亞洲金融風暴｜亞洲金融風暴成因？影響？如何解決的？

1997 年 7 月，泰國爆發一場與外匯有關的金融災難，並且在接下來的幾個月蔓延至亞洲其它國家，馬來西亞、菲律賓、印度尼西亞、南韓都受到影響。這場源自於泰國，卻不止於泰國的金融災難，被稱為亞洲金融風暴（Asian Financial Crisis）。

亞洲金融風暴衍生的災難不僅限於金融方面，亦影響到政治面。1998年，菲律賓舉行總統大選，執政黨基督教穆斯林民主力量黨（Lakas–Christian Muslim Democrats，簡稱Lakas）的總統候選人總得票居次，與當選的約瑟夫．艾斯特拉達（Joseph Estrada）相差 24 個百分點；掌權超過三十年的印尼總統蘇哈托（Suharto）在 1998 年辭職，在隔年（ 1999 年）的國會選舉中，蘇哈托所屬的專業集團黨（Golkar）首次失去建黨超過三十年以來的國會第一大黨地位；1997 年年底，南韓總統金泳三陣營推出的候選人敗給在野黨候選人金大中，正式宣告從二戰結束以來，長期執政半世紀的保守陣營失去政權，寫下南韓史上首次政權和平交接。

經濟就是政治，政治就是經濟。對於經濟學家與政治學家而言，這一場離我們將近四分之一世紀的亞洲金融災難如何發生，如何影響各國，各國執政者與繼任者如何面對，都是值得省思的歷史課題。

亞洲金融風暴是什麼？

亞洲金融風暴（Asian Financial Crisis）發生於 1997 年 7 月，風暴中心位於泰國。

當時的泰國地產發展商 Somprasong Land 無力償還到期的 8,000 萬美金歐洲可轉換公司債（European Convertible），敲響泰國房地產過度膨脹的喪鐘。金融業放款的客戶中，房地產商是大戶，因此許多外資銀行限縮貸款，雨天抽傘，對沖基金也開始拋售泰銖。泰銖遭到狙擊只是亞洲金融風暴的開始，由於其它東南亞國家——菲律賓、馬來西亞、印尼——的發展模式與泰國相似，都屬於借入大量外匯來開發國內房市和股市，因此盧比、令吉、披索也遭到大量拋售，巨幅貶值，釀成最終的金融風暴。

亞洲金融風暴經過

泰銖遭到拋售後，盧比、令吉、披索也步上後塵。除了東南亞之外，東北亞的韓國、日本也遭受影響，韓元和日幣的幣值相應下跌。以下的跌幅是以世界銀行的資料計算，單位為年，以 1997 年和 1998 年做比較：

資料來源：World Bank

資料來源：World Bank

資料來源：World Bank

資料來源：World Bank

資料來源：World Bank

資料來源：World Bank

亞洲金融風暴成因：近因

泰國企業的短期債務過高，無法償還，導致泰銖迅速貶值。泰銖貶值後，鄰近國家的盧比、令吉、披索跟著巨貶，就連東北亞的韓圓和日圓亦一起貶值。

當時在 IMF 任職的 Timothy Lane（他曾是 2009 年至 2022 年的加拿大央行副行長 ）指出四個因素：

泰國金融的體制脆弱，無法償還短期的外債，導致外資不信任泰國，撤出資金，泰銖因此劇貶。還不出債務的銀行、企業紛紛倒閉，造成股市指數下跌、失業人口上升，國內生產總值因此萎縮。同樣的模式亦發生在鄰近國家。

亞洲金融風暴成因：遠因

觀察金融問題的產生時，近因只能解釋問題成型的後階段，而遠因可以闡釋問題形成的前階段。上述的近因僅只解釋東南亞國家的金融體系脆弱性。亞洲金融風暴之所以蔓延至其它國家，其遠因與日本、美國有深刻關係。

