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產業
上回我們提到泰森食品（Tyson Foods, TSN-US）多年來不斷靠著併購擴大自己的規模，短期似乎能從豬瘟與貿易戰獲益，那麼長期而言又如何？其會計截止於 9 月底左右，讓我們一起來看 Tyson foods 目前的財務狀況吧！
營收和損益表之三率
由於非洲豬瘟的緣故中國撲殺上億隻豬，造成全球蛋白質總供應量大約下降 5%-6% 之間，影響全球肉類供應鏈。根據美國農業部（USDA）的數據顯示， 2019 年美國蛋白質產值（牛肉、豬肉、雞肉、火雞）成長約 2％，然而中美貿易戰的不確定性導致 Tyson Foods 的銷售價格受到影響，豬肉因中對美的出口限制使美國國內有豬肉供給過剩的現象，進一步影響存貨天數上升（成本上升）。依照經濟學理論，這種狀況豬肉價格理應下跌，但由於 5% 的蛋白質缺口引起豬肉價格飆漲，Tyson Foods 整體呈現營收上漲、營業利益下降的奇怪現象（成本上升速度小於價錢上升速度）。此外，今年 8 月 Tyson Foods 其中一處牛肉生產設施發生大火，其牛肉成本增加。
從下表中可看到其近三年的營收成長率有逐年成長的現象。 2019 年 Tyson Foods 的營收成長率接近 6%，主要原因在於牛肉與預製食品的併購與銷售價格提升，但由於雞肉和豬肉的營業利益下降， 2019 年的營業利益低於 2018 年。我們通過這張圖能發現到目前為止 Tyson Foods 尚未從中美貿易佔中獲益，正如同其於 2019 年 11 月的 Q4 電話會議所說，政策變化過大，極難預測 2020 年泰森的營運狀況。
經營效率
現金轉換循環（Cash Conversion Cycle, CCC）是一項衡量企業經營效率的指標，用來檢視企業在賣出商品、收錢和付錢時的效率，若企業效率好代表其能比同業更快收到現金、更晚付款，如此就有源源不斷的無本資金可以使用，亦代表著企業對其上下游廠商較為強勢，具有議價能力。公式為：平均銷貨天數＋平均應收帳款收現天數－平均應付帳款付現天數，除卻應付帳款收現天數越長越好外，其餘皆越短越好。下圖為 Tyson Foods 與 JBS S.A.（美國第一大肉類食品公司） 之現金轉換循環的比較，由於 JBS S.A. 會計年度截止於 12 月底，因此暫無 2019 年的資料。從此圖可看出 Tyson Foods 近年來經營效率有逐漸變差的傾向， 2019 年的現金轉換循環幾乎是 2016 年的 2 倍，且遠高於 JBS S.A.。
是什麼造成這樣的情況呢？我們將公式中的三個週轉率分別拉出來看，事實上應收帳款週轉天數與應付帳款天數差異並不大（皆在五天以內），最明顯上漲的是存貨週轉天數。此指標代表企業並沒有做好存貨管理能力，出現存貨積壓的問題。這在食品業是很嚴重的事，因爲食品業的存貨具有時效性，商品一旦過時，其價值就會產生減損、成本上升，而透過這數據更是證明美國國內供過於求的現象。
現金流量
現金流可說是一家企業之血液，若一家企業有穩定的營收卻沒有現金，容易因現金周轉不靈而有「黑字倒閉」的情形。Tyson Foods 近三年雖持續併購與出售公司，但其自由現金流（活動現金流 – 資本支出）是相當穩定的，並沒有發生打臉充胖子的情形。
商譽及總資產週轉率
併購經常會伴隨著「商譽」的產生，所謂「商譽」指的是企業在併購時，付出超過合併企業凈資產的差額，截止至 2019 年 Q4 泰森的商譽及無形資產佔其總資產的 45%，比例是相當的高。我們從另一個角度—— 總資產報酬率（ROA）來看，Tyson Foods 的總資產週轉率不斷下降，這代表企業每投入 1 元資產所獲得的利益逐漸變少，Tyson Foods 並沒有從併購中獲得更大的效益反而還下降。投資人可以從中思考這樣的併購案是否為一件好事，亦或只是單純想擴大自己的規模呢？
小結
2019 年可說是 Tyson Foods 最多事之秋的一年，除了一場大火燒毀部份牛肉工廠外，亦發生兩場罷工並因品質問題召回將近 1,200 萬鎊雞肉條與 40,000 磅的冷凍雞肉餡餅，然而其第四季季報依舊繳交出亮眼的成績。未來短期除了能受益於非洲豬瘟的效應外，中國亦在 2019 年 11 月取消不得從美國進口雞肉的禁令（此禁令長達了五年之久），為美國帶來超過十億美元的商機。長期而言，Tyson Foods 一直以併購增加其價值的模式是否是個好行動值得投資人深思。
資料來源：
Tyson Foods 2019 Annual Reports、Tyson Foods 2018 Annual Reports、Tyson Foods is a Tastay Stock、Tyson Foods is a Terrible Investment、China lifts ban on US meat imports
【延伸閱讀】
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