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產業
藥品連鎖通路商大樹將在 2021 年啟動新的五年計畫，吸引投資人注意。接下來我們將透過公司財報，分析大樹自 2016 年上櫃以來的第一個五年計劃表現如何，以及下一個五年計畫，投資人必須關注的重點為何。
本篇重點：
- 營收維持 30% 以上年增率
- 門市擴張導致營益率下滑
- 產品多元，婦嬰產品佔營收近五成
- 自由現金流為負，債務攀升係因會計準則更動
- 產品動銷得宜，庫存水位健康
- 結論：營益率轉捩點是下個五年計畫的關鍵
營收維持 30% 以上年增率
大樹自 2013 年以來，營收以CAGR（年化成長率） 34% 的高速公路成長，主要是公司積極展店，自 2013 年的 25 間門市，到 2020 年 4 月已經達到 161 間門市，帶動營收快速成長。受到新冠肺炎影響，公司防疫物資需求暢旺，加上展店效益，公司 2020 年前三季度營收維持穩定成長，年增 30.9% 。公司預計今年底前將有 197 家實體店面，穩坐第一大連鎖藥局寶座。
門市擴張導致營益率下滑
然而大樹也因門市擴張積極，同時門市開設後平均需將近一年才能獲利，導致費用增加（大樹透過加盟方式擴張，與加盟主分潤列為營業費用之藥局服務費），自 2013 年以來營益率連年下滑， 2019 年以滑落至 2.2% 。不過隨著門市數量達到一定規模，規模效益逐漸顯現， 2020 年前三季度，大樹的營益率小幅回升至 2.5% ，未來觀察重點將是公司的營益率能否明顯改善。
產品多元，婦嬰產品佔營收近五成
大樹的產品分為四大類，為婦嬰用品、保健藥品、健保處方藥品、健康照護用品，分別各佔營收 48.8% 、 21% 、 15% 及 11.3% 。 2015 年至 2019 年，以婦嬰用品和保健藥品成長最為迅速，CAGR分別為 34.5% 與 35.6% 。
自由現金流為負，債務攀升係因會計準則更動
大樹短期還款能力尚屬健全， 2019 年底流動比率為 128.1% ，利息保障倍數（稅前息前利潤/利息費用：公司賺來的盈餘，是否足夠償還負債的利息） 2019 年底為 7.35 倍。自上櫃以來，公司平均每年以 50 間門市的展店速度擴張，自由現金流為負，資產負債率（負債／資產） 2019 年底已經攀升至 73.9% ，然而細看其財務報表，大樹基本上沒有短期及長期借款， 2019 年債務攀升主要是會計準則 IFRS16 實施所造成（所有租賃，除短期租賃及小額資產租賃可豁免外，皆要認列相關的資產及負債），流動負債中有七成以上是應付帳款，財務體質仍處健康狀態。
產品動銷得宜，庫存水位健康
儘管大樹門市擴張迅速，但觀察其庫存天數，近幾年來都維持在 60 天左右的水準，足以看出公司產品銷售問題不大。不過公司未來仍持續展店，庫存天數是依然是觀察重點。
結論：營益率轉捩點是下個五年計畫的關鍵
大樹自 2016 年上櫃以來，透過加盟方式，展店迅速，帶動營收不斷擴大，獲利也不斷成長，穩坐第一大連鎖藥局寶座。然而也因為展店期的投資期間，營益率連年下滑，犧牲了短期的獲利率。 2020 年前公司三季度的營益率有出現小幅提升，在未來 2021 年至 2025 年的五年擴張策略（註），公司營利率是否能持續改善，將是大樹持續受到投資大眾青睞的關鍵。
註：大樹下一個五年計畫為達到千人、千面、千店、千廠的「大健康產業四千交易平台」的目標，千人千面是透過個人化服務，提供個人至家庭的精準化健康建議，並透過千家的實體店面搭配千家供應廠商，串接從醫院、診所、藥局到居家四個健康維繫面向的平台，啟動 O2O （Online To Offline）、甚至OMO（Online-Merge-Offline ）的新世代動能。
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