最創新的美妝連鎖店-ULTA財報分析

Ulta Salon, Cosmetics & Fragrance, Inc. (以下簡稱Ulta)，這個今年被富比士(Forbes)評為全世界最創新的成長公司之一(備註)的美妝連鎖店，如何能在過去幾年景氣低靡的情況下，每年盈餘(EPS)還能以雙位數的速度成長？當傳統百貨公司的美妝專櫃與藥妝店漸漸式微，美妝連鎖店掘起時，Ulta如何能夠吸引消費者，讓她們視Ulta為一個尋寶的地方，並滿足所有消費者的喜好與需求，同時業績成長率打敗競爭對手Sephora？尤其，當網路日漸發達，消費者不再透過專櫃小姐來取得資訊時，Ulta 如何搭上這個趨勢，來獲得商機？

分析結論摘要

1. 低油價、消費者信心的提升、逐漸回溫的房市以及就業率提高，都可以使消費者打開荷包。這對Ulta來說，是利多消息。
2. 在高度競爭的美妝市場中，Ulta營收年成長率達25%，且Ulta仍打算用每年新開100家店(12%店數量成長率)的速度擴張。加上美國美妝市場，每年以4%的速度成長中。在沒有負債壓力下，Ulta 若能繼續品牌經營，且在有著良好行銷背景的CEO 的帶領下，勢必能繼續成長。
3. Ulta所處的產業是Specialty Retailer (專業零售業)。對這個產業來說，消費者的轉換成本很低，或是根本沒有轉換成本，所以如果要贏得消費者的心，企業就必須強調顧客體驗(customer experience)。Ulta一次購足的消費經驗(one-stop shopping)，是個很好的賣點，加上地點的選擇(不選在傳統大型shopping賣場)、大小通吃(吸引各種客層的消費者) 、商品廣度、著重在客戶的消費體驗、與吸引人的店內設計以及讓消費者可以隨意試用的環境，讓Ulta有了成功的定位，並與競爭者有所區別。
4. Ulta屬於積極成長股(growth stock)，所以用PE來衡量Ulta的價值，並不是理想的方法 (在美股中，好的成長公司會吸引投資人，自然也不便宜)。成長股用PEG ratio比較恰當，Ulta的PEG還有空間。

公司業務概況

Ulta (公司網址www.ulta.com) 成立於1990年，是目前全美最大提供消費者一次購足(one-stop shopping)服務的美妝零售業者。產品從專櫃的高檔美妝品(如蘭蔻、倩碧)到平價藥妝店的美妝品(如媚比琳)都有，也有販賣沙龍級的產品(salon products)與提供沙龍服務(美指、美髮、修眉等服務)。Ulta有著多樣的商品與便利性，並致力於提供各層級消費者可負擔的起的超值服務與享受，讓消費者有個獨特的消費環境與體驗。

除了實體店面外，Ulta也有電子商務。Ulta.com 上面的商品比實體店面少了些 (19,000多種)。Ulta期望其電子商務長期下來的業務能佔全部的10%。

截至05/02/2015，Ulta在美國48州共有797家店，並預計在今年開設100家新店。開設一家新店的費用約110萬美金。Ulta希望以後會有1,200店。公司目前有3個物流中心，預訂在未來兩年內新增兩個。

Ulta的股票於2007年上市，股票代號為ULTA。

經營策略

Ulta有下面五大經營策略，期望能藉由這些經營理念，公司能長期穩定成長：

1. 獲取新客戶，加深現有客戶的忠誠度。Ulta會持續運用行銷策略來加強品牌知名度，也會繼續擴展他們的會員忠誠計畫(loyalty program)與客戶關係管理。
2. 在每個銷售管道，用獨特且客製化的消費者經驗來區別Ulta與其競爭者。Ulta有多樣的產品線，品牌、價格、高品質服務、親切友善的店員。會針對各個消費者提出客製化的服務與促銷活動。
3. 提供跟上潮流的、創新的、獨特的商品來引起消費者的興趣。Ulta希望藉由不斷有新的商品、新的品牌，來引起消費者的購買慾。同時，Ulta計畫增加com上的商品數量。
4. 在髮型、護膚與修眉提供卓越的服務。沙龍的業績雖然僅佔全公司業務的一小部分，但沙龍的客戶卻是最棒的客戶。根據會員數據顯示，沙龍客戶的消費經額是非沙龍客戶的兩倍。
5. 擴展實體店面與電子商務，以觸及更多的消費者。

