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產業
如果時間回到 2004 年的美國，那一年在美國兩個重要的市場上市的公司有 171 家，關注度比較高、認購額超過 15 億美元的就有 5 家，而 Google 的 17 億美元融資計劃，在當時只能排到第四。
但跟那年所有人一樣，你一定也會注意到 Google，而且之後很多年裡也會一直關注著它。在網路泡沫破滅前，美股市場有過很多趁機上市的科技公司，但它們在 2004 年都活得不太好。但 Google 的表現一直很穩健，作為最重要的網路公司、高技術代表，它也的確表現不俗 — 如果推算至今，它的股票投資回報率超過了 16 倍。
但如果你是那種抱著花點小錢，就能在股市裡大賺一筆心態的人，當年其實有一支更適合你、現在看來表現也更厲害的股票 — 達美樂 (Domino) 。
這家公司要上市的消息，當時在市場上已經流傳了兩年。但看到招股書的人，還是可能會為這家外賣披薩店捏一把汗：同店銷售額基本沒有成長，上市融資來的 1.37 億美元多半還要用來還債。而且，當時市場上已經有了麥當勞（McDonald’s, MCD-US） (McDonald’s) 和百勝（Yum! Brands, YUM-US） (Yum!) 兩大餐飲巨頭，《彭博商業週刊》曾這樣評價達美樂的 IPO，“很難說達美樂是否還能滿足投資者對一支高成長股票的渴望。”
但現在，算上分紅、拆股等因素，達美樂至今為止的投資回報率已經高達 27 倍。
即使你晚入市幾年，從達美樂業績相當糟糕的 2010 年開始投資，它的成長性也比蘋果（Apple, AAPL-US）、Google、Facebook 和亞馬遜（Amazon, AMZN-US）等科技股好多了。按照 Quartz 記者 Chase Purdy 的計算，從 2010 年至今，達美樂的股票價格又漲了 20 多倍，而同期表現最好的亞馬遜，也只是翻了 5 倍多。
拿達美樂與 Google、亞馬遜 (Amazon) 這樣的公司作比，其實並不能說十分合理 — 達美樂的股票一路漲到現在，市值還沒到 90 億美元，完全可以說是小體量帶來的好處。
即使在餐飲產業，也有麥當勞、星巴克（Starbucks, SBUX-US）、百勝的一系列高市值公司排在它之前。達美樂則是經歷了一次金融危機、2010 年又跌入業績低谷。當時有人評價他家的披薩就像是“沾上了番茄醬的厚紙板”，根本不值得買。就連接任公司 CEO 的 Patrick Doyle 也公開承認，“是啊，我們爛透了。”
那，為什麼是笑到現在的，還是達美樂？
快餐、外賣和數位化，達美樂的成長在於對產業未來趨勢的正確預判
美國人近 1／4 的日常外出就餐需求，都集中在講求效率、性價比高的快餐市場。但相比漢堡、薯條、炸雞，披薩在快餐產業不是一個特別好的創業方向 — 價格便宜，導致利潤率很低；一旦追求配料口味多樣，成本就會提高；雖然很受青少年喜歡，但他們年齡稍長就會轉向其他快餐品牌；最關鍵的是，你還得在熱的時候就把披薩送到顧客面前，一旦放涼口感就會大打折扣。
這些也是過去很長一段時間裡，必勝客 (Pizza Hut) 、Papa John’s Pizza 等披薩店在全球擴張店面的過程不那麼順利的原因。但達美樂卻從經營第一家內用店舖時，就發現了另一塊市場 — 當時，店裡 80% 的營業額都來自看體育比賽直播時，不願意離開沙發的男青年們所叫的外賣。
在網路發展起來之後，餐廳外賣的點單、配送已經成就了美團點評、餓了麼、Grubhub 等好幾個上百億美元市值的公司，就連 Uber 也將其設立為新的獨立業務。但在達美樂發家的 20 世紀後半期， “30 分鐘內必達，否則免費”的口號完全是由公司自己的物流配送團隊達成的。
由於不設內用，專注外送，達美樂的門市擴張可以採用成本較低的加盟制完成。而加盟門市的選址，也是按照“10 分鐘內能完成周圍大部分社區的配送”的要求而確定的。而通過各門市傳回總部的點單數據，總部也能更好地預測各類原料的需求，方便中央廚房向門市提供更接近需求的披薩半成品。
達美樂也是美式快餐品牌中，最熱衷於將數位化的嘗試與品牌行銷結合在一起的。在 2007 年美國人還習慣於打電話定外賣時，達美樂推出的網路訂餐服務就已經覆蓋了 PC 和行動端，到 2016 年已經有 60% 的訂單來自電子設備。而之後的個性化訂製、Emoji 下單、胃部翻譯器、各類智慧型設備接入、無人機及機器人送貨……很難判斷這些“黑科技”的實際效果如何，但每項新技術肯定都能被轉化為一次不錯的行銷曝光。
