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投資
資產管理行業勝者為王，做得越長久，往往成績也越好，尤其我們做價值投資的人就兩個要點，第一個不虧錢，第二個做得長。市場誘惑很大，機會也很多，但是你把握不好，就容易踩到陷阱了。有市場本身受不了誘惑踩進去的，也有自己走偏了進去的。
價值投資的有效性
價值投資在全球都是有效的，為什麼有效？原因非常值得大家深思。
一是均值回歸及背後的資本逐利。
均值回歸是投資的基本常識，整個市場的風險溢價長期圍繞一個均值波動。當漲幅過大，價格漲得太高之後，這個標的未來的回報就不夠，潛在投資回報率下降，就吸引不了理性的投資者，理性的投資者會去尋找更豐美的水草。一旦趨勢投資者的力量開始衰竭的時候，走勢就會反轉。反過來，跌幅大了，價格低於內在價值的時候，未來的潛在回報就是非常豐厚的，就會吸引我們這樣的價值投資者的介入，籌碼會越來越少，股價上漲是很輕鬆的，下跌是不容易的，就是這麼一個循環，事實上就是這麼一個均值波動的過程。
均值回歸不僅僅適用於行業競爭，也適合於經濟、社會、行業、公司，全部都適合，是對於過往趨勢的一種矯正。
二是有更多的價值實現方式。
價值投資為什麼有效？因為可以通過分紅和回購、更多的被併購的機會、大股東和管理層的增持、市場趨勢性的機會來實現價值。比如我們買的萬科，當時根本不知道當時萬科會被姚老闆舉牌，然後許老闆又進來了。如果一個公司真的被低估了，管理層也會想要增持。
當然市場趨勢機會也會有，每隔幾年總會有一些波段機會，但可遇不可求。我們的收益中也有一些是來自於市場趨勢機會給我們的，比如 2012 年、 2013 年我們都是滿倉， 2014 年甚至有一定槓桿。
三是好公司有持續價值創造能力。
我們是一定要看公司的未來，不看未來就沒有什麼好買的。看未來，一般來說好公司有持續的價值創造。比如格力（ 000651-CN ）電器現在一年兩百多億利潤， 2005 年也就幾億利潤。 2008 年奶粉三聚氰胺事件爆發時，伊利股份當年大幅虧損，只有 50 億市值，現在一年的利潤比當時的市值都高出不少。
投資的本質與價值投資的邏輯
投資要有機率思維。這是什麼意思？投資本身是對未來的預期，有個公式：
Ea= E1 × P1 + E2 × P2 + E3 × P3 +……。
E代表我對這項投資的預期回報率，P代表這項投資成功的機率。
普通投資者是沒有機率思維的，很多老百姓只看預期回報率很高，所以總是被騙。原因是什麼？他這個P（機率）肯定是等於 0 的，時間一長這個P肯定是等於 0 的，你預期報酬率再高，最後也是等於 0 的。有些熱錢操作妖股，也是這麼做的，把故事講得很大，比如要是成功了以後會怎麼樣，來吸引那些想短期賺暴利的普通投資者。從長遠來講這些故事實現的機率基本上等於 0 的。等熱錢覺得漲的差不多了，就把它賣給想要短期暴利的老百姓。我覺得這樣的風格從頭到尾都是不行的。
舉個例子，索羅斯的成功，他並不在乎獲利的機率有多高，而在乎獲利的級別是多大，也就是他不在乎這個P有多高，但是他知道他加了槓桿，只要博一把成功，他的E（預期回報率）就會翻十倍，甚至更高。他的P也不是那麼高，但是高的時候他會下重注，所以他會輸小錢、掙大錢。但是我們從來不玩小機率事件。小機率事件就如同賭博，做投資很多人就做成了賭博。
我們做的投資就是高機率事件。就像巴菲特這樣，巴菲特是P（機率）為主，E（預期回報率）為輔。巴菲特持有的一些股票，其他基金經理不是不懂，就是不屑。巴菲特為什麼追求P呢？首先他管理的資產規模已經很大，他不可能找那些回報率很高的小公司。第二個因素，他有 1.5 到 1.6 倍的槓桿，但是他的槓桿是不會出問題的那種。所以巴菲特就會要求，買的東西，預期回報率要求不高， 10% 到 15% 就差不多了，但是P獲利的機率高達百分之八九十。當然巴菲特投資的時間已經五十幾年了，不好比。最重要比的是做得長，不要掉進陷阱裡，報酬率某些年份低一點不要緊。
此外，價值投資重視複利原理，它的長期回報非常驚人，勝算高，盡量不虧錢。有特別好的機會的時候敢於重倉。
用最簡單的話來說，價值投資就是便宜買好貨。這一點很重要，很多人想做，但是做不好。主要是因為投資者對內在的價值評估不了，企業股權的價值評估是非常難的。為什麼企業的市值一會兒跌到那麼少，一會兒又漲了那麼多。這裡面除了人性之外，還因為股票是資本市場，越是不容易估值的市場越容易產生巨大的波幅。
企業的內在價值理論上可以由未來的自由現金流貼現算出，但是DCF模型可操作性差，更多的是一種思維方式。價值投資評判內在價值不是靠公式算出來的，都是靠你自己對行業的了解，對公司的了解，對人的了解，以及對業務的了解等等。做純價值股的往往對人性的考驗更大，有時間它就是被人嗤之以鼻，很久都不反應，它的反應週期和遲鈍性更明顯，所以要有比較合適的業績增長。
價值投資實踐