公司主要特色

• 一次購足
  Ulta店內有超過20,000種商品，超過500種品牌，滿足每個年齡族群消費者的需要。店內設計明亮，採開放性空間。店內有分開架式區以及有專人服務的專櫃。
• 價值取向
  Ulta相信提供超值的服務，能夠鞏固顧客忠誠度。Ulta有發行會員卡 (叫做Ultamate Rewards)，利用他們的客戶關係管理平台來做目標促銷活動(targeted promotions)。
• 開店地點遠離大型購物中心
  Ulta的店面大都坐落於方便且有高流量(high-traffic)的地方，如power centers (通常power center是由3-5家大商店與幾家小型特色商店所構成)。每個店大約有10,000平方英呎大，店裡有950平方呎是做成沙龍。店內的開放式空間提供了彈性，以因應不斷變化的消費者潮流或是銷售策略。

Ulta不選擇在shopping mall裡面開設，而在所謂的power center開店。

公司營收

Ulta在2014年度的總營收是US$32.4億，較2013年成長了25%。電子商務的營收約是US$1.6億(約佔總營收的5%)，電子商務營收部分有逐年上升的趨勢。

SWOT Analysis (強弱危機分析)

Strengths

1. 如果照Morninsgstar的競爭優勢標準來分析Ulta，Ulta具備了無形資產(intangible assets -店內有超過20,000種商品)。而隨著店面越來越多，Ulta也會形成成本優勢(cost advantage)，在與供應商談判時可以獲得較低的成本價，進而提高利潤。同時，若是Ulta以後的電子商務業務越來越好，也會形成網絡效應(network effect)。
2. Ulta所處的產業是Specialty Retailer (專業零售業)。對這個產業來說，消費者的轉換成本很低或是根本沒有轉換成本，所以如果要贏得消費者的心，企業就必須強調顧客體驗(customer experience)。Ulta的商品廣度、商品價值與方便性，沒有其他零售業可比擬。Ulta訓練有素的美妝諮詢師對消費者提供了客觀的意見與與客製化的服務。Ulta重視客服、方便的地點與吸引人的店內設計，以及讓消費者可以隨意試用的環境，讓Ulta有了成功的定位，並與競爭者有所區別。
3. 區別性的銷售策略，吸引廣大族群。產品從專櫃高檔的化妝品到藥妝店的化妝品都有，店內有超過20,000種商品，超過500種品牌，滿足每個年齡族群消費者的需要。消費者可在店裡一次購足所需要的美妝品，不用跑到許多地方。這樣的商品策略吸引了各年齡、各種族、各生活型態的女性。
4. 超強的行銷策略。Ulta使用了多面向的行銷策略來增加品牌知名度，吸引客人來店裡消費，拓展新客戶與留住老客人。Ulta會利用網路、目錄與報紙來做促銷。也會利用客戶關係管理平台來做目標促銷活動。Ulta也會利用公關活動來提升Ulta的口碑。Ulta目前在網路行銷的費用上有增加的趨勢，也會利用email來做行銷。
5. Ulta有著超強大的忠誠會員計劃(loyalty program)，提升了會員忠誠度。Ulta大約有1500萬個會員，而這些會員，締造了超過80%的銷售額。Ulta利用資料庫來了解消費者的購買行為與了解如何增加店裡客人流量，並資料庫來幫助了解選擇新店面的地點。
6. 多管道 (omni-channel)經營。除了實體店面外，電子商務也提供了消費者一個購物的平台。消費者也可從Ulta.com得知產品訊息，獲得客服協助。Ulta多管道客戶的花費，是單管道消費者的2-4倍。Ulta也想將自己發展成網路上的美妝領導品牌。
7. 有經驗的管理階層。CEO Mary Dillon 女士於 2013年7月上任。在加入Ulta之前， Dillon曾在U.S. Cellular做過President and Chief Executive Officer and a Director。之前(2005-2010)，Mrs. Dillon在麥當勞（McDonald’s, MCD-US）做過Global Chief Marketing Officer and Executive Vice President。她也曾經在PepsiCo，Quaker Foods任職過。有著消費產業背景的她，非常了解到品牌及行銷對此產業的重要性。
8. Ulta的店面大都坐落於方便且有高流量(high-traffic)的地方(稱為power centers)，而非傳統的購物商場(shopping mall)裡。這樣其實減少了很多租金費用。
9. Ulta有很強的商品銷售策略，同時懂得推出高利潤的自營品牌。Ulta 的自有品牌目前佔了總營業額的 4%。
10. 會對第一線的員工做教育訓練。
11. 會利用IT來增強自己的競爭力。
12. 與廠商有很好的合作關係。

