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投資
野蠻人都打到家門口了，日本這個巨頭還能東山再起嗎？
01 不速之客
今年 4 月 6 日，東芝（Toshiba Corp., 6502-JP ）來了一位 “ 不速之客 ” ：英國私募投資公司 CVC Capital 不請自來，對其發出以溢價 30% 、約 210 億美元的收購要約。
東芝董事會的第一反應是 “ 突然 ” ，然後以 “ 缺少細節 ” 為由，拒絕了。一些 PE 人士也私下表示，除非東芝最大的股東們 “ 倒戈 ” ，否則 CVC 不可能完成這次收購。可沒過多久，該來的還是來了。
20 天後，新加坡私募股權投資公司 3D Investment Partners，也就是東芝第二大股東全權委託的投資管理服務機構公開致信， “ 逼宮 ” 東芝董事會對出售做一次全面評估。3D Investment Partners 甚至還勸戒東芝管理層，要收起敵視態度，免得嚇跑了潛在收購者，儼然一副生怕錯過賣身機會的姿態。3D Investment Partners 想要抓緊賣個好價錢是有原因的，因為如今的東芝，已越來越像塊燙手山芋。
2015 年以來，為了補上七年財務造假造成的虧損，缺血的東芝一直在砸鍋賣鐵。如今，旗下只剩下能源、數字解決方案、零售及打印、建築、公共服務、電子設備及儲存等六大業務。和昔日相比，東芝已經沒落。 2019 財年，其六大業務淨銷售額已跌至約 3.39 兆日元，與 2014 年鼎盛時期的接近 7 兆日元相比，幾近腰斬。
但畢竟是擁有百年基業曾經的產業老大，瘦死的駱駝比馬大，在眾多 PE 眼裡，東芝剩下的業務組合依然值得買來運作，於是 CVC 的事還沒有下一集，其他 PE 巨頭便紛紛登門。美國私募股權投資公司 KKR 對外宣稱，有意以高於 CVC 的價格參與競購；先前買下東芝核電業務的加拿大投資公司 Brookfield Asset Management Inc，也在考慮參與競購……。
日本投資公司 JIC、Norinchukin 銀行以及貝恩資本，也都摩拳擦掌，各懷鬼胎的資本們就像是已經篤定了東芝必將被賣，紛紛加入 “ 圍獵 ” 中。這要在幾十年前，他們哪敢對東芝有這樣的羞辱性極大的凱覦。
02 日本之光
“ Toshiba，Toshiba，新時代的東芝。 ” 20 世紀 90 年代，如日中天的酒井法子拍攝的這支廣告，和她甜美的笑容一起，成為很多人記憶中的一部分，東芝也藉此成為那個年代的中國人對日本製造的最初印象。
東芝，曾長期是日本製造業的象徵。明治維新時期，日本大力倡導學習西方技術，積極推廣現代化，一批工業企業順勢崛起。這其中，就有東芝的前身，日本著名發明家田中久重在 1875 年創立的田中製造所。東芝的另一個源頭是東京電器株式會社。兩家公司 1939 年合併， 1984 年正式更名為 “ 東芝 ” ，並在日本人的生活生產中扮演著重要角色。日本本土的第一個白熱電燈泡，第一台晶體管電視，第一台水輪式發電機，第一個電飯煲、電冰箱、微波爐，第一台文字處理機……，都是東芝生產的。
鼎盛時期，東芝的業務範圍覆蓋了基建、發電、核能、家電、電腦、製造、半導體等，並在多個領域取得了全球數一數二的業績。尤其在家電領域，東芝是白色家電的開創者。上世紀 70 年代，家電業務收入占到東芝總收入三成，東芝與夏普（Sharp, 3545-JP ）、松下（ 6752-JP ）合稱日本白電 “ 三巨頭 ” 。東芝在日本的地位，有如三星在韓國。東芝也是全球最重要的晶片製造商之一。
20 世紀 80 年代到 90 年代，在日本政府的扶持下，日本半導體產業蒸蒸日上，在與美國在 DRAM（動態隨機存取記憶體）產業的競爭中日漸佔據上風。作為當時日本政府選中的 5 家主力企業之一，東芝在 1982 年制定了一個 W 計劃，投入 340 億日元和 1,500 名技術人員到 DRAM 的研發和生產中。
