研究投資的四層境界

從我自己的研究經歷和經驗教訓來說(當然，更主要是教訓)，我覺得研究投資有四層不同的境界。

第一層

在這一層，你關注質化的因素，喜歡體質優美的企業。你會以巴菲特的標準去挑選企業，偏好ROE高，護城河看起來深厚的企業。你可能也很懂得波特的競爭策略，並說得頭頭是道。

在這個階段，企業對於你更多呈現出一種靜態。這種體質優美的狀態似乎是天生具備的。你對處於成長期的企業有很大的戒心，因為這個時期的企業有各種顯而易見的缺陷。(當然大多數時間你是對的，因為挑選將要成功的公司比已經成功企業要難十倍。)

這個階段，你容易將企業質化、內在的優點無限放大，忽視潛在的、甚至是短期的利空。這導致價值陷阱，長期或者短期的價值陷阱。比如11年的蘇寧、12年的茅臺，更極端還包括07年300塊的中國船舶。反而，03年格力、03年的茅臺、08年的伊利都是這個階段的研究者所不喜歡甚至唾棄的企業，只是我們比較善忘而已。

雪球上很多達人和一些價值投資鼓吹者，基本都處於這一層次。這個階段最容易探討投資理念，簡單的價值理念是有號召力的。停留在這個階段的投資人不一定意味著投資業績會比較差。但大多數的投資業績比較隨機，跑贏和跑輸市場取決於市場風格。在中國的這個小型股高估，權值股總體估值低的情況下，這樣的投資風格整體也不見得太差。

第二層

有了基本的投資理念和對競爭策略的理解，如果你有足夠的財報底子、搜集公司資訊的能力以及量化分析能力，會進入到第二個階段。

在這個階段，你關注量化的資料，你有更全面的獲利預測模型，甚至偶爾還要做DCF估值(儘管沒有什麼用)。公司變得更加資料化，財務報表、業務資料、費用預測與競爭對手的資料對比，公司變成資料的集合。某種程度上公司呈現出無限細節，無數管道匯總的資訊是超負荷、甚至是互相矛盾的。

這個階段，你對公司獲利預測甚至估值精確到小數點，這種精確給了你虛假的安全感。但在內心深處，你懷疑這些資料的真實性。你的獲利預測和公司歷史資料保持線性相關，當一季的收入增加速度低於預期，你會下調接下來的幾年的增長速度預期，導致公司估值更快的下降。由於這是市場普遍的做法，你的獲利和估值與市場趨同，當市場悲觀的時候你也悲觀，市場樂觀的時候你也樂觀。

大體上，大部分賣方分析師以及基金經理們大致處於這個階段。按照這樣理解來做投資，大致上很難戰勝同行，因為你對公司的理解就是同行的理解。但由於基金總體的資訊優勢，大致上能夠戰勝市場和散戶，但取得穩定的超額收益依然是困難的。

第三層

如果有出色的天賦、足夠的勤奮，少數人可以到第三個階段。

在這個階段，企業對你呈現出有機體的特徵。企業不再是一個個冷冰冰的數字模型，儘管資料仍然是她的骨骼；也不是一個模糊體質優美的概念，儘管你對質化因素的理解更加深刻。你能迅速抓住企業的本質，在紛繁複雜甚至互相矛盾的資料中，你能馬上意識到哪些資料是至關重要的，並且做出相對準確的判斷。

你可能仍需要產業的專家給你提供對產業觀點，但藉著他們，你對企業的理解甚至更深，能夠做出更準確和前瞻的預判。你不再需要模型去預測獲利和估值，你在頭腦中就完成了預測，儘管是粗略的，但這種模糊的正確遠勝於精確的錯誤。

這個階段，你看到的公司是一個個活生生的有機體。你可以感知到這個有機體，是強壯還是脆弱，激進還是保守，充滿生機還是暮氣沉沉。你理解了企業的成長就像小樹苗長成大樹。很多小樹苗最終只是小樹苗，但你能意識到什麼樣的小樹更容易長成蒼天大樹，並給予他們更多的關注。

能達到這個階段的投資者，你或許很大程度同時也是優秀的管理者。你理解管理層的價值，他們是公司的靈魂。你瞭解企業的策略選擇本質上各種資源的取捨、潛在收益和風險的平衡，什麼時候需要足夠進取，什麼時候需要穩健保守。

在這個階段，你對公司的理解已經遠遠超越市場。市場大多時候是對的，但你能等待，等待市場犯錯，並在你的賠率占優時下注，通過市場的錯誤獲益。

我見過少數的投資界的大佬們達到了這個境界，儘管仍受到能力圈的限制，但這個階段的投資者憑藉超越市場的理解能力，能夠穩定戰勝市場，並且適應各種風格的市場。所以如果你要找到這些投資者，去看看他們最近10年的業績。

第四層

這個階段，是超級投資者的階段。你獲得了真正的全域（3067-TW）觀。你不但看到樹木，你還看到了整個森林。

每個企業就像一個小小的點，單獨看你只能看到紅黃藍的光、但所有的點整合在一起，你看到是完整的畫面，有意義的畫面。在這個階段，宏觀經濟不再是一個概念，它具備了微觀的意義。你看到各個產業，各個企業不同宏觀下，利潤的傳導變化、景氣的高低迴圈。

這個階段的超級投資者，他們能夠勝任超級規模資金的分配，在超級大的規模下，依然能夠取得持續超越市場的收益。世界上，可能只有巴菲特這幾個人能達到這個水準。

《雪球》授權轉載