講年輕人市場，也得考慮到消費能力
達美樂更早地看到並抓住了數位化、年輕化的一些趨勢，但它的發展沒有脫離美式快餐廉價、高熱量、不夠精細的特點。在一撥講究健康、口感和體驗的“慢快餐”興起後，市場普遍認為，這之後達美樂的競爭對手就不只是麥當勞和必勝客了，還多了 Shake Shack 和 Chipotle。
只有 60 多家漢堡門市就在紐交所上市的 Shake Shack，當年可是名聲大噪。不過現在想起來，這家公司的自信可能源自於消費者的從眾獵奇心理，以及華爾街分析師對品牌的個人喜愛。但在經歷了幾個季度的成長放緩後，Shake Shack 的股票早已在發行價以下交易。
相比之下，同樣講究“快餐慢食”的 Chipotle 則將優勢建立在經營效率上，這使得公司的成長更為穩健：經營最好的 Chipotle 門市在 1 個小時內可以服務 300 名顧客，平均每餐的價格超過 9 美元。這使得每家門市的相對價值在 900 萬美元左右，是麥當勞的 3 倍以上。
就像 Whole Foods 的一度走紅一樣，已經有越來越多的人認為，Chipotle 所代表的這種餐廳業態，將在未來對傳統的快餐形成更大的衝擊 — 健康導向、新鮮製作、更接近年輕人的偏好、在市場上也能持續創造賣點。
所以他們已經急著尋找“下一個 Chipotle”了。在 2012 及 2014 年，Chipotle 的成長性確實也都更高。但對比一下就能發現，隨著 Chipotle 2015 年的食物中毒事件影響至今，目前它的股票價格只是相當於翻了 10 倍，而同期的達美樂漲了近 30 倍。
年輕人對這些品牌的喜愛和追捧，可能是實實在在的。但如果考慮到他們實際消費能力的話，就說不準這個市場空間到底有多大了。
我們此前曾提到過，在美國如果將二戰前後出生的“嬰兒潮一代”、與二三十歲的“千禧一代”比較一下資產狀況的話，這些年輕人們的平均年薪要少 20%；而如果把銀行餘額、信託基金、汽車、房產等等一起算進來的話，千禧一代 2 萬 9530 美元的資產淨值要比嬰兒潮一代少 56%，說是“窮得叮噹響”的一代也不為過。
而在上文討論達美樂的消費者群體時，我們也曾提到它的擁躉集中在青少年 — 準確來說，有接近一半的美國人，會在 6-19 歲上學的時候對於披薩有強烈消費慾望。一方面，吃披薩可以是班級運動後的補充熱量、或是小組討論的中場休息，另一方面，他們手裡的零用錢也買不起更貴的有機食品。
但人人都能理解的餐飲業，一直是美國人最愛的投資方向之一
2015 年，在研究了一批上市的中小餐飲品牌之後，Marketwatch 記者 Anora Mahmudova 曾這樣感慨過，“在餐飲概念股上，美國股市似乎有一股返璞歸真的炒作之風。”
那幾年，每一家上市餐飲公司的盤子都是火熱的，尤其是交易首日。專業研究 IPO 的產業機構 Ipreo 曾發表過一項統計：2012-2015 年間上市的 12 家餐飲企業在上市第一天沒有一家報跌，平均漲幅高達 48%，遠遠超出整個 IPO 市場平均 15.3% 的成績；像是 Habit Restaurants、Potbelly 和 Noodles & Co 這幾家公司，股票價格在上市當天更是都翻了倍數以上。
市場對餐飲業這些營收高成長、高速擴張、高毛利率的股票非常感興趣，就連從業者自己也覺得，整個產業已經從 2008 年經濟危機的低谷裡走出來了 — 通過同店銷售、客戶流量、勞工和資本支出四大因素綜合而成的“餐廳績效指標”顯示，在過去十年內，美國餐飲業有近 3／4 的時間都處於樂觀的擴張成長期。
像 Shake Shack 這樣的小規模餐飲公司，其實很難用高速成長的業績維持住投資者初期的熱情，一度出現過單日超過 10% 的暴跌。但總體來說，過去十年內上市的餐飲股，仍能靠著總計 54.7% 的股價漲幅，跑贏整個 IPO 市場。
而相比於成長性同樣很高的生物醫藥和科技企業，投資餐飲不需要學習複雜的專有名詞和概念，一般來說所需要考慮的問題也很簡單：品牌是否能做到標準化生產、規範化營運、連鎖化管理及擴張，產品口味是否有其普遍性或是獨創性。就連普通人，也能通過去店裡吃幾頓的方式，完成自己的“盡職調查”。
而美國發達的食品工業體系，正好也為這些希望獲得高成長空間的餐飲企業提供了支持。比如，從二戰時期就逐漸成為成熟技術的速凍食品技術、半成品食物裝配流水線，以及麥當勞、肯德基（母公司 Yum Brands, YUM-US）等品牌所發揚光大的“特許經營”擴張模式，都極大地促進了餐飲業供應鏈的改善，推動了餐飲業尤其是快餐業的發展。除去星巴克之外，美國目前市值排名前五的餐飲企業，都來自於快餐市場。
