1
投資
早前本欄曾提到，以本益比 (P/E) 來預測股市走勢，極不準確。因為除股價上落，盈利也非一成不變，兩者不停轉動，得出的比率，對後續去向啟示成疑。學術界的應對方法，以耶魯經濟學家、諾獎得主 Robert Shiller 的「景氣循環調整後本益比」(Cyclically Adjusted P/E，簡稱 CAPE 或 Shiller P/E)，最為聞名。然而，據投資名家費雪，在其著作中的解說，「被 CAPEd」的本益比，依然無助操作。
淡友最愛引用 CAPE P/E
先簡介 CAPE 的理念和算法：Shiller 明白公司盈利，會隨經濟周期起伏不定，令本益比大上大落。他的應對方法，是採用超長的回顧期，例如十年，取得期內大市的平均盈利，經調整通貨膨脹因素後，再用來計算本益比。得出的數字，波動當然較低。Shiller 認為，CAPE 可用於預測未來十年的投資回報。
Shiller 聲名大噪，因為當他在 1998 年發表的預測：未來十年內，實質股票價格將會大跌，股票實質報酬接近零。預測後不久，科技泡沫爆破，令市場驚為天人。加上 1998 年的十年後，即是幾時？2008 年，適逢金融海嘯，股票跌至多年低位，令人感覺神準（3558-TW）。加上 2013 年，Shiller 榮獲諾獎，光環之下，概念的可信度更為提升。但凡股市上升，自然有人會拿出 CAPE，力證股市有泡沫，危機四伏云云。
葛林斯潘的悲慘瘀事
然而，如果細心回顧 CAPE 的發展、往績，得出的結論，可能截然不同。其實 1996 年時，Shiller 已研發出 CAPE 的前身，不過回顧期並非十年，而是三十年。他們原本的理論，是回顧期越長越好。當時得出的結論，是股票估值高昂，未來十年應對股市避之則吉。
他將結論呈給時任聯準會主席的葛林斯潘，葛林斯潘遂發表著名的「非理性亢奮」演說。可惜，這個演說是以「不準確」留名後世，因為講話之後，牛市越升越有，到三年多後，方才告終，令財金巨人慘烈成「燈」。之後 Shiller 才修正方法，改用十年期。
離場太早空垂淚
此外，在 1998 至 2008 完全命中的背後，套進其它高估值起點的十年期，例如 1996 至 2006、1997 至 2007，兩個十年期，預測與實際結果，相去極遠。更大的問題，是即使十年期回報為零，甚至負數，一來普羅投資者，根本少有投資這種長度的打算；二來十年期結局不濟，不代表當中全無牛市，例如 2003 至 2007，就是這段十年期內的好日子。完全放棄一個長達三、四年牛市，又怎能算是勝任的測市指標？
如果翻查歷史 (可免費從 www.multpl.com 查看)，有很多時期，即使 CAPE 高的企業，股市仍然繼續向上。而且根據費雪的理論，任何超過兩年多、三十個月以上的預測，市場其實懶得理會。職業基金經理，如果被大市拋離數個季度，飯碗風險 (career risk) 已經直線飆升，屆時還有甚麼閒情逸致，理會十年後的回報？
《美股隊長》授權轉載
【延伸閱讀】
48001