Weaknesses

1. Ulta的業績會隨著季節(seasonality)而有所波動。大部分的業績會落在每年的第四季(美國的假期)。此外，業績也會受假日如母親節，學季(“Back to School” season)，以及情人節的影響。
2. 目前在美國有3個物流中心，2016年會有5個。目前的物流可能沒辦法應付急速擴展的業務。

Opportunities

1. 全美國的美妝市場約有US$1,210億的營業額(資料來源： Euromonitor International and IBIS World Inc.)，每年以4%的速度成長中。
2. 消費者漸漸地從傳統的百貨公司(如Macy’s Nordstrom, Dillard’s)與藥妝店(如Walgreens, CVS)，轉移到美妝連鎖店(如Ulta與Sephora)消費。尤其是對年輕一輩的千禧世代來說，他們不再忠誠於任何一個化妝品品牌。能夠在這樣的開放式空間裡，試用把玩各種美妝產品，對他們來說，Ulta簡直是個尋寶的地方。

Threats

1. 美妝業入門門檻低，所以是高度競爭的產業。Ulta美妝品主要的競爭者請見下面“主要競爭者分析”部分。
2. Ulta擁有大量的消費者資料。萬一駭客入侵，竊取消費者與營業資料，對公司的營業與聲譽，將會造成嚴重傷害。
3. Ulta的開店策略並不是選在大型購物中心裡，而是在power centers。而消費者來到power center，通常是為了到特定的商店購物(這些店被稱為destination retailers)。若power center中的destination retailers結束營業，會直接影響到Ulta的業績。若在景氣不好的時候，這個情況會最為顯著。
4. Ulta若不能跟上潮流，了解消費者的喜好，會影響營業。

主要存在的風險 (Major Risk Factors)

1. 公司業績與景氣息息相關。
2. Ulta的禮品與促銷產品的供應商，有很多在國外設有工廠或是從國外進貨，同時，很多Ulta的廠商是由國外的工廠生產產品。如果供應鏈出了問題，會直接影響到Ulta的營運。
3. 若與供應商關係惡化，將影響到Ulta的生意。
4. 也會有遭消費者訴訟的風險。
5. 會受到利率(interest rate)的影響。
6. 原物料價格上漲，也會對業績造成影響。
7. Ulta寄送型錄給客人。若郵資或是紙價上漲，也增加成本。

