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市場
聯準會的零利率政策，以及戰後最嚴重的經濟衰退，最直接的受害者就是 金融業 。不過，反應敏捷的 美國 金融業 者，迅速調整業務模式，抓住獲利機會，及早提高壞帳準備，承受風險的能力超出預期。面對 2008 年金融風暴， 美國 除了將聯邦基準利率降到歷史低點的 0%~0.25% ，隨後另外採取了三輪的量化寬鬆政策（Quantitative Easing），開啟美國股市逾十年的多頭行情。然而，今年初受到肺炎病毒肆虐的影響，3 月開始金融市場異常動盪，美國聯邦準備理事會果斷快速降息，並且重啟量化寬鬆 （ QE ) 政策，就在 美國 央行強力撒錢的支持之下，S&P 500 指數也快速反彈，已經回到疫情爆發前的高點，但是， 美國 金融股卻因為以下三點擔憂，股價表現相對落後大盤近 20%：
- 企業瘋狂借錢，使得銀行陷入流動性風險
- 利率回到歷史低點，將壓縮金融股的獲利空間
- 擔憂企業與個人放款的違約率大幅增加，將使金融業的淨值下降
然而，逐一檢視相關數據後，您會發現狀況其實沒有想像的那麼糟：
在 美國 聯準會大量印鈔挹注之下，3 月時銀行的現金緊張狀態已經解除，目前銀行的流動性已經回到 2 月之前的正常水準〔見圖 1紅線〕，也就是說 美國 聯準會作為銀行的後盾，不會讓銀行陷入調不到頭寸、面臨倒閉的窘境。為何聯準會一定要這樣力挺銀行呢？最根本的原因就是聯準會需要銀行擔任信用分配的工作，將資金放貸到需要的企業手上，避免企業倒閉的危機進一步擴大，自然而然聯準會就成為銀行源源不絕的銀彈提供者。
圖一
利差縮減，銀行獲利卻能反向上揚
更重要的一個趨勢是，從 2015 年之後，利率對 金融業 利息收入的影響已不若過往敏感，銀行淨利差（Net Interest Margin, NIM）與殖利率曲線（Yield Curve）之間的相關係數越來越低，這是顛覆傳統商業銀行營運模式的重大改變，美國的商業銀行已經做好了體質調整，但是市場投資人仍受限於經驗法則，在央行調降利息、殖利率曲線躺平之後，給予金融股較低評價。
大部分金融股的商業模式，就是跟客人取得短期資金，然後將取得的資金進行較長期的投資，通常投資收益將高於資金成本，這就是所謂的利差；根據過往的經驗法則，當長期與短期的利差大幅下降，將大幅壓縮金融業的利息收入〔參考圖2〕，我們可以發現這樣的關係在 2000 年到 2014 年間是很明確的，只要利差下降（綠色線、右邊刻度），接下來銀行的淨利息收入也會跟著下滑（黑色線、左邊刻度）。
然而這樣的關係在 2014 年之後開始變得不明顯，我們從〔圖2〕紅色框框可以看到，利差下降時（綠色線），美國整體商業銀行的利息收入反而逆勢成長（黑色線），也就是說，面對歷史性的低利率環境，銀行的整體獲利不一定會像過往一般遭到大幅壓縮，反而因為營業模式的調整，還能反向上揚。
提早提列企業違約準備金，預先反映在上半年淨值
預計第 2 季、第 3 季企業與個人放款的違約將持續增加，但這樣的衝擊預估將提前反應在第 1 季與第 2 季的淨值。企業獲利能力的削弱以及失業率的竄高，使得投資與放款違約率恐將大幅上升，造成資產減計的風險，尤其今年美國 8 家全球系統重要性銀行，在今年起正式採用「當前預期信用損失」（CECL）的會計準則，預計將使呆帳準備提升 20% 至 30% 以上。
這個新的會計準則要求銀行需要在貸款實際出現壞帳前，「事先」預測貸款期內的損失，並預先反映在損益表上面，也就是說武漢肺炎造成銀行放款違約的預期損失，將提前反映在獲利上面。即使在提列大量的「貸款損失準備金」的狀況下，美國的主要銀行仍然維持獲利的表現。疫情的後續發展仍然會左右著美國 金融業 的股價表現，並且在危機仍未完全解除的狀況下，金融股仍然面臨降低配發股息的風險，但是進一步檢視相關數據，對於 金融業 的獲利數字最糟糕的時間點，可能就落在今年的第 2 季。
嚴控房屋貸款，避免再次泡沫
展望未來，在 美國 聯準會重啟量化寬鬆政策 ( QE ) ，且資產負債表規模再創歷史新高的背景下，低利的資金環境會否成為 金融業 為了追求獲利而浮濫放款的溫床呢？這個問題的答案，我們可以從以下兩點進行觀察：
首先， 2008 年後美國進入前所未有的寬鬆低利環境，但美國的個人負債呈現溫和成長，並未出現過度負債的現象。〔參考圖4〕，截至 2019 年底，美國的個人負債合計約當 14.1 兆美元，相較 2008 年的 12.7 兆美元，僅成長了 11%，平均每年約成長 1% ，這樣的成長速度遠落後美國 GDP 約 2% 至 3% 的成長率，可說是非常緩慢，代表美國的個人信用市場（包含房貸、車貸、信用卡貸、學貸）並未出現債務泡沫的現象。
其中住宅相關負債（Housing Debt）約當 10 兆美元，占比達 7 成以上，放款總額從 2008 年至今幾乎沒有成長，顯見銀行對於 2008 年金融危機的震央――房貸，採取非常謹慎保守的態度，這點十分重要，因為房貸與其他貸款不同，它的放款金額往往非常大，每月還款金額占客戶收入的占比也高，還款週期也長，所以當房屋貸款出現大規模違約風險時，對銀行的衝擊往往比車貸、信用卡貸、學生貸款更為嚴重，所以，可以這樣說，經過 2008 金融危機的洗禮，即使在低利率的環境下，美國的銀行對於放款還是保持著小心謹慎的態度。
放款品質顯著提升
2008 年之後，美國銀行業的放款門檻提高，放款的品質獲得顯著提升，當年金融風暴根本原因就是償還能力不足的人也可以輕鬆取得貸款，衡量的方式就是透過 FICO 信用分數來判斷，當 FICO 分數不足 620 分的房貸放款，就稱為次級房貸，透過〔圖5〕，我們可以發現， 2008 年之後房貸的放款門檻提高，FICO 660 分以下的放款急遽減少，這代表信用條件不佳的客戶難以取得貸款，相應的銀行放款品質近年獲得顯著提升。
經歷 2008 年金融風暴後，美國政府比我們更擔心銀行倒閉造成整個金融動盪的危害，在這個背景之下，銀行的體質遠比 2008 年更為健康，疫情造成的獲利衰退如果僅是一次性的衝擊，那現在就是長線投資人的布局良機。而美國政府與商業銀行因應低利率的策略，包括強化銀行資產負債表、增加壞帳準備金提列、減少對利差商品的依賴、強化放款品質等，都值得台灣金融機構借鏡。
圖五
《台灣銀行家》授權轉載
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