【股感盤後研究室】美國經濟衰退？NVIDIA GTC 大會前瞻！水冷散熱概念股有望受惠！0310-0314一週股市分析

重點摘要

1. 目前市場過度擔憂經濟放緩的可能，但從通膨數據及庫存循環角度來看，目前沒有衰退跡象，造成這波股市下跌主要還是反應川普關稅的不確定性，影響市場投資人的信心及對於未來產生不確定，使本益比面臨下調風險。
2. AI 產業需求仍強勁，但經濟及產業，不完全等於股價，要能推升股價上行，除了企業獲利之外，最重要就是評價倍數，也就是本益比（PE Ratio），當市場對於未來的成長充滿不確定性，就會下調本益比倍數，造成 EPS 就算成長，股價也推升不了。都難以上漲的時候，其他個股上漲的空間就會被壓縮，也會面臨本益比下調的風險。
3. 但在沒有看到實際的經濟衰退或需求出現問題之前，每次的大幅修正，高機率會因為恐慌而股價修正過頭，這時反而會是嘗試逢低佈局的時間點，竟然市場會從樂觀到悲觀，也會有悲觀到樂觀的時候，因此仍持續追蹤市場行情變化，看看是否會在 3 月底 4 月初時行情友好轉跡象。
4. GB300 及 NVL288 的機櫃設計，將提升水冷零組件的需求，目前 GB300 的水冷板及水冷快接頭已確定通過認證僅奇鋐、富世達及 Cooler Master，但雙鴻也積極設計、送樣及認證，再者CSP的水冷散熱零組件不太可能僅由少數供應商供應，故未來仍有變化。建議可以關注下週 NVIDIA GTC 發表的內容，是否如供應鏈考察類似，或許未來水冷散熱概念股表現是值得期待。

美股股市分析

總經面

1. 上週五，公布美國「失業率」為 4.1%，市場預期為 4.0%，前值為 4.0%；「非農就業人數」為 15.1 萬人，市場預期為 15.9 萬人，前值為 12.5 萬人，雖新增就業人數略低於市場預期，但整體顯示勞動市場仍穩健，特別是私部門就業增長抵消了政府部門的減少。
2. 週二，公布美國「勞工流動調查報告（JOLTS）」職位空缺數為 774 萬，市場預期為 763 萬，前值為750萬，儘管目前職位空缺數據仍顯示市場韌性，但若企業對經濟前景趨於保守，未來幾個月職位增長可能放緩。
3. 週三，公布美國「消費者物價指數（CPI）」年增率為 2.8%，市場預期為 2.9%，前值為 3.0%；美國「核心消費者物價指數（Core CPI）」年增率為 3.1%，市場預期為 3.2%，前值為 3.3%，CPI 與 CoreCPI 年增率皆低於市場預期，呼應之前文章提及，1 月的 CPI 上升僅是短期因素（禽流感造成蛋價上漲），另外，住房通膨持續下降，核心服務通膨也顯著放緩。
4. 週四，公布「初領失業金人數」為 22.0 萬，市場預期為 22.6 萬，前值為 22.2 萬，就業市場整體仍保持穩定，但是，馬斯克領導的「政府效率部門」(DOGE) 正在進行大規模裁員，仍需要再觀察後續數據的變化。
5. 週四，公布生產者物價指數（PPI）年增率為 3.2％，市場預期為 3.3%，前值為 3.7%；「核心生產者物價指數（Core PPI）」年增率 3.4%，市場預期為 3.6%，前值為 3.8%，PPI 與 Core PPI 皆低於市場預期，且兩者為通膨的先行指標，顯示通膨仍處於放緩趨勢。

資料來源：股感自行整理

產業面

1. 週二，APPLE 將延後推出新版本的 Siri，該版本號稱能夠理解個人使用情境，並在 App 內執行各種操作，但並沒有明確說明 Siri 升級實際推出的日期會延後多久，僅表示將在未來一年內推出，市場擔憂新版Siri更新延後會影響新 iPhone 的銷量。
2. 週三，外電發布消息，半導體軟體公司鏗騰電子的前 CEO 陳立武將加盟 Intel 擔任 CEO，該消息引發市場普遍樂觀情緒，外資表示，陳立武擁有「成功的堅實業績記錄，Intel有更大機會重組並扭轉局面。

關稅面

1. 周三，美國總統川普對所有進口至美國的鋼鐵和鋁徵收 25% 關稅的措施正式生效。
2. 週三，加拿大今天宣布對價值 298 億加元（約新台幣 6,828 億元）的美國商品加徵關稅，以此報復美國對加拿大鋼鋁課徵關稅。同時，歐盟也祭出反制行動，計劃對美國威士忌和其他美國商品進口徵收 50% 的關稅。
3. 週四，川普表示將對法國與其他歐洲聯盟（EU）國家的葡萄酒、香檳和其他酒精類產品課徵 200% 關稅。