主要競爭者分析

Ulta所屬的產業，是非必須民生消費品(consumer discretionary)底下的Specialty Retailer。 美妝業因為入門門檻低，所以是高度競爭的產業。Ulta美妝品主要的競爭者有： 傳統的百貨公司、專賣店、藥房、大型超商以及前述零售業的網路商店，還有無實體店面的網路商店。沙龍服務主要的競爭者有： 連鎖以及獨立的沙龍業者。而最直接的競爭對手，應該是法國奢侈品集團LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton底下的Sephora。Sephora 目前在美國有超過360家的店 (Ulta有774家)，在全球有1,800 家店。Sephora在2014年全球成長達雙位數(LVMH財報中並未寫出確切數字)。面對Ulta的來勢洶洶，Sephora也不甘示弱，不斷積極地推出新產品，本身除了獨立的店面外，也在JCPenney(美國傳統百貨公司)裡面設有專櫃，並積極拓展電子商務。值得一提的是，過去十年，從未有併購活動的美國百貨業龍頭Macy’s，於今年初購買了spa與美容連鎖店Bluemercury，顯示出百貨業也開始對美妝連鎖零售業者反擊。

下面是Ulta競爭對手的營利比較：

從上圖可看出來，Ulta 的表現算是挺傑出的。

可比較店舖銷售額(Comparable Store Sales)

這一詞多用在零售行業的業務分析，意思是零售集團撇除新增分店外的真實營運情況。舉例說，一家零售集團可以在平均客戶消費額及平均店舖營業額均倒退的情況下，生意依然有強勁增長，原因就是靠大幅增加分店數目。若用“可比較店舖銷售額”分析，便可及早察覺營運上有問題。Ulta在計算此一數值時，只包括了開了1年以上的店面的營收。

下圖顯示Ulta的可比較店舖的表現。主管階級認為，可比較店舖銷售額的增加，是因為行銷與商品策略的成功。同時，主管階級也認為，波動的可比較店舖銷售額受一些因素的影響(如： 美國經濟，型銷與商品策略…等)，在未來還是會繼續波動。

公司股價表現

假設投資人在2010年分別投資了US$100在Ulta，Global Select Market Composite Index (NQGS) 及 the S&P Retail Index (RLX)後，過去五年來的表現 ：

股利發放與股票購回

Ulta並沒有發放股利與股票回購的動作。

財務分析

財報中所有的年度數字，都是以來年的1月31日為截止日期，而非一般常見的12/31日。

獲利性分析

• 過去三年，Ulta的利率都維持一定的水平 。Ulta有販售高檔的專櫃品牌。而這些鮮少有折扣的商品，拉高了Ulta的毛利。
• 淨利率是公司最終的獲利狀況，打算長期投資的股票，淨利率最好不要低於10%。由上圖可看出，Ulta的淨利率一直是保持在10%以下，不過近年來有攀升的趨勢 (不過 零售業的淨利率一般來說都不高。) Ulta的淨利率也高於產業(Specialty retail)的平均值。
• 主管階級提出，在未來，營業利率會因為拉高商品的利潤，原有店面的固定成本不變動，以及電子商務的拓展而提升。

由於Ulta屬於成長型公司，投資人最好關注最近每一季的發展，確認其動能還存在。我們來看一下最近十季的表現：

• 由上圖可看出，最近十季，Ulta的表現也相當穩定。

• Ulta的年營收成直線成長，它的存貨周轉天數也跟著增加。這是因為目前Ulta處於擴張期，最近幾年不斷增加新店數量。這類公司要注意的是，若是季營收開始下滑，就要小心。

• 零售業特別注重庫存的狀況。2014年，Ulta的庫存量較2013年減少了2%，且這數字低於營收的+21.3%。這比2012年的表現也好很多。這顯示出，儘管Ulta不斷擴張，增設新店，但Ulta也對存貨做到控管。

• 應收帳款週轉天數反映的是公司的財務管理能力。從上圖可看出，Ulta年營收成長，應收帳款週轉天數在2014年有減少趨勢。

• 我們從上圖可以看出，這幾年Ulta的ROE與ROA都有趨於穩定的趨勢。ROE非常好，大於15%，ROA也有大於10%。

• 單從ROE無法看出一間企業的報酬是從哪裡來的。 ROE要搭配杜邦公式一起看，才能清楚地知道公司到底是不是健康地成長，也可看出公司的 優勢到底在哪裡，企業如果改善哪個因素，就可提升ROE。
• 杜邦公式 ROE= 淨利率(可看出企業的獲利能力) x 總資產週轉率(可看出企業運用資產的效率) x 權益承數(可看出財務槓桿)
• 由上圖可看出，Ulta的淨利率與ROE相關性極大。由此可知，Ulta的ROE多靠淨利率來提升–這是好的現象。

