(過去三年有13部)。五月份亮眼成績的Avenger 2，還有今年底大家期盼的Star Wars，肯定會再度幫Studio Entertainment事業部帶來大量營收。

公司業務概況

Disney對自己的定位解釋為“多元化、全球性的娛樂公司”(diversified worldwide entertainment company)。旗下有五個事業部(business segments)：

1.Media Networks
包括了有線電視與廣播等事業。Disney擁有8個電視台，主要的電視頻道有ESPN(美國最受歡迎的運動頻道，Disney擁有80%經營權)，Disney Channel，ABC Family，A&E (Disney擁有50%經營權)。其中，ESPN與Disney Channel在全球都有頻道 (ESPN可達超過60個國家；Disney Channel可達超過164個)。 A&E 旗下的頻道如History，Lifetime等在其他國家也可收到的到。Disney擁有30個廣播電台—不過2014年8月，Disney宣布想要賣掉旗下的24個廣播電台。

*特別說一下，當初我知道Disney擁有ESPN 80%的經營權時，我真是嚇了一下。因為美國人真的對運動很瘋狂，沒有人不知道ESPN，所有重要的賽事(NFL，NBA，MLB，NASCAR，Wimbledon Championships，etc。) 也一定會在ESPN轉播。想想看，光是廣告收益與轉播權利金就不知有多少了。

此外，Disney擁有Hulu33%經營權。Hulu在美國是很有名的影音頻道(使用者可在網路上看電視節目或是電影)。

除了電視頻道外，Disney也自製了很多戲劇與新聞節目，著名的有Grey’s Anatomy、Good Morning America、Jimmy Kimmel Live，Disney也為Netflix製做了戲劇。

2.Parks and Resorts
Disney在 California與Florida各有一個主題樂園。在Hawaii有個Disney Resort & Spa。Disney在Paris、Hong Kong、Shanghai (預定2016年開幕)的主題樂園各擁有51%、48%、43%的經營權。Disney並不擁有Tokyo Disney Resort的經營權，但收取權利金 (license loyalties)。此外，Disney還擁有Disney Cruise Line(郵輪) 與 Adventures by Disney(提供套裝行程的旅行業服務)。在此值得一提的，是Disney也有Disney Vacation Club。這是美國特有的time share的概念(是指消費者或個人投資者買斷了該酒店在每年某一特定時間里的若干年使用權)。 Disney旗下有12家旅店提供這個服務。

除了主題樂園外，Disney也有旅館與露營設施。2014年，Disney World 推出了MyMagic+手環。藉著這個手環，遊客可進出主題樂園，並可下載app，記錄遊玩行程。 MyMagic+提供了客製化的服務，也提升了遊客的主題樂體驗(experience)。

*除了與其他業者競爭外，Parks and Resorts 的收入也會受到下面的影響：經濟情況、貨幣升/貶值、油價、氣候、天然災害等。

3.Studio Entertainment
這部分是指的是電影，DVD、音樂、音樂舞台劇部分(如獅子王、美女與野獸…等)、巡迴演出(如Disney冰上世界)…等。過去幾年，Disney陸續併購了Marvel、Pixar、Lucasfilm，這些旗下知名的卡通品牌人物替Disney壯大了不少聲勢。繼2013/2014“Frozen”的成功後，2015年是另一個令人引頸的年度，不僅有許多強檔電影 (Big Hero 6、Into the Woods、Cinderella、Inside Out、The Good Dinosaur、Tomorrowland)，在年底，全球影迷期待許久的Star Wars也會上映。

4.Consumer Products
這部分是指Disney旗下的卡通人物的商品販售、童書、零售商店…等。Disney也授權旗下的卡通人物給廠商，所以廠商可放置其卡通人物在他們的商品上。Disney在中國也有開設英語學習中心(English language learning centers)。

5.Interactive
Disney利用互動媒體平台(interactive media platform)提供線上遊戲、廣告等。

下面是各事業體的營收(Revenue)比率的比較(實際營收數字沒有列出)：(表一)

下面是各事業體的營利(Operating Income)比較(實際數字沒有列出)：(表二)

由上面兩表可知：

• Media Networks收入是五個事業體裡面最多的，營利也高(請看綠色部分的數字)。
• Parks and Resorts收入佔全部事業的三分之一弱，但營利卻只剩下全部的五分之一。這顯示經營Parks and Resorts花的成本比較大。不過其營利在2014年還是有20%的成長。美國國內部分的Parks and Resorts營利成長8%、國際部分成長3%，國際數字比較低，估計與全球不景氣有關(此部分數字未在上面顯示出。)
• Studio Entertainment：從表一與表二的黃色數字來看，Studio Entertainment成長幅度最大，這要歸功於Frozen電影的成功以及其DVD與CD的暢銷。Studios Entertainment的營利率成長驚人。 Consumer Products：2014年較2013年成長了22%。這都要歸功於Frozen、Planes、Spider-Man等帶來的週邊商品效應
• Interactive：在過去兩年(2012、2013)都是賠錢的狀態，2014年開始有營收(operating income) 為2億美金(=$116 MM)。

公司的三大重點策略(strategic priorities)：

Unparalleled creativity (無比的創意)，innovative technology (創新科技)，and global expansion(全球性的擴展)。