從近一週的總經數據觀察，無論是就業市場、通膨數據都沒有顯示經濟有惡化的趨勢，再加上上週文章提及的，製造業 PMI 跟服務業 PMI 來看目前都還是高於 50，處於擴張階段，更可以確定，現在市場過度擔憂經濟會出現衰退（有點類似去年8月股災的時候），現在市場下跌真正的主因是來自於川普的不確定性，如全球關稅、拉攏台積電扶持Intel，再加上說，上週提及美股資金流入部分，3月及有少數的資金會流入美股ETF及基金，跟美國報稅季會有提前賣股，故買盤力道縮減又有充滿不確定性的賣盤，即使本週的總經數據是呈現利多，上漲力道仍有限。

關注本下週 NVIDIA GTC 大會及 4/2 川普全球對等關稅正式實施後，是否能有 AI 產業的新利多，及關稅的利空出盡後，市場氣氛會逐漸轉佳，目前盤勢仍建議先保守看待。

從技術面來看，費城半導體指數，暫且沒有跌破 2024/8/5 的低點，若沒有再出現更新更大的利空，2024/8/5 的低點（4,290 點）或許是一個支撐點，雖然短期盤勢仍差，但下跌空間或許有限，未來一週要觀察，指數能否出量站上5日、10日均線，呈現破底翻的狀況，若沒有就要持續保守看待。（若在出現更多利空，跌破2024/8/5 的低點，就要小心市場可能真的走空）

資料來源：三竹股市

台股股市分析

本週台股持續疲弱，特別是在週三晚上公布美國 CPI 的利多數據後，隔天卻開高走低，上下震幅達到 591 點，目前仍然是下跌有量，上漲量縮的格局，主要仍是台積上週宣布在美投資千億美元後，「路透社」又發布台積電已向 NVIDIA、AMD、Broadcom 提議，投資一家負責經營 Intel 晶圓廠的合資公司，但持股比例不會超過 50%，雖然之前這個消息已經在好幾個禮拜有出現過，但同時半導體軟體公司鏗騰電子的前 CEO 陳立武將加盟 Intel 擔任 CEO，讓事件變得更複雜，市場就會充滿不確定性，擔憂半導體供應鏈會有大變動，造成除了台積電的股價被壓抑之外，其他半導體類股同樣也會被壓抑，當台積電的股價遭到大幅度的回檔，代表市場評價被降低，那其他類股要有強勁漲幅就較為困難。（未來股市分析中的「本益比下調風險」會有詳細說明），再者，觀察外資期貨未平倉空單仍在 4 萬口以上的極端值，目前市場氣氛仍然不佳，仍要保守看待後續。

技術面來看，加權指數仍無法站回年線，屬於小漲沒量，大跌有量的狀況，必須注意有緩跌的可能，這會使你的資產在不知不覺的情況下持續縮水，加權指數不排除有可能會有回測 22,000 點的可能，櫃買指數也不像前幾週一樣，如同加權指數一起下跌，雖然上週文章提及 3 月底 4 月初可能有轉好跡象，但也還是建議做好最壞的準備，同時等到明顯的止跌訊號或利多上漲的時候，在慢慢分批佈局，因為以現在技術線型全面轉弱（美股也是），要出線 V 轉急漲一個波段的可能性是比較低的。

資料來源：三竹股市

未來股市分析

美國經濟衰退了？先不急下定論

近期全球股市因為川普關稅政策強硬的關係，加上川普受訪時表示：「未排除經濟衰退的可能性」，使近期股市十分疲弱，市場對美國經濟陷入「川普衰退」的擔憂持續加劇，擔憂是否會陷入 2022 年的熊市，筆者認為，目前市場過度擔憂了，經濟可能有放緩，但目前沒有衰退跡象。原因如下，

1.通膨並沒有升溫，仍在放緩趨勢。

本次引領下跌波段，主要本週通膨預期的升溫，及消費者信心指數的下降，但2/27文章也提及，預期升溫跟消費信心下降是政治層面的因素，民主黨支持者認為未來關稅會造成通膨明顯升溫，但事實上，聯準會的研究表示，關稅對通膨的影響認為是非常有限的（長期），以目前最新的通膨數據，也是顯示通膨仍在降溫趨勢，故不論短期還長期來說，通膨要有明顯增溫的趨勢是有難度的。

2.庫存循環沒有進入到衰退

觀察美國及台灣製造業PMI-未完成訂單指數，雖然還沒有突破50的榮枯線，但是上行趨勢，當未完成訂單上升，通常代表景氣熱絡，訂單需求增加。

資料來源：財經M平方

再細看台股的話，上一次造成 2022 年的熊市，除了 FED 暴力升息之外，就是因為 Covid-19 造成下游客戶 Overbooking，最後使企業堆積太多庫存，觀察「未完成定訂單減客戶庫存」，在 2022 是呈現負值，但現在的「未完成定訂單減客戶庫存」仍是正值，搭配上圖的未完成訂單指數是上行趨勢，是可以排除庫存堆積造成經濟衰退的問題。