1985 年，半導體團隊的齊藤升三研發出當時全球容量最大的 1M DRAM，東芝一舉超越美國成為世界領先半導體製造商。W 計劃實施後的第七年，東芝在全球十大半導體廠商中，位居第二，僅次於 NEC（日本電氣）。當時的東芝如日中天，股價達到歷史高點 1500 日元左右。在全盛時期，東芝是一家有 18 萬員工的巨無霸，不僅是全球前五的半導體製造商，還是全球前三的醫療器械廠商、日本第二大綜合電機製造商、日本四大核能廠商之一，是不折不扣的 “ 日本之光 ” 。
03 轉型踩雷
2006 年 2 月，經過一番激烈的競價，東芝擊敗競爭對手，拿下英國核燃料公司（BNFL）旗下最大的核電站製造商美國西屋電氣（WestingHouse） 77% 的股權。由於通用和日本三菱的惡意競爭，東芝花了 54 億美元，也就是西屋電氣報價的 3 倍，才達成這筆交易。但當時的東芝總裁兼首席執行長西田厚聰深信，西屋電氣會給東芝帶來巨大而長遠的經濟利益。
當時，東芝的消費電子和半導體業務地位均受到挑戰，需要開發新的業務，以降低對這兩大傳統優勢業務的依賴。半導體業務上，東芝因決策連連失誤，錯失了市場機會。早在 1984 年，東芝的研發主任舛岡富士雄就利用 “ under the desk ” 的時間，研發出NOR快閃記憶體，但當時東芝在半導體的主賽道是在 DRAM 上，並沒有對他的發明給予太多重視。
結果讓英特爾（Intel, INTC-US）撿了漏。當時被日本半導體壓制得快要倒閉的英特爾，意識到快閃記憶體的潛力，與東芝簽訂了交叉授權許可協議，組成一個 300 人的快閃記憶體事業部，專門研發快閃記憶體晶片。 1988 年，英特爾改良了東芝發明的 NOR ，推出全球首個商用快閃記憶體晶片，還美其名曰 “ 美國夢 ” 。
不服氣的舛岡富士雄 1987 年又提出 NAND 型快閃記憶體概念， NAND 快閃記憶體更適合數據儲存，成本也更低。但舛岡富士雄時運不濟，他的伯樂、東芝超大規模積體電路研究所所長武石喜幸不幸辭世，一向特立獨行不招人待見的舛岡富士雄沒了靠山，被調離研發團隊， NAND 後續研發就此擱置。
直到 20 世紀 90 年代，資訊化浪潮席捲全球，個人電腦開始普及，賣個人電腦的戴爾（Dell, DELL-US）進入世界 500 強，東芝才把研發量產 NAND 重新提上日程，但幸運之神再一次背對著東芝。當時，日本經濟泡沫破裂，東芝也進入全面戰略收縮，考慮到 NAND 快閃記憶體研發至少要 2-3 年才能回本，存在風險，東芝管理層非但沒有投入研發，還縮減了對半導體的投入。
這時，隔壁的三星開始發揮效果，花三倍薪資從東芝挖走不少掌握了快閃記憶體技術的工程師，又反週期地大力投資發展快閃記憶體業務。 1993 年，三星一舉拿下全球記憶體領域的 No. 1 ，手握著 NAND 技術先發優勢的東芝反被三星壓制，成了萬年老二。1980 年到 2015 年，世界各國晶片企業的市場佔有率
消費電子業務上，東芝也感受到了來自中國家電品牌的壓力。2000 年以來，中國家電品牌開始崛起，美的、海爾（ 600690-CN ）、格力（ 000651-CN ）、TCL、康佳等的出現，讓東芝的消費電子業務在中國市場節節敗退，不可避免地走向衰退。半導體和消費電子業務接連受挫，東芝管理層把目光投向了核電業務。
當時全球不可再生能源日益減少，燃煤造成的環境污染又令人憂心忡忡，核能源在全球各國重新得到青睞。僅 2006 年，全球共有 222 座核電站正在建設或擬議中。東芝管理層很看好核能源前景，但在核電領域，日立（Hitachi, 6501-JP ）與 GE、三菱與法國阿海琺公司都結成聯盟體，東芝尚無一席之地。這時，西屋電氣進入東芝的視野。
西屋電氣是美國境內大多數核反應堆的建造商，又參與過中國第三代核電站項目的招標，它的 AP1000 第三代壓水堆技術，正符合中國核電站技術要求。東芝因為採用的是沸水堆技術，一直未能成為中國核電站的主供應商，拿下西屋電氣，就意味著拿到了進軍中國這個全球最大的單一核電市場的入場券，從而在 2025 年到 2030 年稱霸全球核電市場。帶著這個全球核電夢，東芝一頭栽了進去，不惜一切代價拿下西屋電氣。但讓人沒想到的是，正是這場以 3 倍價格達成的交易，把東芝拖入了萬劫不復的泥潭。
04 斷臂求生
2015 年 7 月 21 日，東芝東京總部大樓。東芝前後三任社長西田厚聰、佐佐木和田中久雄，齊刷刷地站起來，面對媒體的長槍短炮，鞠躬向大眾致歉。