競爭優勢

• 高品牌知名度，吸引廣大群眾，消費者的品牌忠誠度很強。
• 在2014年Forbes(富比士)雜誌的公司聲譽排名中，Disney與 Google名列第一！
• 會利用科技來增強自己的競爭力。
• 頂著一塊金字招牌，加下旗下卡通人物家喻戶曉。
• CEO 是相當卓越的領導人。
• Disney非常擅長品牌行銷(Branding)。旗下樂園提供了一個獨特的客戶體驗。旗下有的卡通與漫畫人物，大眾能詳。
• Omni-channel (多管道) 經營。擅長整合行銷的Disney，藉著電視，電影，網路，廣播等事業來接近消費者。

風險

• 會受到利率(interest rate)的影響。同時強勢的美元(strong US dollar)也會讓海外的營收，換成美金幣值時，受到打折(discount)。
• 公司業績與全球或是區域的(regional)景氣息息相關。
• Disney所處的產業是高度競爭的產業。每個事業體都有其競爭對手 (下面一段落是專門探討主要競爭者)。

主要競爭者分析

Disney所在的產業別是媒體(Media)。在Investor’s Business Daily (IBD，美國投資日報)中被歸在Media-Diversified Group( 裡面有26隻股票)。而Disney主要的媒體競爭對手(上市公司)是Time Warner、Twenty-First Century Fox(另一競爭對手NBCUniversal為未上市公司)。Disney與主要對手過去一年的股價表現：

(Source：Yahoo! Finance)

下面是Disney與媒體業競爭對手的基本面比較。請注意：Disney的盈收US$50.71B是整個事業的部分。若只算媒體事業部的話，盈收估計是US$22B。

上圖中的Profit Margin是指淨利率(net profit margin)。Disney的財報中並沒有寫出媒體事業部分的淨利(net income)是多少。所以我試著比較了一下Disney媒體事業部與其競爭者的營業利率：

從營利率來看，Disney比其他業者好。

主題樂園事業的部分，Disney有兩個主要競爭對手，Six Flags(六旗)與環球影城。Disney的樂園事業體的營收是Six Flags的11倍強。這麼龐大的事業體，營運起來挺花錢的，所以營利率比Six Flags低了點。環球影城(Universal Studios)也是Disney的對手之一，其營利率比Disney與Six Flags都高出許多，顯然Universal Studios在維護主題樂園上，相對來說開支並不大。

Disney的主題樂園在2014年增加了1%的全球入園人口，在Universal Studios的財報中則找不到相關資料。這裡同時列出在2013年全球十大主題樂園(無法找到2014年資料)：

由此看來，Disney還是位居龍頭地位。

獲利性分析

<利潤比率>

Disney過去十年獲利都相當穩定。從2013年開始，毛利率(gross margin)大幅提升，到了40%。價值投資專家Philip A. Fisher 認為，若是毛利到了40%，是件很不得了的事。毛利超過40%的公司，除了管理財、技術財外，Disney也多賺了創新財(for example，他們的線上互動事業)。

淨利率是公司最終的獲利狀況，打算長期投資的股票，淨利率最好不要低於10%。 由上圖可看出，Disney的淨利率從2011年開始，都一直維持在10%以上。

<存貨週轉天數>

存貨週轉天數反映的是公司的經營效率。

從上圖可看出，Disney的年營收成上長趨勢，它的存貨周轉天數在這兩年也增加了不少。

<應收帳款週轉天數>

存貨週轉天數反映的是公司的財務管理能力。從上圖可看出，Disney年營收成長，應收帳款週轉天數也有增加趨勢。

<ROE >

巴菲特重視的獲利指標。2014年，Disney達到了巴菲特要求的低標15%。 過去幾年景氣不好，Disney照樣賺錢，ROE有逐年上升的趨勢。

<杜邦分析 >

杜邦分析中，ROE= 淨利率 x 總資產週轉轉率 x 權益乘數。由右圖可看出，Disney的淨利提升了ROE， 這是績優股有的現象。

成長性分析

由下圖可看出，Disney的每股盈餘(Earnings per share，EPS) 有逐年上升趨勢：

安全性分析

Disney有足夠的現金，若在完全未營利的狀態下，現金夠Disney撐個半年左右(0.53)。不過完全沒有收入對Disney來說是不可能的事情。Disney的自由現金流與營運資金在這兩年提升許多。(Note：圖表中金額數字的單位是百萬美金)。

獲利含金量=(營業現金流入/稅後淨利) x100%，越高越好，80%以上為理想。

自由現金流=營業現金流入-投資現金流入

Working Capital (營運資金)：Current Assets(流動資產)-Current Liabilites(流動負債)。 營運資金可以用來衡量公司或企業的短期償債能力，金額越大，代表該公司或企業對於支付義務的準備越充足，短期償債能力越好。當營運資金出現負數，也就是一家企業的流動資產小於流動負債時，這家企業的營運可能隨時因周轉不靈而中斷。

資料來源與參考：

1. Disney’s annual report
2. http：//hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20021111/2938666
3. MBA智庫
4. Wikipedia
5. Reuters.com
6. “財報狗教你挖好股穩賺 20%”
7. http：//www.forbes.com/sites/susanadams/2014/04/08/the-worlds-most-reputable-companies/
8. http：//value20131007.pixnet.net/blog/post/5146573–%E7%B0%A1%E8%AB%96%E6%AF%9B%E5%88%A9%E7%8E%87
9.http：//www.aecom.com/deployedfiles/Internet/Capabilities/Economics/_documents/ThemeMuseumIndex_2013.pdf