探討熱錢湧入、逃離泰國，導致泰銖劇貶時，我們需要問：這些熱錢從哪裡來？為什麼而來？

1997 年從東南亞撤退的外資，大多數來自日本與美國。1985 年，美日簽訂廣場協議。廣場協議導致日圓瘋狂升值，日本企業的出口價格也因此攀升。日本企業為了躲避因匯差而產生的利潤受損，因此挪移大量資金到東南亞。因為緊張的美日經貿關係，而充斥於東南亞的日本資金成為東南亞國家借貸的來源，養成了東南亞國家借取大量外匯的經濟發展模式。

資料來源：Macrotrends

90 年代初期，來自美國的養老金基金、退休金基金取代日本資金，成為東南亞國家的外資來源。當時的美國利率在 5 %左右，相比之下，菲律賓、泰國動輒二位數的利率有更吸引人的報酬率，因此美國資金選擇湧進東南亞。以通俗的語言表示，這些資金就是快速進場，卻也快速離場的熱錢。

資料來源：Federal Reserve Bank of St. Louis

假使這些資金的投資標的是具有真材實料的產業，例如鋼鐵業、煉油業，或者能夠置換成具有長期報酬性的實體資產，例如海運業，東南亞國家必定可以將這些被後世貼上投機性質的熱錢，轉換成對國家經濟有長遠助益的外資。

熱錢和外資，兩者的差別只在於國家如何運用金錢。

然而，東南亞各國卻反其道而行，將這些日圓、美元注入房地產和股市。這些投資標的資產價格攀升不是由實物的發展來支撐，而是由人為方式操控，也就是所謂的「泡沫」。泡沫破滅的瞬間，就是亞洲金融風暴發生的那刻， 1997 年。

對此，曾任菲律賓眾議員，目前在紐約州立大學賓漢頓分校任教的 Walden Bello 撰文表示，「對泰國、菲律賓、馬來西亞、印尼的銀行來說，這些都是壞消息，因為它們的風險高度暴露於房地產中。」

亞洲金融風暴影響

亞洲金融風暴對東南亞的影響

東南亞各國的股市崩盤，幣值劇貶，銀行、企業倒閉，失業人口上升。垂頭喪氣的經濟表現必然產生社會的不穩定性：1998 年，菲律賓的執政黨在總統選舉中慘敗；同年的印尼，掌權超過三十年的總統蘇哈托辭職，1999 年的國會選舉中，執政黨亦失去建黨以來的國會第一大黨地位。

亞洲金融風暴對台灣的影響

與東南各國相比之下，台灣表現地十分良好，其原因在於台灣的外匯儲備遠高於泰國、馬來西亞、印尼，時到今日，台灣仍然擁有可觀的外匯儲備總額，世界排名第六，僅次於中國、日本、瑞士、俄羅斯、印度。

在金融風暴爆發後，台灣決定讓匯率浮動。兩三個月之內，台灣動用約 70 億美金的外匯儲備來捍衛新台幣，讓新台幣的跌幅座落於 15 %附近。和東南亞各國的波動相比，台幣的震盪區間顯得溫和許多。

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資料來源：tradingeconomics

亞洲金融風暴 對經濟的影響

對於出口導向的國家，幣值劇貶的確會幫助出口業的成長，但是在 1997 年的金融風暴中，受災國的出口表現卻萎靡不振。根據北京大學和香港大學的聯合研究，「1998 年，韓國出口下跌 4.9 %，較其他重災區溫和，泰、馬和印尼則分別下跌 6.8 %、6.9 %和 10.5 %。​​」其原因是「競爭加劇，導致出口價格下降；銀行業出問題，令出口業務難覓融資；利率高企，出口商經營困難。」換句話說，亞洲金融風暴使融資管道惡化，使各行各業難以借貸轉投資。除此之外，不只一個國家的貨幣劇烈貶值，使得同業的出口優勢沒有理論中的那麼美好。