▲ 東芝前後三任社長西田厚聰、佐佐木和田中久雄鞠躬致歉
直到這時，日本人才知道，從 2008 年到 2014 年長達 7 年的時間裡，他們心目中像徵著清廉、高效的東芝，財務造假的窟窿竟然高達 2248 億日元。消息一出，東芝股價暴跌，市值縮水 40% ，社長田中久雄、副董事長佐佐木宣布辭職。
這場財務造假，在當年高價買下西屋電氣時，就已埋下了伏筆。收購西屋電氣之後， 2008 年次貸危機席捲全球，西田厚聰任下的東芝， 2009 年交出了歷史上最差的一份成績單，淨利潤赤字 3435 億元。當年，西田厚聰從社長的位置上退下來，接棒的是技術出身、一直負責核電業務的佐佐木。在交接儀式上，西田厚聰高度評價佐佐木是 “ 讓東芝的核電業務步入全球化軌道的功臣 ” 。
東芝對核電業務也寄予厚望，按照預期，公司將在 2015 年拿到全球 39 個核反應堆設備訂單。實際上，到 2009 年，東芝已經有 12 個訂單在手，正朝著預期目標邁進。然而， 2011 年 3 月 11 日，地震引發日本福島核電站放射性物質洩漏，發生洩漏的核電站建造商正是東芝。
事故發生後，各國政府對核電建設都持謹慎態度，不少國家都暫停了核電業務，重新評估核電站的安全性。東芝不但拿不到新訂單，一些已經簽訂的訂單也取消了。東芝核電夢被徹底震碎，業績壓力也隨之而來。
東芝三代社長以 “ 應對挑戰 ” 的名義，要求提升公司利潤。然而在當時的市場環境下，這是不可能完成的任務。做不到怎麼辦？東芝的管理層就動起了歪腦筋，透過財務造假來應對 “ 挑戰 ” 。外界猜測，強勢的西田厚聰不滿意佐佐木任職期間的經營業務，而佐佐木不想被西田厚聰指責，於是要求做假帳，而懦弱無能的田中久雄在獨斷專權的佐佐木陰影下，延續了前面兩任社長的做法。
財務造假曝光後，東芝沒有快刀斬亂麻，砍掉西屋電氣這個燒錢的無底洞，反而又透過西屋電氣以 2.29 億美元收購了美國西比埃公司的核工程業務，試圖做大規模。然而，在這筆收購完成之後，東芝才發現，這項業務竟背著 42 億美元的債務。本來就缺血的東芝，財務窟窿更大了： 2016 財年，東芝淨虧損高達 9657 億日元，約合 88 億美元，創下日本製造企業史上最大全年虧損紀錄。
自此，東芝不得不走上靠 “ 變賣家產 ” 回血的道路：
家電業務主體 “ 東芝生活電器株式會社 ” ， 80.1% 的股份以 514 億日元賣給了美的，美的還獲得東芝品牌 40 年全球授權。醫療設備部門 Toshiba Medical Systems 以 6655 億日元的價格賣給了佳能（Canon, 7751-JP ）。圖像感測器業務，作價 190 億日元出售給索尼（Sony, 6758-JP ）。生產出全球第一台筆記本電腦的東芝，還把筆記本電腦業務 80.1% 的股份，以 3,600 萬美元的價格賣給了夏普。 2020 年，夏普行使了購買東芝筆記本電腦剩餘 19.1% 股份的權利後，東芝正式從筆記本業務離場。
2017 年，東芝拿最賺錢的半導體業務開刀，以 180 億美元的價格，將半導體業務賣給了貝恩資本。直到 2018 年，東芝才把西屋電氣這個燙手山芋，以 46 億美元賣給了加拿大 Brookfield 資產管理公司，甩掉把東芝拖進泥潭的包袱。東芝 146 年的基業，在短短十年時間裡，急劇走向瓦解。直到今天， “ 野蠻人 ” 都到了門口。
縱觀東芝近四十年的歷史，經濟泡沫、次貸危機、福島核電站洩漏等黑天鵝事件頻發，讓人在感嘆東芝時運不濟的同時，也不得不審視，東芝管理層在戰略方向、資金與技術投入、人員管理上表現出來的缺乏遠見和缺乏危機意識，才是東芝這個日本之光走向衰落的人禍。
參考資料：
- 《 200 億美元，全球 PE 圍獵東芝》投中網
- 《 “ 日本驕傲 ” 東芝如何一步步淪落到賣身？》 華爾街見聞
- 《被圍獵的昔日 “ 日本之光 ” ——東芝》 澎湃新聞
- 《東芝沉浮啟示錄： 143 年的基業轟然倒塌，這家巨頭做錯了什麼》伐柴商心事
- 《重登頂峰，技術人員 20 年的戰爭》 NHK
《虎嗅網》授權轉載
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