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產業
裕國（8905-TW）冷凍負責肉品加工、食品進出口買賣以及冷凍冷藏的倉儲服務，屬於民生必需品，而且隨著外食人口增加，冷凍食品的需求也逐漸提高，這樣的趨勢如何反應在財報中呢？一起來看看吧。
營收分析
裕國冷凍的營收趨勢有三個明顯要點，第一是營收波動很大，而從比重來看主要受營建收入的變化影響；第二點則是商品銷售從 2013 年逐年下降，但從 2016 年開始每年都有高成長；第三點是公司的冷凍冷藏業務，從圖中可看出在六年間近年營收沒有明顯變化。
先談營建收入的變化，在 2014 年時營收大增的原因，包含裕國價值 12 億元的裕國「豐順」大樓的 172 戶全部銷售完畢並於第一季時入帳，另外公司在 2013 年售出的「天沐」、「豐順大街」以及「天虹」建案原訂於 2013 年第四季入帳，但因為執照取得與交屋延後，延到 2014 年入帳。
而在 2016 年時，公司陸續售出 2015 年施工的建案，帶動營建收入再次成長，然而公司在此時開始對房市保守看待，因此規劃 2017 年先以銷售舊建案的空房為主，直到 2018 年時公司推出豐盛大樓建案，等此建案開始銷售後，預期營建收入的比重將提高。
商品銷售的營收從在過去幾年呈現 U 型，主要跟肉品的需求與價格變化相關，在 2014 年時肉品需求受到國內食安風暴影響，2015 年時則因為中國禁止美牛進口導致美牛價格下跌，然而 2016 年後美牛價格開始回升且公司加大美牛進口量，帶動營收成長，並且因為裕國的商品客戶多為零售商或企業，從2019年第一、第二季的財報看出，裕國的營收並沒有因為外送產業的興起而衰退。
除了進出口貿易的部分外，公司在南投的肉品加工廠產能逐漸飽和，因此裕國考慮另興建一處肉品加工廠，另外也改變通路策略，過去肉品直接銷售給盤商，未來將拓展量販店、餐廳與飯店等通路，可望帶動營收成長。
冷凍冷藏收入在近兩年非常穩定，但在 2018 年新建的高雄仁武廠完工後可望帶動營收成長，另一方面，公司也計劃在新竹與嘉義覓地擴廠，未來營收成長率可能提高。
獲利能力分析
裕國冷凍的歷史獲利能力波動大，但長期來看處於下跌趨勢，另外，公司的獲利率變化主要是受毛利率影響，營業費用方面在 2014 至 2018 年間都約為 6%，變動較少。因此要分析公司的獲利能力變化，主要從毛利率下手，這又可以分兩點：2015 年的大幅衰退，以及 2016 到 2018 年逐漸下滑的原因。
2015 年毛利率大幅降低的原因有兩點，第一是公司在 2014 年有建案完工並交屋後，2015 年僅有餘屋銷售，毛利率較低；第二點則是公司在 2014 年時購入高成本的肉品，但當時需求量較低導致庫存過多，2015 年持續消化高成本庫存，導致毛利率衰退。
2016 年到 2018 年間，雖然肉品方面高成本庫存逐漸消耗完畢，但營建業務方面沒有新建案，持續銷售餘屋導致毛利率低，在 2018 年中時公司宣布推出新建案，或許能在未來帶動毛利率提高。
現金流分析
現金流量可以輔助我們判斷公司的經營狀況還有獲利的“真假“，一家好的公司若獲利提升時應該要帶動本身現金流的增加。裕國的現金流量不穩定，過去六年有兩年的自由現金流為負，原因在於營業現金與營收的成長仰賴與獲利性的提升，而獲利性的上升與下降則取決於營建收入，若今年預計有個新的住宅會完工即會帶動當年的獲利和營業現金流，但因為近年來營建市場的景氣較差，導致裕國的新建築也是有一年沒一年，使現金流量較不穩定，而 2015 和 2018 年的數字異常也是因為獲利性的降低，由此可看出裕國的現金與獲利性十分相關。
結論
了解過裕國冷凍的營收與毛利率後，可以發現公司目前成長的關鍵在於新建案的推出，難怪公司曾考慮轉列為營建類股，而投資人也要注意，別因為冷凍食品市場樂觀就直接投資。
資料來源：裕國冷凍年報
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