對於積欠外債的政府和企業，本國貨幣貶值等同於以美元、歐洲貨幣做單位的債務劇烈膨脹。還不出外債的企業紛紛倒閉，使失業人口上升。失業人口上升導致民間收入下降，國內生產總值連帶下降，各國的經濟呈現萎縮狀態。1998 年，本文探討的每一個國家的國內生產總值都呈現負成長，印尼的成長率甚至低至負二位數。

資料來源：World Bank

亞洲金融風暴 對股市的影響

股市反映一國產業的經濟表現。在 1997 年至 1998 年，泰國曼谷的 SET 指數、印尼雅加達的 JSX 指數、馬來西亞吉隆坡綜合指數、菲律賓綜合指數都呈現下降趨勢。以下圖片是各國的股市指數在 1997 年當年的走勢（因為系統錯置，請忽略左上角的漲跌幅計算）。

資料來源：tradingeconomics

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資料來源：tradingeconomic

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亞洲金融風暴如何被解決的？

隨著金融風暴的擴展、蔓延、惡化，IMF 旋即快速進場。IMF 提出緊縮性財政政策和緊縮性貨幣政策的改革要求，下令泰國、印尼關閉無藥可救的銀行，提高增值稅、加息，降低泰銖、盧比的流動性。但是這些舉措無法止血，反而造成恐慌性擠兌效應。因此 IMF 和印尼、泰國、南韓政府達成協議，由後者提供擔保，使各國銀行的債務能有緩衝期，才使金融危機沒有進一步惡化。

亞洲金融風暴結論

1998 年 4 月，第二屆亞歐會議（Asia–Europe Meeting，ASEM）在英國倫敦召開。會後，與會的 25 位國家元首和歐洲執委會主席發表共同聲明，表示亞州金融風暴不僅攸關亞州，其外溢性質亦波及歐洲各國，迫使歐洲領袖必須處理從泰國擴散的金融問題。「領袖們注意到，對於解決亞州經濟困境，歐洲有深刻的利益；此外，歐洲的利益亦包括參與雙邊與多邊的努力，克服難關。它們亦關注到，亞州夥伴提供重要的財政、經濟協助。」

來自日本、美國的資金能夠使泰國、印尼、菲律賓、南韓的金融機構產生危機，是金融產業逐漸全球化的一個例證。1997 年的亞洲金融風暴不僅掀開了東南亞各國經濟榮景背後的敗絮其內，亦反映出國際資金的高流動性。晴天借傘，雨天收傘，國際資金遵循的是這個規則。一旦察覺泰國房地產的還款危機，國際資金說撤就撤，拋售泰銖的速度比什麼都快。

因此，反思這場金融危機時，我們應該聚焦於亞洲金融風暴的遠因，探討為何外資一進一出，東南亞和南韓的貨幣就會巨量貶值，台幣的貶值幅度卻僅有它們的一半。與其怪罪國際投機客的無情熱錢，不如改善本國產業和中央銀行的經濟面和金融面。透過增強本國產業的實際體質，才能緩和國際資金追逐高利的衝勁。巴菲特的名言，「潮水退去後，就知道是誰在裸泳（You don’t find out who’s been swimming naked until the tide goes out.）」特別適合反思這場金融危機的每一個人。

【參考資料】

• Wall Street Journal, “Somprasong Land Defaults On an Interest Payment,” February 5, 1997.
• Asia-Europe Meeting, “The Financial and Economic Situation in Asia 2nd ASEM Summit (ASEM2),” April 3-4, 1998.
• TImothy Lane, “The Asian Financial Crisis What Have We Learned?,” Finance & DevelopmenT, September 1999, Volume 36, Number 3.
• Walden Bello, “The Asian financial crisis: Causes, dynamics, prospects,” Journal of the Asia Pacific Economy, May 2, 2007.
• Investopedia, “10 Countries With the Biggest Forex Reserves,” June 21, 2022.
• 《亞洲金融危機的成因及演變》（香港：香港大學香港經濟及商業策略研究所，2000 年），香港大學亞太經濟合作研究中心、北京大學中國經濟研究中心。

【延伸閱讀】

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