不過，市值只有 90 億美元的達美樂，還擠不進這個行列裡。
即使是“價值投資”，那些看得見、摸得著、天天用的東西也會更受歡迎
在達美樂、Chipotle 和星巴克等餐飲公司呈現出年年向好的成長曲線之前，投資者們雖然熱衷於短炒餐飲股票，卻都不太相信它們能一直維持良好的成長 — 按照巴菲特所信奉的“價值投資”法則，餐飲、包裝食品這樣的產業因為顧客的“叛逃”成本太低，理論上是很難建立起“護城河”，以應對激烈的市場競爭的。
在巴菲特本人鍾愛的股票中，只有可口可樂（Coca-Cola, KO-US）一家與餐飲產業沾了點邊。按照他的說法，可口可樂的魅力在於能夠持續傳達“快樂”理念的品牌，以及能夠持續強化這一品牌的強大分銷渠道和行銷手段，這樣的“護城河”才是他所認可的。
但“護城河”這件事，不僅關乎公司的品牌、渠道、技術壁壘所帶來的競爭優勢，也關乎你和這些品牌的關係 — 在巴菲特的投資列表中，從迪士尼（Walt Disney, DIS-US） (Disney) 、可口可樂 (Coca-Cola) ，吉列 (Gillette) (被收購後變成了寶潔 (P&G) ) 到美國航空（American-Airlines, AAL-US） (American Airlines) 、IBM，幾乎都是會被普通消費者掛在嘴邊、時時刻刻會轉化為消費行為的公司。
能夠持續滿足越多人日常最基本需求的公司，越有可能成為一家偉大的公司。
早年，這個思路的典型案例就是沃爾瑪（Walmart, WMT-US） (Wal-Mart) 。沃爾瑪用平價模式和高速擴張，與美國消費者共同創造出了 20 世紀後期的充足消費需求，使公司的營收和利潤急劇增加：1971 年至 2006 年，沃爾瑪的年平均銷售成長率在 30% 以上，年利潤成長率最高曾達 119%。1970 年，沃爾瑪開始在紐交所進行場外交易，當年 IPO 時購入的 100 股股票，到 1992 年沃爾頓逝世時經歷持續上漲和 11 次拆股後，價值會高達 260 萬美元，成長超過 1500 倍。
而現在，大家提得更多的會是亞馬遜。
在很多方面，亞馬遜與沃爾瑪挺像。比如通過逐漸擴充品類，在一個網站裡滿足書、音像製品、服裝、日用品、玩具等各種需求；又比如相似的賺錢方式：通過跟供應商談判、壓低商品成本；通過精準的推薦系統提高客單價、維持顧客的忠實度。
但到 2000 年之後，亞馬遜就不僅僅是一個零售公司，而更多被認為是一個技術公司了。在 2006 年，他們比 Google、微軟（Microsoft, MSFT-US） (Microsoft) 、甲骨文（Oracle, ORCL-US） (Oracle) 等一系列科技公司更早地提出了“雲端計算”概念，並用越來越多的大客戶來證明，這個與電商沒關係的新業務，也能成為支撐公司未來的下一個成長點。
2015 年第一次公佈雲端計算業務收入時，傑夫·貝索斯 (Jeff Bezos) 說這是一項“正在快速成長的、價值 50 億美元的生意”。但市場的空間比他預測的要更大：到了 2016 年，亞馬遜雲端計算業務的收入就達到了 122.6 億美元，兩年內公司股價也幾乎翻了一倍。
到了 2017 年，亞馬遜依然因此被財經雜誌《巴倫週刊》認為是 2017 年最值得購買的科技公司股票。按照其引述投行 Evercore ISI 的分析，亞馬遜的用戶和基礎設施規模，能夠讓它考慮數據和計算能力的更多、更廣泛的表現形式 — 這就是這家公司所持續擁有的想像空間。
就像沃爾瑪所代表的零售業一度取代了鋼鐵、能源、汽車等製造業股票一樣，如今美股市場上的高市值主導者，變成了 Google、蘋果 (Apple) 、亞馬遜和 Facebook 這些科技股。創業幾年後儘快上市、甚至是依靠融資，都能讓他們比幾十年前的那些公司更快地成長到十億、甚至是百億美元的市值。
但最終，他們還是都沒在成長性方面，跑贏那個 30 分鐘內一定會送到你家的紅藍色外賣披薩盒。而如果是到 2000 年代才開始投資股票，選擇當時上市不久的達美樂、星巴克、Chipotle 這些與你日常吃吃喝喝的基本需求相連的公司，又有什麼錯呢？它們所代表的，可能就是另一種入場門檻更低、時間更短、中期回報率也十分理想的“價值投資”機會。
《好奇心日報》授權轉載
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