價值投資人自行操盤和管理共同基金的差別

在其他價值投資部落格，或是Facebook社團，經常看到投資績效還不錯的高手，底下都會有粉絲留言鼓吹他去當基金經理人。但在我的角度來看，信奉價值投資的人，要成為一位好的公募基金經理人，其實不太容易。

站在一般散戶的角度，很難理解公募基金的運作，本文就從投資組合管理、停損點、同業績效、流動性等面向，簡單說明管理共同基金跟自己在家操盤，到底有哪些不一樣？

1. 單一持股上限10%、持股水位不得低於70%

坊間常見的價值型投資人，有可能是因為本金規模較小的關係，投資組合通常集中在5~10支股票，有的甚至只有3~5支，完全顯現把雞蛋放在同一個籃子，然後顧好籃子的精神。但公募基金，因資金規模龐大，且法規有單一持股不得超過10%的限制，持股通常落在20~30支，有些甚至達到30支以上。

這意味著，就算你找到一個好的投資機會，也因為不能重押，對整體績效的幫助會相當有限。

此外，又因為持股水位不得低於70%，在市場找不太到投資機會的時候，你沒有辦法把持股集中於少數幾支較看好的股票，只好被迫買進一些你不那麼看好的股票，這些股票就很容易會稀釋投資績效。

2. 與同業比較績效的壓力

或許很多人覺得很奇怪，當大立光（3008-TW）漲到3,000元以上，還有宏達電（2498-TW）貴為千元股王，很明顯不是好的買進時機，但為何投信還是會買？

這是因為，那些就是當下最有炒作熱度的股票，即使股價看起來偏貴，但還是有可能因投機氣氛炒作而繼續上漲。站在基金經理人的角度，如果不買這些股票，你的短期績效很可能會大幅輸給同業，然後被公司炒魷魚；但如果股價跌了，反正業界多數人都持有，大家一起賠，相對績效也不會落後。不得不承認，站在這個賽局當中，從眾買進這些股票，就算不是正確的選擇，也確實是理性的選擇。

這也反映在公募基金長期維持高持股，一般中性水位會落在85~95%，主要考量也是希望盤勢上漲時，不會因為持股水位過低而落後同業。但相對付出的代價，就是市場偶發性崩盤時，手上也沒有那麼多現金能進場加碼，進而創造超額報酬。

3. 強制停損點

一般來說，價值型投資人不會以股價波動為根據來執行停損，但多數投信公司都有這項規範，通常是市本比80%(市價/持有成本)，即帳面虧損20%。

這個限制讓業界出現一個弔詭的現象，就是在帳面虧損時，先認賠賣出股票，然後再用差不多的價位把股票買回來，把帳面成本洗得漂亮一些。這種做法雖然能給予基金經理人方便，避免在地板價砍出股票，但也會增加不必要的交易成本，對投資績效造成影響。

另一方面，如果是持股比重1~2%的股票，為了避免寫停損報告，通常經理人選擇會直接停損。這些持有比重不多的股票，對績效的影響有限，但如果一年遇到5~10支，甚至更多，還是會有相當程度的負面影響。

如果要採取加碼攤平，一方面受限單一持股不能超過10%的限制，對於持股比重超過5%的股票，其實沒有太多加碼空間；另一方面，受限基金本身長期維持高持股水位，在股災的時候，其實也沒有太多現金能加碼，所以實務上會面臨很多執行困難。

4. 個股流動性問題

通常權值股有許多法人關注，較難出現股價低估的機會，所以許多價值型投資人的投資組合，會比較偏向規模較小的公司。此外，通常市場炒作熱度較高的股票，股價往往也比較貴，便宜股通常不被市場關注，成交量相對較少，就會面臨流動性問題。

以公募基金來說，不能買超過20日均量四倍的部位，如果不是高價股，對於成交量100~200張的股票，就算買滿也只佔1~2%的持股比重，對績效的幫助很小。此外，在面臨股災時，這些股票的成交量可能會縮得更低，進而限制到加碼的空間，此時如果碰到強制停損點，就很可能被迫賣出。

5. 上級主管的壓力

要知道投資界的主流還是動能型操盤、成長股投資法，而台灣企業通常有個嚴重的弊病，就是官大學問大，長官仗著自己位子高、資歷深，就算過去操盤經驗再爛，他說的永遠還是對的。

在管理風格比較開明的公司，這個問題的影響相對較輕微，但如果是偏向家長式管理的公司，長官就很有可能會去干涉基金經理人的選股，例如要求公司內所有基金要幫某招牌基金的持股抬轎。若基金經理人不肯配合，那皮就得繃緊一點，在你績效好的時候別人不敢動你，等到你落難的時候一定會被鬥爭清算。

《定錨投資隨筆》授權轉載