資料來源：財經M平方

那之前文章提及的亞特蘭大聯儲的2025Q1 GDP 預測為負成長，但也並非是經濟衰退，細看GDP公式為 GDP = 消費 +投資 + 政府支出 + 淨出口，然而，美國商務部的數據顯示，美國1月份商品「貿易逆差」意外擴大至創紀錄水平，主要是受到川普關稅影響，美國企業提前拉貨增加進口，所以進口大幅增加會使淨出口變小或變為負值，故GDPQ1負成長是合理的，為短期現象。

資料來源：亞特蘭大聯儲建立GDPNow 

綜合上述，美國經濟目前是沒有衰退的跡象，造成這波股市下跌主要還是反應川普關稅的不確定性，影響市場投資人的信心及對於未來產生不確定，使本益比面臨下調風險。

本益比下調風險？

雖然，從總經數據可以暫時確認經濟沒有問題，AI 產業需求仍強勁，但經濟及產業，不完全等於股價，要能推升股價上行，除了企業獲利之外，最重要就是評價倍數，也就是本益比（PE Ratio），當市場對於未來的成長充滿不確定性，就會下調本益比倍數，造成 EPS 就算成長，股價也推升不了。此外，市場會用最強的龍頭公司的本益比，去當作對這個產業標準，當最強最有獲利的龍頭公司股價都難以上漲的時候，其他個股上漲的空間就會被壓縮，也會面臨本益比下調的風險。

舉例說，NVIDIA 跟台積電無庸置疑是 AI 產業最強的兩間公司，目前券商推估 2026 年的 EPS，NVIDIA 約4.5 元，台積電約 58 元，以目前現在股價來說，NVIDIA 本益比僅約 25 倍，台積電約 18 倍，那對於 ODM 組裝廠、水冷散熱、電源管理的本益比就容易被下調，從近期內資及外資券商報告可以發現，許多類股的EPS是有上修的，但是本益比倍數卻是被下調。

因此，市場目前是沒有信心的，加上 2024 年股價大幅推升，但實際 AI 需求並非之前那麼樂觀（需求還是強），故整個市場進行估值的修正。所以近期在投資選股上，要能有獲利難度是較高的，但筆者對於市場沒有那麼悲觀，在沒有看到實際的經濟衰退或需求出現問題之前，在每次的大幅修正，高機率會因為恐慌而股價修正過頭，這個時候我認為會是嘗試逢低佈局的時間點，竟然市場會從樂觀到悲觀，也會有悲觀到樂觀的時候，因此仍持續追蹤市場行情變化，看看是否會在 3 月底 4 月初時行情友好轉跡象（上週文章有提及可能會好轉的原因，讀者可在點擊閱讀）。

NVIDIA GTC 大會前瞻：水冷散熱概念股狀況

下週 3/17~3/21 舉辦 NVIDIA GTC 大會，屆時 NVIDIA 執行長黃仁勳將於 3/19 台灣時間凌晨 1 點發表主題演講，本次大會將揭露更多有關 GB300、NVL288 的新設計。此前 2/27 的文章已初步介紹了 GB300 的規格，本文則專注於水冷散熱系統的改變，以下內容均為筆者綜合多家券商報告後的整理與分析

依據多數的券商報告，GB200在Firmware優化下，組裝廠已開始GB200的量產，但進度仍落後原定計劃， 3 月應該出貨的櫃數仍有下修（低於千櫃），而4月後才有望達到千櫃以上。

GB300 伺服器架構預計於 2025Q4 量產，但目前 Bianca 的打樣進度仍落後，是否會出現進一步遞延，仍需持續關注。

GB300 因重新採用 SXM7 模組（Board to Board connector，又稱 Socket），GB300 的設計使得水冷板（Cold Plate）需求由GB200的2個提升至6個，水冷快接頭（NVQD）則由4個增加至12個。

再者，有消息指出，NVIDIA跟組裝廠正在設計「無風扇全水冷散熱架構(Fanless)」，除了原本為CPU及GPU配置的6個水冷板外，SSD、NV Link卡與PCIe也將納入散熱範圍，預計每層 Compute Tray 需配置約 9 至 12 個水冷板；同時，水冷快接頭數量有望從 12 個提升至 18～24 個，以進一步加強散熱效能。

GTC大會也預計展示的NVL 288架構，將採用刀鋒式伺服器設計，該設計將縮短Compute Tray與Switch Tray之間的距離，Switch Tray將置於Compute Tray後方，並透過大型PCB板的連接器取代Cable Cartridge。

依據券商供應鏈考察，目前 GB300 的水冷板及水冷快接頭已確定通過認證僅奇鋐（水冷板）、富世達（水冷快接頭，NVQD）及 Cooler Master，但雙鴻也積極設計、送樣及認證（水冷板及水冷快接頭），再者CSP的水冷散熱零組件不太可能僅由少數供應商供應，故未來仍有變化。

再者，不僅 NVIDIA ，CSP 的 AI ASIC Server 也陸續採用水冷散熱技術，水冷零組件的需求將顯著增加，建議可以關注下週 NVIDIA GTC 發表的內容，是否如供應鏈考察類似，或許未來水冷散熱概念股表現是值得期待。（從技術面角度，股價都處於相對低檔且右下角，股價已經過長期的整理，推估下跌空間有限，但上漲空間是偏大的）

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