價值投資最確定、最重要的是要買的便宜，第二確定的是選到優秀的公司，再來確定的是能夠有週期的感覺，最不確定的就是預測市場。
首先，價值投資最重要的就是牢記估值。
不是買價值股的人就是價值投資，買那些看起來不起眼的普通公司就不是價值投資，關鍵看你在什麼價位買。當然，在估值的前提下最好買優秀的企業，因為優秀的企業有更大的勝算。在估值能夠滿足你要求的前提下，也就意味著你的潛在回報率是在你的必要回報率之上。比如我們測算內在價值和價格會提供三～五年15% 以上的漲幅，就是每年符合15% 以上的漲幅，才能夠進入我們的視野裡，但如果覺得它不符合這個目標，那就不是價值投資的標。
我個人認為，現在的價值投資很紅，不是大家對價值投資理念的認可，而是對價值投資風格的認可。風格是會變的，理念是不會變的，理念已經接近 80 年了，沒有變過。它的方法和策略，以及適用的標的和適用的市場都不太一樣。但是它基本的原理就是買到便宜貨，這是最基礎的。現在大規模買入一些所謂價值股，可能還是因為價值投資風格得到了認可，並不是價值投資理念得到了認可。講得更通俗一點，是因為這些股票漲了，所以投資者會買，並不是因為他們值錢了，有很高的預期回報了，所以他們才來買。我覺得，價值投資的理念是不會變的，但是價值投資的風格一定會變。當然我也不知道什麼時候。
其次，選擇優秀的公司，陪伴優秀的公司成長。
價值投資是一個套利的過程，有的人是靜態套利，有的是動態套利，不管是套靜態還是動態的，最重要的是好的公司。原因很簡單，因為跟一群不太行的人打交道，你犯錯誤的可能性比較大；跟一群能力超群的人打交道，雖然貴一點，隨著時間的推移會超越你的想像。所以，對於普通企業而言，我們需要的折扣更高，就是這樣一個道理。但是，選擇企業是做價值投資的核心根本能力。做估值理論上來講，考驗的是你的品格、性格、價值觀，也包括機構的價值觀、文化和激勵機制。
事實上真正能做價值投資的人是很少的，很多人被套進去的時候說我是做價值投資的，有的人說是做價值投資的，但換手率卻很高。按照我對價值投資的理解，如果換手率這麼高，這是不符合價值投資規律的。價值投資的規律是說價值終將反映價值，而且一般反映價值都需要比較長的時間。
至少來講，價值投資的考核機制必須是長期，資金是長期的，考核機制也要長期的，不要天天排名。很多時候股票的價格就是不反映它的價值，那怎麼辦？等待，或者忍，忍的時候很煎熬的。你能不能忍住，如果你天天看排名，很忍得住，有些股票真的是很久就沒反映。為什麼我們要推出三年封閉期的基金，因為它是跟價值投資匹配的，價值投資所買的標的一年不反映價值是很正常的，如果三年不反映價值機率較低，當然前提是要評估企業的內在價值。
再來，感受週期。
市場四季的更替是周而復始的，背後是亙古不變的人性。市場週期是這麼周而復始的，有的時候週期可能是三年，有的時候週期可能是七年，跌的一般是長的，漲的比較短，但是說不定以後它會變化，但不變的是週期。如果你在市場待得久的話，四季的更替，會有感覺。比如在冬天你要穿暖一點，夏天你不能穿太多，春天你要帶把傘。你在不同的季節要有自己的應對的策略，而不是要想著去預測市場。預測到市場所謂的點位完全是一種運氣行為，但是在什麼時候感受到這個已經過熱了，或者在什麼時候有很多的投資價值？這個專業的人士完全可以去體驗。
最後，不要預測市場。
其實很多人免不了，如果你市場預測得準是最容易達到的目標，但是你越想達到目標反而容易失誤。市場很難預測。精明如索羅斯，大部分的市場他也無法預測，他只有在恐慌和貪婪集聚的市場形成的那一小階段，覺得因為人性的原因可以去參與，甚至還包括他自己去影響，形成趨勢。大部分時間預測市場基本上是失敗的。
原因很簡單，資本市場是一個複雜的非穩態的混沌市場，而且是二階混沌。二階混沌就是你只有知道了第二天的表現，你才能預測第三天。你如果連明天會怎麼樣的都預測不到，怎麼能預測第三天的？所以，大部分時候市場是不可預測的，只有少部分的時候有跡可循。
還有個原因就是藝術的成分，掌握這種藝術的人非常少，最大的區別可能就是體現在這個地方，幾乎是只可意會，不可言傳。對賣點的把握很重要，買的時候差別不大，賣的時候基本上根據市場的趨勢，根據各方面因素來掌握，會賣的是師傅，資產管理行業基本上確實是這樣。但是買入和價值投資是完全可以復制的。
戰勝市場是比較困難的一件事，除非你正確的預測到極端事件。霍華德．馬克斯說過，卓越的業績來自於正確的非共識的預測，然而非共識的預測很難，正確更難，執行就更加難。我們真正做出正確的非共識的預測不太多。大概就兩次，第一次就是 2009 年的時候，我們全面轉向內需社會建設方向的投資，清空了很多投資屬性的品種；第二次是 2015 年第二季度，我們減倉、換成藍籌股。如果你時時刻刻想跟市場作對，你勝算就會很低。
投資更重要的是對自身慾望的管理，事實上不僅僅是投資，也包括事業、人生。
⟪雪球⟫授權轉載
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