成長性分析

• 從上圖可看出，Ulta營收相當穩定。從2010年以後，營利、淨利與EPS成長率都有下滑趨勢，但2013年開始似乎又出現動能。

• 由上圖可看出，Ulta的每股盈餘(Earnings per share, EPS) 從2009年之後開始上揚。

安全性分析

• Ulta目前的現金，若在完全未營利的狀態下，能夠讓Ulta撐個兩年半左右(2.63)。

• 從獲利含金量，我們可以了解公司是否真的賺了錢。
• 獲利含金量=(營業現金流入/稅後淨利) x100%。越高越好，80%以上為理想。從上圖可知，Ulta 的獲利含金量，算是非常地好。

• 燒錢不兇，能存下現金的公司，通常是首選。從上圖可看出，Ulta的自由現金自2009年以後，都是呈現正數。

• Working Capital (營運資金)： Current Assets(流動資產)-Current Liabilities(流動負債)。營運資金可以用來衡量公司或企業的短期償債能力，金額越大，代表該公司或企業對於支付債務的準備越充足，短期償債能力越好。當營運資金出現負數，也就是一家企業的流動資產小於流動負債時，這家企業的營運可能隨時因周轉不靈而中斷。由上圖可看出，Ulta的營運資金相當充足與穩定 。

*流動比率與速動比率顯示企業短期償債能力的指標。數值最好大於1，且越大越好(能夠大於1.5更好)。
*債務股本比顯露出公司管理者在多大程度上願意舉債經營，而不是利用自有股本。

• Ulta必沒有負債，所以債務股本比沒有顯示出數值，且若Ulta真的負債，它的償債能力會相當地好。

價值性分析

• 由上圖可看出，自從2007年上市後，Ulta的PE都一直是高於S&P 500的狀態。其PE也比產業高出了80%。
• 用PE來衡量積極成長股如Ulta 不是最佳的方法。如果用PEG ratio來看的話，Ulta目前的PEG 是1.89(小於2最佳)。不過積極成長股短期的波動很大，但長期來說，Ulta的表現持續贏過競爭對手是非常有可能的。

技術面分析

下面是Ulta過去一年的日線圖：

• Ulta之前有幾個月的盤整，七月初開始繼續往上漲。

特別感謝：
非常感謝Trader X幫忙校稿。

備註：
在富比士(Forbes)全世界最創新的成長公司之一的排名中，Ulta名列第94：
http://www.forbes.com/growth-companies/list/#tab:rank

資料來源與參考：

1. Wikipedia: https://zh.wikipedia.org/wiki/%E8%93%8B%E7%92%9E
2. Ulta 年報
3. Ulta 2015年第一季季報說明
4. The Sephora effect: How the cosmetics retailer transformed the beauty industry
   http://www.washingtonpost.com/news/business/wp/2015/03/09/the-sephora-effect-how-the-cosmetics-retailer-transformed-the-beauty-industry/
5. Ulta Beauty’s CEO on how she plans to keep up its explosive growth
   http://fortune.com/2014/10/15/ulta-mary-dillon-2/
6. SeekingAlpha.com
7. 可比較店鋪銷售額定義：http://hk.apple.nextmedia.com/financeestate/art/20021111/2938666
8. “財報狗教你挖好股穩賺 20%” by 財報狗
9. 簡稱毛利率：
   http://value20131007.pixnet.net/blog/post/5146573–%E7%B0%A1%E8%AB%96%E6%AF%9B%E5%88%A9%E7%8E%87